铝价在迷雾中艰难上行 经济环境加重系统性风险

　　作者：尚甜甜

　　美国经济缓慢复苏，提振市场乐观情绪；但欧元区问题存在诸多不确定性，依然令市场担忧，且中国经济增速放缓，主要下游需求疲弱，铝市产能过剩依然为常态，使得铝市季节性消费行

　　情大打折扣。利好利空因素交织，铝市或在迷雾中跟随大宗商品艰难上行。

　　经济环境加重系统性风险

　　希腊问题短期内依然会困扰投资者的情绪，上周初希腊国会通过新的紧缩法案，但目前欧元区国家对希腊的诚信提出了质疑，要求希腊各方党派书面保证，甚至有援助国提出对希腊援助分两步走，前期先支付一部分援助款以避免其违约，这严重地阻碍了对希腊援助的进程。最新消息称，因德国官员放弃了通过拖延发放部分救助贷款，从而向希腊政府施压、要求希腊采取更严厉的财政紧缩措施的计划，希腊债务问题的不确定性略有好转，第二轮希腊救助计划有望在即将召开的欧元区财长会议上敲定；另一方面，葡萄牙的问题也从未消失，葡萄牙偿债高峰的到来或令该国成为市场的下一个焦点。接下来，3月份为欧债集中到期时间点，欧元区问题依然存在诸多不确定性，整个市场氛围偏谨慎。

　　美国数据表现依然较好，支撑基本金属不会出现较大幅度的调整。上周美国劳工部指出，截至2月11日的一周当中，初请失业金人数环比下降1.3万，经季调的总数降至34.8万，降至近四年来的最低点，美国劳动力市场正在持续改善。同时，在商业信贷方面，住宅相关的贷款降幅缩小，而与消费相关的贷款则增加了1.8%，与工业商业相关信贷则增加了13.8%，显示在工商业领域投资活动整在稳步增加，美国经济缓慢复苏，支撑基本金属期价。

　　虽然1月中国消费价格指数(CPI)同比涨幅意外反弹至4.5%，但市场已基本达成通胀将持续回落的共识，并且国内经济面临增速下滑压力。同时，进入2月以后，各地经济活动逐渐恢复正常，企业信贷需求、投资需求、货币需求都在逐渐回升，国内市场流动性再度变得紧张起来，数据显示，17日同业拆借市场各期限利率水平均出现较大幅度上涨，其中，隔夜拆借利率较上一个交易日飙升了122个基点，已经接近春节前的高位。在这样的背景下，为了缓解资金紧张压力，向市场投放适当的流动性，以支持企业资金需求，央行18日宣布，将于2月24日起，下调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点，此举有利于释放银行体系流动性，提振基本金属需求。在外汇占款趋势性减少的大背景下，我国货币政策进入数量型微调通道。可以预期，央行将持续调降法定存款准备金率，充裕银行间市场的资金供给，提振市场预期。

　　供需矛盾限制期铝上行

　　全球铝供给依然处于过剩状态。世界金属统计局近日称，2011年全球铝市供应过剩120.5万吨，2010年铝市供应过剩105万吨。同时称，2011年全球原铝需求总量为4245万吨，较2010年增加238.9万吨；2011年全球原铝产量则增加254万吨，低于2010年的原铝产量增幅391万吨。

　　元旦过后，国际形势逐渐明朗，带动伦敦基本金属走出一波上涨行情；国内而言，由于铝现货市场产能提高、需求萎靡、库存高企等因素拖累，沪铝期货走势疲弱。近一个多月时间里，伦铝累计涨幅超过15%，而沪铝涨幅不足4%。铝需求面限制了其涨幅。我们对铝具体下游需求行业进行了分析。

　　住建部政策研究中心副主任王珏林13日称，地方政府不应试图调整中央政府的房地产调控政策，必须遵从中央的政策立场，这也是住建部针对芜湖刺激购房的政策夭折后的发言，此举意味着短期内国家的房地产调控政策没有转向的迹象。

　　国家统计局18日公布的数据显示，1月份，70个大中城市新建商品住宅价格环比全部止涨，其中新建商品住宅环比价格下降的有48个城市，持平的有22个城市，上涨的城市为0，价格下降的城市有所减少，价格持平的城市有所增加，价格上涨完全停滞。

　　在房价加速松动的同时，市场观望情绪日益加深，成交大幅下滑、库存不断高企，而房企的业绩更是出现大幅缩水。北京中原市场研究部统计数据显示，2012年1月10个重点城市新建住宅成交量环比上月下降5成多，与去年同期相比减少近7成。一线城市中，北京降幅最大，成交量为44.09万平方米，环比上月减少65%，与去年同期相比也有64%的降幅；上海成交62.58万平方米，环比上月减少44%；广州成交21.49万平方米，环比减少42%。

　　去年底中央经济会议明确2012年坚持房地产调控不动摇，促进房价合理回归。近期温家宝总理多次强调房价合理回归不动摇。目前来看，芜湖新政被叫停，进一步强化房地产调控不放松的预期。楼市需求低迷，铝主要下游需求受限。

　　另一方面，资金压力巨大，保障房需求提振有限。财政部6日发文明确，在保障性安居工程现有资金来源基础上，将增加地方政府债券收入、个人住房房产税试点地区取得的房产税收入、部分国有资本收益和城市维护建设税收入用于保障房安居工程建设。虽然2012年保障房的开工量比2011年有所减少，但今年的在建工程量仍达到1800万套的历史新高，建设规模大幅增加，建材、人工等建设成本不断上升进一步加剧了保障房建设的资金压力。保障房资金缺口巨大，此举只能一定程度缓解资金压力，对金属需求提振或有限。

　　汽车产销均同比下滑，需求不振。根据中汽协会的权威统计，1月份我国汽车生产129.94万辆，环比下降23.20%，同比下降27.47%；销售138.98万辆，环比下降17.75%，同比下降26.39%。1月产销双双出现明显下降，主要是由于两节同聚元月，以及上年同月产销基数较高等因素。对在2009~2010年的经济政策刺激下，汽车市场高速增长，增速远远超出了社会和基础设施承受的极限，这些需要一定时间的消化。为了使得汽车市场长期平稳成长，去年国家出台了多项车市政策，如曾两次上调油价、取消了小排量车型购置税优惠等，车市“降温”，产销数据均同比大幅下滑。

　　宏观经济增速放缓与刺激政策逐步退出共振，今年家电行业消费不容乐观。家电生产具有非常明显的季节性，在每年的4~6月份是全年产量的最高点，从7月份开始产量逐步下降。自2009年以来，政府先后出台了家电下乡、以旧换新、节能空调补贴三项政策，在政策刺激下，家电销售出现了快速增长。目前政策开始逐步退出，空调节能补贴政策已于2011年6月退出，以旧换新政策年底退出，家电下乡政策四川、河南、山东三省11月率先退出，全国家电下乡政策将在2013年1月退出。随着这些经济政策逐渐退出，预计未来很长一段时间家电行业或将进入一个调整期。

　　电价飙升铝企盈利缩减

　　2011年12月1日起，全国平均上调燃煤火电厂上网电价2.6分/千瓦时，上调电网销售电价3分/千瓦时并实行居民用电阶梯电价，同时规定重点合同电煤以2011年价格为基础，在不超5%的幅度内可以上调，并对市场煤价格实行最高限价，即秦皇岛5500大卡/千克动力煤平仓价800元/吨。此前在2011年4月，有关部门在部分电价矛盾特别突出省份平均上调上网电价2分/千瓦时，6月上调1.67分/千瓦时销售电价，以缓解电煤供应紧张和火电厂资金链紧张。电力紧张局面或将导致电价进入了上升通道。

　　电解铝行业属于耗电大户，电力成本占据了其成本的40%。电价飙升，导致电解铝行业一方面产成品价格面临下行风险；另一方面电力、煤炭等主要生产成本仍处于上升通道，两面承压的电解铝行业一直在成本线附近艰难运行。电力改革有加快向前推进的迹象，电价仍处在预期上调的通道之中，电解铝企业盈利空间进一步被压缩。

　　一般而言，成本的上升可以通过提高成品的价格来转移，可是对于电解铝行业来说，短期内成本转嫁却有一定困难。受助于国内经济增速放缓，房地产、汽车和家电等行业消费疲软，提价对电解铝行业来说更是难上加难。正是由于此种转嫁难以实现，倒逼行业产业升级，具有自备电厂或电铝联营的冶炼企业将在成本上具有优势。从而使得不具备成本优势的中小冶炼企业不断被淘汰，而具备明显成本优势的大型冶炼企业有助于被保留下来，推动电解铝行业技术改造和产业升级，从而优化产业结构。

　　通常言之，库存和价格成反比。产能过剩、供给充裕，而需求不畅使铝库存高企，伦铝库存10日为5,027,450吨，17日库存大幅增加93,200吨至5,120,650吨；国内方面，目前国内现货库存量继续上升，节后到库量较大，上海、无锡、杭州、南海四地的库存已接近50万吨，上海期货交易所的库存也维持走高状态，10日库存为306，819吨，17日库存大幅增加5278吨至312，097吨。同时，尽管LME铝注销仓单比攀升至20%的罕见高位，然而总库存量并未出现明显下滑，反而一路猛增，目前已到达500万吨的记录高位。库存压力高企，短期内或将拖累期铝价格。

　　消费旺季促使铝价反弹

　　从历史来看，往往春节过后金属下游加工和终端消费企业产能利用率会逐步提高，贸易商和消费商原材料补库存活动会随着工业生产建设活动的重启而趋于旺盛。同样的，每年的2月份到5月初，铝消费处于春季旺季，铝价通常持续大幅走高，一年当中的最高点也常常出现在这个阶段，随着春节消费高峰结束，沪铝期价往往会进入长达大半年的调整期，静待下一个消费旺季的来临。

　　沪铝期货1995年4月~2011年12月的收盘价作出沪铝的季节性指数曲线，同时，剔除了2008年数据，年中4月出现季节性最高点、2月出现季节性次高点的可能性大，而7月出现年内低点的可能性大。

　　1988年1月~2011年12月的伦铝期货收盘价作出季节性指数曲线和剔除异常年份08年数据后的季节性指数曲线，由此可见，伦铝8月出现季节性高点、3月出现季节性次高点的可能性大，而10月份出现季节性低点的可能性大。

　　可以看出，沪铝和伦铝的季节性高点和低点出现的时点并不完全一致，这是由于国内自身铝市的独特性特点造成的。目前阶段正好处于年初的季节性消费旺季，但受累于国际宏观经济形势，季节性上涨行情表现较弱。

　　(作者系新纪元期货研究所金属分析师)