本周五，股指小幅反弹，这让本已菜色的大盘略显暖色，沪指周上涨0.67%。但目前的小幅反弹并不能意味大盘自6月伊始将开始反转，在5月央行净投入810亿元和没有诸多利空因素干扰下，大盘依然收出长阴，如今，随着加息预期加大和6月份公开市场6010亿元到期资金等待回笼的双重压力下，A股难言乐观。

　　虽然5月以来市场中产业资本选择了大举杀入，但公募、私募却不认同目前已是市场底的看法，认为目前虽存有反弹，但空间有限，此轮行情调整一直要延续到6月底7月初。

　　·宏观篇·

　　通胀压力倒逼央行再度加息

　　6月，A股再度步入货币政策的敏感窗口。尽管5月份PMI各分项指数均有所回落预示着通胀压力的减轻，但旱灾却推动了农产品价格的不断上涨，即将公布的5月份CPI同比增速有望刷新34个月以来新高，且国内投资环比增速仍持续上升，这些都加重了市场对于货币政策的紧缩预期。

　　PMI下滑并非放松信号

　　本周三官方公布的PMI指数为52%，环比下降0.9个百分点，好于市场预期。此前以中小企业为样本的汇丰PMI指数为51.6%，环比继续下降。从各分项指标来看，购进价格指数、现有订货、原材料库存和新订单指数降幅较大，其中购进价格指数下降5.9个百分点。“因为5月份受放假的影响，历史上5月份的PMI数据都会比4月份回落。”中信证券首席经济学家诸建芳对《红周刊》说。

　　“PMI尚未见底。”中信证券宏观组判断说，诸建芳认为今年大部分行业的新订单和产成品库存指数明显下降，表明需求减弱是本次PMI指数回落的主要原因，未来经济增长仍将处于回调过程中(见图1)。而据Wind数据统计，2010年上市公司存货逐季攀升，从年初的2.56万亿元升至3.21万亿元，今年继续这种势头，一季度末已升至3.52万亿元。而与此同时，存货周转率却没有同步提高，未来数月上市公司去库存任重道远。

　　自今年3月份就提示5月份去库存风险的国泰君安认为，未来原材料库存和产成品库存继续回落，下一个季度的生产下滑最快，经济将受到显著的影响。从历史数据看，7月份PMI可能会回落至50%这个警戒线以下。“我们预计三季度末经济会见底，在此之前预计央行还会再加息一次，幅度依然为25个BP。”国泰君安宏观分析师吕春杰对《红周刊》说，他认为判断经济何时见底远比盯住PMI是否跌破50%更有实际意义。

　　但，这一切缘于管理层的主动降速。在输入型通胀尚未缓解以及国内成本推动型的通胀压力下，货币政策还没有到为保增长而掉头宽松的时候——5月CPI或再创新高，6月份公开市场到期资金6010亿元——意味着紧缩依然是市场的主旋律。

　　5月CPI创年内新高

　　本来4月份食品类CPI出现回落的好势头，岂料旱灾的加剧再次推高市场通胀的预期。《红周刊》记者走访北京大型超市和农贸市场看到，鸡蛋和猪肉的价格均有明显上涨，5元/斤的鸡蛋价格早成了遥远的回忆，超市促销柜台前买鸡蛋的市民排起了长龙，猪肉价格涨幅更是离谱，让人吃不起。数据显示，5月中旬生猪价格和猪肉价格已双双创下2008年8月以来的新高，同比涨幅达到5成左右。农业部监测的数据也印证了5月份全国范围内食品涨价，农产品批发价格总指数与“菜篮子”产品批发价格指数均从月初的约175附近上升至月底的186(见图2、图3)。

　　“预计5月份食品价格环比上涨0.3~0.8个百分点，非食品价格同比涨幅可能与4月持平，我们据此预测5月份CPI同比涨幅约为5.5%，将创出年内新高。”交通银行金研中心高级宏观分析师唐建伟称。而《红周刊》记者采访的多名宏观分析师均表达了相似的看法，认为5月份CPI将不低于4月份的5.3%，且考虑到6月份翘尾因素将继续走高，短期内通胀依然是居高难下。

　　让投资者更担心的是，6月份还将面临6010亿元的公开市场到期资金的回收任务，这是年内第二个到期量较多的月份。“我觉得央行还会象征性地加息，但可能是年内最后一次加息，以补偿居民存款实际负利率的状态。”民生证券副总裁滕泰一贯反对加息，主张以汇率升值来抑制通胀，但本周接受《红周刊》采访时却认为需要来一次非对称性加息。

　　端午节加息窗口或重启

　　经历今年2月9日和4月6日两次加息后，国内的成本推动型通胀并没有出现大面积降温的迹象。从外围市场看，美欧经济复苏的道路非常纠结，5月份PMI数据继续走低，经济数据时好时坏，穆迪等评级机构屡屡下调希腊、意大利等国家的主权债务评级，这令市场对希腊的债务违约问题非常担忧，而美国或再次提高国债上限，这些糟糕的经济状况将加重全球输入型通胀，本周俄罗斯央行再度加息。国内方面，投资热度仍呈上升状态，数据显示4月份国内投资环比增速达25.4%，创出9个月以来新高，经济过热将加大国内通胀压力，为调控国内经济增速，利率仍将是目前我国央行主要的调控工具。

　　“提高存款准备金率对对冲外汇占款而增加的基础货币以及热钱还管用，但是对治理通胀的作用却不大。”光大银行资金部宏观分析师盛宏清对《红周刊》说，他认为6~7月份可能呈现加息敏感窗口，对后续的加息动作维持25BP~50BP的判断。同时他也认为不排除6月份再提高一次存款准备金率的可能。

　　5月，在央行净投放810亿元和没有诸多利空条件下，大盘指数仍收长阴，如今，在阴霾重重的6月，A股将会走向何方？

　　·市场篇·

　　股市反转仍需等待

　　5月30日，我国首份《中国城市“股民”健康状况报告》发布。这份样本总数达到37万余的报告显示，近一半股民在过去的一个月中每天睡眠少于5小时，超六成人目前情绪深陷“熊市”的困扰。

　　主流机构依然谨慎看待市场

　　截至6月3日，市场自4月18日以来已快速下跌了10.57%，作为市场中最大的机构投资者，基金对市场的态度依然谨慎。据海通证券6月2日的测算数据，股票、混合型开放式基金的平均仓位为76.83%，为2006年以来的中等水平。海通证券首席基金分析师娄静认为，考虑到目前通胀水平依然较高，调控政策未见结束，因此基金仍采取较为谨慎的态度，整体仓位水平并不高，但随着股指的快速下行，市场估值大幅回归，不排除部分前期仓位较低的基金在市场调整过程中适度逢低介入的可能，买入量较为有限。

　　增持热情难消减持狂潮

　　虽然5月以来重量级增持时有现身，但相比股东疯狂的减持仍显得势单力薄。数据显示，5月以来重要股东的减持量达到103.46亿，即使对冲掉增持的13.65亿元，股东们依然成功套现89.81亿。像国资背景的海通证券原第一大股东上实集团，于5月中旬在上市公司股价历史低位上短时间内减持了2.29亿股，合计套现逾20亿元，这样的套现力度十分罕见。而4月以来积累了较大涨幅的TCL集团，也于5月27日披露其董事长兼CEO李东生欲减持4000万股TCL集团股票，逢高了结的意图较为明显。

　　从目前减持对象来看，减持的主体仍然集中在中小盘股。5月以来创业板及中小板减持公司数量达到了93家，尽管创业板指数今年以来下跌已接近30%，但民营资本套现离场依然十分坚决。一方面可以看出中小上市公司股东与高管“很差钱”，资金面十分紧张，另一方面也体现了民营资本落袋为安的意愿强烈，对市场行情抱有明显的谨慎判断。

　　批量增持难言市场见底

　　不过，尽管减持力度很大，相较年内前4个月的情况，近期上市公司包括大股东在内的重要股东增持意愿还是有所增强。数据统计显示，5月以来上市公司股东增持金额显著增加，甚至接近今年前4个月之和。数据统计结果显示，5月以来共有59家公司出现股东增持情况，按市值计算，合计涉及金额约13.6亿元。而在今年前4个月，尽管有130家公司出现了重要股东增持行为，但按市值计算，涉及增持金额也仅19.33亿元。

　　中国石油控股股东中国石油天然气集团公司近期增持了3108.47万股，按市值计算，涉及金额约3.44亿元；上海医药控股股东增持金额合计约1.87亿元；风华高科控股股东一致行动人增持金额合计约1.62亿元。其他涉及控股股东增持的公司还有中天科技、大唐发电、攀钢钒钛、中国国贸、博威合金等。此外，中国神华5月28日公告称，公司股东会拟授权董事会根据需要回购不超过公司已发行A股10%的股份，回购不超过公司已发行H股10%的股份。

　　对于近期产业资本的这种大幅增持现象，国信证券策略分析师黄学军认为产业目前的增持不代表股市马上就要见底。回顾历史，A股最具代表性的一次产业资本增持潮出现在2008年的下半年，从当年9月中石油集团增持中国石油、汇金公司出手增持三大行开始一直到当年12月末，共有233家公司涉及了450次增持行为，在此期间，大盘是在下跌了近20%之后才确认筑底成功的。2010年2319点底部的确立同样也是经历了4月到6月的快速下跌后确认的，市场最大跌幅超过了25%，当时有143家公司涉及了615次增持。如今，虽然从5月份开始出现有59家公司进行了142次增持的热潮，但从4月18日下跌开始计算，至今跌幅仅10.57%，这与历史数据相比差距较大。由此判断，目前的增持只能表明产业资本开始认可股票的价值，但不能因此而认定市场已经见底。-

　　·私募篇·

　　市场仍处于寻底、筑底阶段

　　大盘已跌至2700点附近，多数私募开始认同市场已现价值底部，但同时也认为情绪化的东西很难把握，市场可能仍会再超跌一下。

　　进入情绪化恐慌下跌阶段

　　“由于市场往往会受到投资者情绪、政策或者突发事件等因素的影响而出现非理性情况，所以目前还不能断定已经见底，后市反复震荡寻底依然是主基调。”瑞天投资管理公司投资总监李鹏认为，2700点附近的估值水平与2008年的1664点和2010年的2319点差不多，市场已出现价值底部，但价值底不一定等于市场底，总之，6月A股仍处震荡寻底、筑底阶段。

　　做为今年1月1日成立的阳光私募产品，截止到5月末，紫石一期的净值增长了40%左右。紫石投资董事长张超认为：“大盘现在已进入极端空间，但考虑到悲观情绪的释放，指数可能还会再往下走一、二百点就基本可以见到市场底了”。

　　“从估值的角度看，2600点是一个非常吸引人的点位。但从我国历次股市调整来看，都会出现超调的情况，所以我们不能确定调整到2600点后，会否由于市场情绪的原因，导致市场下挫到2500点附近。”金中和投资管理公司首席执行官曾军在谨慎中透露出些许乐观。

　　关注CPI与GDP之间差值变化

　　“目前市场最担心资金面紧张的问题，但我认为，资金面紧张是一个短期的。如果资金面长期紧张的话，经济就会出现问题。估计通胀到了6月份可能就是一个极限的高点，6月份以后CPI会逐步回归到4%的左右。”张超的紫石投资目前仓位大致为6成，他认为5、6成已经算是非常低的水平了，继续减仓的可能性很小。

　　曾军则认为，就眼下来说，股市涨跌更是由经济周期决定的，资金面只影响短期走势。对于如何判断最佳抄底时机，曾军表示，首先要看CPI与GDP数据，“进场的最佳时点是经济滞涨程度最深时，也就是CPI增速处于高点，而GDP增速则处于低点，但两者即将出现拐点时期是经济是最困难的，此时进场是最安全的。”其次还要看市场情绪，“只有当恐慌情绪消化后，市场才可能出现见底回升。”

　　创业板风险依旧政策红利机会多

　　在私募看来，后市继续做空的主动力来自于以创业板为代表的中小市值板块。

　　从容投资合伙人陈宸认为，短期即便出现反弹，但考虑到经济基本面与流动性问题，估计反弹空间不大，后市总体将呈现震荡整理走势。“市值较大的股票估值已经足够便宜，无论是与A股市场历史估值相比还是和全球市场估值比较都不算贵，其未来下行空间不大。但从目前流动性和基本面来看，预期市场并没有太大的上行空间。创业板现在的估值体现的折价还不够，这个价格仍不足以吸引主流资金关注，所以市场未来仍存下行风险”。

　　“原本大家都预期创业板2011年可能有50%以上的整体业绩增速，但是一季度的业绩增速却仅有30%，预期落空导致创业板继续下跌是无可厚非的事。这里面真正被错杀的可能性很小，大部分都属于业绩变脸型的。”聚益投资公司投资总监汤小生日前也公开表示，尽管创业板指数已创下新低，但目前来看，创业板46倍的估值仍然偏高。他判断，如果银行股在接下来的行情中去补跌，市场底真的要到来了。具体位置，短期内可能就在2700点上下，但要形成中长期的底部，或许仍需要一段时间。

　　至于如何取得超额收益，张超建议从政策红利着手。“这需要我们跟踪一些政策，比如之前的稀土行业，接下来可以关注一些火电的脱硫脱硝，垃圾固废的回收，水资源再循环利用，这种局部性的细分行业里面，如果国家会出一些相关政策，我们认为这个可能会跑一些大黑马出来。另外，还可以关注新能源行业，电荒已经影响到在新能源上的一些布局，现在核电被暂停了，国家可能会在能源行业中进行相应的政策调整，这将带来一些机会”。

　　“从量化分析的角度看，在通胀的高点或末端，包括医药在内的大消费有明显的超额收益，目前资金流入了这些板块，从相对收益而言，这是一个比较好的选择。另外，中国通过行政手段进行宏观调控，导致目前银行、地产的估值非常低，具有了非常大吸引力。”曾军表示，大消费、银行、地产和中小市值等股票都是关注的对象，对它们可保持持续的跟踪。（证券市场红周刊）

　　

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