戴久龙：股指期货市场基础知识和交易简介

　　新浪财经讯广发期货股指期货策略报告会2011年11月26日在友谊宾馆嘉宾楼召开。新浪财经作为独家门户支持全程直播本次会议。会议特别邀请了中国金融期货交易所(中金所)讲师戴久龙讲解股指期货对冲交易与风险控制制度与规则。以下为戴久龙发言实录。

　　戴久龙：大家上午好！很高兴在这里给大家介绍一下股指期货的情况。大家对股票市场有所了解，但是对期货市场这一块，比如股指期货它的具体产品，它有什么特征，它的市场与股票市场什么区别，相对于股票市场它有什么风险需要我们大家去注意，在这里我今天给大家做一个介绍。

　　我介绍的主要内容有四大块，第一块就是中金所正在进行的股指期货产品的基本特征；第二块就当前的一些期货中的交易类型进行一个简单的介绍，这些都属于一些比较基本的知识；第三块对当前的股指期货这个市场的状况，结合国内外市场的特征给大家做一个回顾；第四块跟大家密切相关的，期货这一块的风险如何去防范，中金所对风险管理是如何去把握。

　　第一、股指期货产品的基本特征

　　大家都知道期货市场和现货市场的关系，期货市场它的出现主要是为了规避现货市场的风险，同时它自己也是一个高风险的东西。我们怎么把握期货和现货之间的关系？如何更好结合二者之间的关系，这就是我接下来给大家介绍的内容。

　　就当前的期货市场而言，根据具体的标的物就可以分为金融期货，就是现在中金所正在进行的第一个股指类沪深300指数；第二个是商品期货，现在其他三家商品期货交易所正在进行的，包括农产品、能源类的产品。

　　这个知识很多同志都了解，什么叫期货？期货相比股票有什么具体区别？期货它首先是由交易所制定的，规定在将来某一特定时间和地点交割一定数量标的物的标准化合约。通过这个定义我们首先看到，期货它是一个标准化合约，它不是股票，股票比如说你买了100股，对应的是具体的有价证券，期货是一种合约，它是一种契约，约定你将来一段时间的交易行为。同时它也是对将来一段时间内标的物走势的判断。它带有一定的预期性，对未来产品走势的基本判断，做出具体的交易行为。

　　具体到股指期货，主要是说它的标的物是基于股票价格指数。

　　这张PPT主要给大家演示了股指期货与股票、现货市场的区别。大家比较感兴趣的是交易机制，股指期货采用的是保证金制度，通常意义上来说就是大家通过保证制度进行一些资金面杠杆的操作，这个是各位投资者所比较喜欢的。另外一块交易方式，T+0的交易方式，现货市场主要是T+1。T+0就是说今天买进或者卖出一个产品，今天在价格有利或者价格不利的时候，可以相应的平仓，锁定利润或者进行止损。同时针对交易机制和交易方式，在风险防范上它跟现货的一些区别主要是当你有负债制度，期货今天即使买进了一种合约，后续不进行平仓，但是每天收盘以后，交易所对你这个合约按照当日的结算价进行保证金垂直的评估、评测。如果发生了保证金不足，需要投资者追加保证金，以确保继续持有这个仓位。

　　期货相对于现货另外一个区别，它是有效期的，你卖出期货没有相应的标的物，将来交割的时候就面临违约的风险。

　　它采用双向的交易机制，我没有这个东西可以先卖出，等到将来有的时候可以用它进行交割，或者说将来还是没有，我可以先行进行平仓。

　　这边是具体沪深300股指期货的合约规格，它的交易时间相对于现货市场有一个早开盘15分钟和晚收市15分钟，这个主要为了更好的方便投资者对现货市场没有及时反应的消息和政策走势提前在期货市场有所反应。

　　同时它的保证金，交易所规定最低的是12%，为了进一步防范风险，可能会进行适当的追加。

　　具体的交割日期，每个到期月份的第三个周五，是指当月日历上面数到第三个周五，而不是第三周。

　　交割方式，跟现有的商品期货的区别是采用纯现金交割。

　　这一块主要介绍股指期货的标的物，沪深300指数编制的特点。我们选取相关样本的时候也非常重视标的物特点。体现流动性和抗操作，怎么体现流动性和抗操作？对指数里面具体股票的要求，比如日均成交金额，具体总市值排名也有一个规定。指数计算采用自由流通量加权计算，不存在流通市值与总市值之间的杠杆效应。

　　比如中国石油可能在上证综指数里面占的权重达到10%，但是在沪深300指数里面只有0.77%，还不到1%。这可能就有效的解决了以前市场有这么一个谬论，通过对中石油股票的操作能够影响沪深300指数，这个基本上是不可能的。

　　这一块主要是对指数里面具体的股票累积权重的分布图，5和10代表前5大股票占整个权重的百分比。大家通过这个图可以看到，红色的是沪深300指数，蓝色的是上证指数，在前5大股票占沪深300指数只有12%左右，而占上证指数却达30%。

　　这一块主要是国外股指期货的发展近况，这边就不给大家做详细的介绍了。

　　二、股指期货的交易类型

　　套期保值、投机交易和套利交易。主要根据投资者具体的交易目的进行区分，这是一个市场最基本的特征。同时这边会给出几个具体的例子供大家参考、了解。

　　这个图黑色的线表示股指期货市场走势，蓝色的线代表股票市场走势。通过这个图可以发现，可以看出几个特点，第一个随着到期交割时间的临近，股指期货市场走势的价格和股票市场走势价格的曲线是逐渐的在拟合。主要因为整个产品的设计有一个强制拟合的特点。交割结算价是采用现货计价最后两个小时的平均价，这样确保期货价格走势不会完全剥离现货价格的走势。同时通过A、B、C三个点可以看到，A点期货价格和现货价格之间的价差或者基差的走向，随着时间的临近，这个价差在逐渐的缩短。这个告诉我们整个期货和现货虽然价格走势基本相同，但是中间也会存在一些价差，而且这个价差有时候会比较大。如果有的投资者能够对这些价差有很好的把握的话，他就可以通过套利交易，在两个市场的价差超过一定的范围，或者拟定的范围，建议达到一定幅度的时候，他可以锁定仓位的利润，而且这个风险相对而言是比较小的，或者理论上的无风险套利。

　　投机交易就是说我单纯的看每一个市场，我只是预计后面的价格会涨，那么我就买进，如果价格下跌，我就可能卖出。

　　套保跟上面两个是相反的，主要结合两个市场，但是跟套利的区别是，我在两个市场建立的头寸是相反的头寸。它的主要目的是保证或者说确保某一个市场的利益或者亏损达到一定的额度。

　　给一个具体的例子，2012年6月29号，沪深300指数大跌4个多点。假设一个投资者拥有11亿的股票组合，上午预期市场将大幅下跌，他可能进行一些相应的操作方法，最简单的持股不动，但是如果持股不动的话，根据最后沪深300的收盘价，跌了4%，结果损失4400万元。第二个方式大量卖出股票，这个者股票组合比较高，如果进一步卖出股票，可能导致股票进一步下跌或者下挫，这么大的量是没办法在当天全部卖出的，只会对市场造成恶性的循环。

　　如果说我们结合股指期货，可以怎么操作？股票市场不操作，但是在股指期货这个市场，可以卖出相匹配量的股指期货合约。

　　举个例子，比如说当天上午以这个价格卖出1300手的具体当月合约，具体市值是10.6亿。当天结束以后，当天的结算价是根据最后一小时沪深300股指期货的加权价算出来的，结算价为2610.4，卖出的价格和当日结算价的差值乘以300元/点，这个头寸就可以盈利4300多万。结合现货市场的亏损和股指期货市场的盈利，就看到这个投资者整个亏损也没有多少钱。这个例子就是很好的利用股指期货进行套期保值的例子。

　　如果说当天价格预计下跌，但是没有下跌，反而是上涨了4个多点，开了股指期货这个仓，最后的盈利或者情况是怎么样的呢？可以看到，如果说你还持有1300手的空投，当天用你的开盘价减去当天的结算价，会发现自己是亏损了4000多万。相反，股票市场上是盈利4000多万。通过这个例子可以发现，期货市场和现货市场的套保两者持仓是相反的，一个市场盈利必然造成另外一个市场亏损，目的就是锁定当前的利润或者锁定当前的风险。

　　套期保值的目的是实现资产保值，不是为了获利，如果是为了获利的话，大家可能更多的去投机交易或者套利交易，主要目的是防止风险的不确定性。

　　利用运用套期保值有哪些情况？简单举几个例子，第一种，市场会下跌，但是持有股票数量太多，在现货市场没办法进行操作。第二块，虽然预计到市场会下跌，但是我持有的股票没有办法或者因为各种原因需要继续持有的，比如所持股票有分红、送股，或者预计股票后期有一个更大的走势。第三块就比较简单了，可能预计市场会有一定的大幅波动，但是我不知道该买哪些具体的股票，对具体股票的分析是没有完全把握，或者说股票已经涨跌停了，我就可以通过期货进行操作。

　　下面简单介绍一下套利交易。还是上个例子，6月29号上午，如果投资者以2721.6点价格卖出1手IF1007合约，需要占用的保证金是接近15万，当天收盘以后，结算价变成2610.4点，这个空头将产生盈利3万多。同时对保证金的要求，价格已经下跌到2600点，所以保证金的要求就会降低，由之前的14.7万降低为14.1万。这个是指，如果大家预测对的保证金。但是如果市场没有你预期的下跌，反而上涨，你这时候进行交易，这时候对保证金的交易是怎样的？还是这个合约，当时结算价变为2834.6点，这个合约之前建仓的价格2721.6减去2834.6乘以300元/点，这个客户当天就会亏损3.4万左右。同时对持仓的保证金要求调整为2834.6点乘以300/点乘1手乘18%，是15.31万，这时候就需要及时的追加保证金。在期货市场进行操作，资金的管理很重要，尽量避免满仓操作的风险。

　　这边是对具体的交易行为进行一些简单的概括，希望各位投资者结合自己的实际情况运用相关的交易类型，为自己的资产进行增值或者保值。

　　这一块是介绍现有的金融期货市场相对于商品期货市场的区别。投资者适当性，它的理念是说整个期货市场风险是比较大的，我们只有让正确的产品或者正确的商品让正确的人进入这个市场，或者说得更通俗一点，我们希望这个市场是小众的市场，你只有具备一些相关的知识、技能，或者说有向相关的实力，我们欢迎你进入这个市场，如果说你还没有准备好，最好还是先苦练内功，增强自己的实力以后再进入。

　　投资者的要求，“三有一无”，首先要有钱，你的可用资金要不低于人民币50万。第二块你要有文化，开户的时候有一个测试，你只有通过测试以后你才能参与这个市场。第三个你要有经历，这个经历通过两方面获得，一块是股指仿真的交易，第二块我是一个商品交易者，我在商品交易中有多年的经验，这也是可以的。“一无”是不存在不良的诚信记录，同时不存在法规禁止性的行为。最后会针对性的将“三有一无”做一个综合性的评估，综合评估的结果如果在70分以下，暂时不是很快欢迎你进入这个市场，你需要回家继续提高自己的内功。

　　正确理解“可用资金”，首先这个资金要求是合法的资金，第二个这个资金最好是自有资金，如果通过其他渠道去借贷或者融资的话，由于这个资金的成本比较高，就会影响你的交易判断或者对交易机会的把握。整个资金的风险面还是比较大的。

　　另外一块，这个资金还是你生活中的闲钱，我们不希望这部分资金你是要用来进行养老的或者买房的，或者说医疗或者教育的，把这部分资金投进来。如果整个价格的走势出乎您的预期的话，可能对我们的生活会产生一个重大的影响。

　　三、沪深300股指期货市场运行情况

　　从2010年4月16日上市交易截至2011年11月18日，共388个交易日，日均成交22.7万手，目前稳定在20万手左右。报价连续，成交迅速，流动性较好。实施异常交易实时监控，这是对应每日的成交量，进入2011年以后，整个成交量还是比较平稳的。

　　当月合约是主力合约，介绍一下当月要交割的合约它的一些特征。整个沪深300期货虽然时间不长，但是跟国外很多运用了很多年的股指类产品相比，它也是符合当月合约是最活跃的合约，是主力合约。

　　具体的表现：它的成交量一般在交割前的前5周；当月合约成交量约占全市场总成交量的80%。

　　通过这个图我们可以看到，这应该是2010年4月份刚开业的时候，整个持仓量是呈逐步上升的趋势，最高的持仓量是前不久11月9号48675手。持仓量的变化一方面说明市场的过度投机减少，另外一方面说明资金在这个市场里面越来越多，说明这个市场得到了大家的认可，可能也是对后续的走势不是特别清晰造成。

　　通过对比成交和持仓的比例，整个比例数字在逐步的下降，由开业初的25倍左右到现在的4倍、5倍，1：4左右这个比例接近国外市场的值。

　　期货价格高度拟合，两个市场的价格相关性我们也做了一些统计，基本上是在99%以上。同时合约到期交割，比如这个是IF1102合约即将面临着交割，我们可以看到，在下午两点多的时候，整个IF1102的价格走势基本上是一条水平线了。首先是我们制度设计上的要求，最后期货交割结算的要求，所以造成期货的走势会与现货的走势进行一个强制的拟合。另外一方面是因为，到最后一个小时、最后半个小时的时候，整个市场通过沪深300指数最后两个小时的价格和走势，大致推算出当天的交割结算价。

　　主力合约基差稳定合理，通过这个图可以看到，红色的是代表当月的合约，蓝色的线是代表沪深300指数的收盘价。通过这个图可以看到，整个曲线的拟合还是比较好的，出现了一个基差，主要出现在2012年10月份，相信投资者很多文章也见到过，这是一个很好的套利曲线。

　　介绍一下主力合约切，我们的一个标准是，如果次月合约持仓量超过当月合约持仓量的50%，我们就认为是合约切换的开始。可以看到，整个切换的时间还是比较短的。

　　未出现所谓的“到期日效应”，整个价格的走势也是没有异常的波动，现有的交割率还是比较低的，这充分说明相关制度的设计上还是存在合理性。

　　市场风险控制良好，通过这些，整个交易所在执行的监管政策，打击频繁报撤或者市场操纵行为，同时对自成交等异常行为也进行重点监控，充分做到期货交易市场的公开、公平、公正的原则。同时市场的资金占用率处在安全的范围，在60%左右，不存在系统性风险。

　　期货市场避险功能初步显现，从2010年5月14日开始受理套保交易的申请，目前套保持仓已初具规模。举一个例子，中信证券和招商证券，中信证券通过套保交易，2010年股指期货投资减亏4.32亿元，招商证券股指期货合约的价值达到3.06亿，同时对应的公允价值接近百分之百。

　　四、股指期货制度的介绍

　　这些制度主要是用于风险控制，具体有涨跌板制度、持仓限额、大户持仓、强行平仓，强制减仓和担保金制度以及风险净是制度。

　　保证金制度，当前交易所的最低保证金是12%，但是具体实行过程中，一般要求近月合约是15%，远月合约为18%。交易所对一些特殊的市场情况或者保留一些继续调整保证金的权利。

　　涨跌停板制度，股票市场是收盘价，而期货市场是结算价。季月合约上市首日涨跌停板制度为挂盘基准价的正负20%。如果当天没有成交，这个板会延续到第二个交易日。最后交易日涨跌停板幅度为上一交易日结算价的正负20%。

　　特别强调一点市价指令，但是我们在操作过程当中也发现很多市价指令运用不当的时候，对投资者会带来巨大的伤害。去年发现一两起远月合约价格突然被打到跌停或者涨停板，经过调查发现，有些机构投资者为了下单，但是因为整个远月合约的流动性风险相对主力合约要小，他就把现有的价格全部吃光，遭到前期一些预买单，结果跟这些预买单成交了，这样的话，这些投资者当天一下子就损失很多钱，价格跟正常的价格偏离了将近100多点。交易所现在对合约流动性不好的远月合约，为了保护投资者，把相应的市价指令进行关闭。

　　持仓限额制度，主要为了大户对市场的操作。如果进行投机交易的客户，单边持仓限额为100手，也就是说，你只能占用100手的仓位，再多的仓位没有办法去增仓。同一客户在不同会员处开仓交易，其在某一合约单边市场合计不得超出该客户的持仓限额。资产保值超过100手对应的金额怎么样？我们就推荐向中金所申请套保交易，具体的额度可以根据你的资产进行评估。

　　大户持仓报告制度，确保市场的“三公”原则。强行平仓制度，首先这个制度是一个强制性的操作，如果说会员和客户出现，开户会员结算准备金不足了，或者客户超出了100手的标准，或者有些其他的法律法规的要求，交易所或者会员、个人投资者需要对自己的仓位进行减仓，以达到相关的要求。

　　这一块主要给大家介绍一下套期保值的基本流程，如果有需要的话，联系会员的相关业务人员，他们会给你们做一些具体的阐述和介绍。如果说你要进行套期保值操作，首先一定要有一个套期保值的编码，这个编码和投机交易的编码是两个不同的编码。同时你需要提交一些相关的材料，证明你确实有套期保值需要。如果说你的相关材料没有完全正确，交易所一般在5个交易日之内可以给大家办理。有的额度进行交易后，定期对套保这一块的交易情况做一些分析。

　　具体需要提交的材料，一是《中国金融期货交易所套期保值额度申请(审批)表》，自然人客户应当提交本人身份证复印件，会员或者法人客户应当提交营业执照副本复印件。持有资产证明或现金证明。套期保值交易方案，在申请的时候，不是你有钱你就可以进行申请，你还是需要首先向会员或者交易所阐述你套期保值的基本思路或者方案，以确保审批给你的金额套期保值没有用来进行投机的交易。同时还有一些其他的交易所规定的材料。

　　比如我申请卖出套保的时候，我应该提交现货资产证明，必须有相关的开户营业处或者中证登或者托管行出具的相应证明。同时开放式基金由基金公司提供。如果买入套保的证明，应该由银行进行出具。

　　套期保值的交易方案要点，首先你要介绍套期保值的交易目的、交易主体和套期保值的交易类型。第二块是套期保值的具体实施方案，根据你的现货资产的BETA值计算出来。还有相关的制度，要注意内部风控的制度。

　　套期保值审批一般是6个月内有效，6个月内重复使用，多个产品都可以使用。

　　这边是套期保值的调整或者延长的事项。

　　后期对套保有一个跟踪，这个也是为了确保我批给你的套保是不是从事套期保值的需要，对你的期货和现货进行一个匹配和判断。如果说你违反了相关的规定，交易所可能会对你一些相关的措施。

　　我的介绍就到这，后面专家的介绍可能更精彩。谢谢大家！