利率市场周刊:流动性紧张状况有望逐渐缓解

瑞银证券有限责任公司 陈琦，金晶


　　宏观经济与债市供求

　　我们认为,造成近期货币市场流动性紧张的原因有以下几个。首先,外汇流入进一步减少。其次,公开市场到期量大幅萎缩,导致央行在公开市场的流动性投放锐减。此外,央行在流动性政策调整方面的节奏缓慢,大幅落后于市场预期,使得投资者对于未来的流动性状况存有疑虑,这也在一定程度上加剧了货币市场的谨慎气氛。

　　展望年底前,我们认为流动性紧张的状况能否缓解,有两个因素最为关键。

　　其一,年底的财政放款规模;其二,央行是否下调存款准备金率。我们估计今年年底的财政放款净规模可能达到1.4-1.5万亿人民币,将超过2008年12359亿元人民币的水平。并且,我们坚持认为不能排除年底前央行全面下调存款准备金率的可能性。有几个因素可能促使央行采取该措施。首先,外汇流入的持续减少。与此同时,从年底至明年一季度,公开市场到期量将持续显著减少,这使得央行通过公开市场操作来调节货币市场流动性的回旋余地受到很大的制约。再次,经济增长进一步放缓,特别是内需乏力,可能促使央行采取进一步放松的举措。最后,近期食品和大宗商品价格下跌,我们初步预计11月份CPI和PPI将再度大幅回落,从而其对货币政策调整的约束作用将进一步削弱。

　　利率市场

　　展望下周,我们将密切关注央行是否停发央票或下调法定存款准备金率以应对可能趋紧的月末流动性。另外,11月末的财政放款是否有助于暂时缓解资金面的压力也值得注意。我们认为回购利率后续将回落,从而带动短期债券品种收益率重回下降通道。我们建议投资者后续可以提高对3年以下短期品种的关注度。当然,鉴于经济基本面的疲弱和通胀继续走低,我们认为这使得中长期利率产品的强势可能将维持一段时间。从利差水平的角度来衡量,我们仍然认为10年期政策性金融债的相对价值要高于同期限国债。另外,我们建议前期仍在观望的投资者可以在当前的水平进入1年/5年回购利率互换曲线增陡交易。