疯狂的黄金：避风港中的风暴

　　现在金价高不高，取决于世界会不会再变得更糟；从历史来看，它虽未超过历史峰值(约每盎司2200美元)，但至少已超过历史上最疯狂年份的均价(约每盎司1538美元)第1页第2页 泡沫论与低估论之争第3页 巴菲特例证第4页 蒙代尔安全线：每盎司1500美元

　　【财新网】(记者 付涛张冰)“美联储昨晚说要给市场一个信心(宣布将维持现行超低利率至2013年中期)，这实际上确认了美联储对当前市场的态度”，8月10日上午，诺安基金国际业务部总监宋青在接受财新记者采访时掩不住内心的欣喜，“原来我们还相对谨慎，担心明年加息对金价造成一定的压力，美联储的承诺让我们对未来两年的黄金市场很看好，(金价上行)趋势没有改变。”

　　诺安基金今年1月份成立了国内第一只QDII黄金基金，主要投资于国际大型黄金ETF。此后短短几个月中，易方达、嘉实和汇添富三家基金公司相继发行相近类型的基金。目前，国内市场已有四只QDII黄金基金，今年的金市之热可见一斑。

　　这种对金市乐观情绪的背面恰恰是对美国经济形势的悲观预期。嘉实基金结构产品投资部基金经理杨阳称，这次主权债务危机跟2008年金融危机还是不大一样。那次由金融体系引起，很大问题是信用衍生品，最后波及到实体经济；这次是整个实体经济在政府刺激政策下没起来，反而引发市场对主权债务的担忧。“病人病了以后，下了这么多药，病没好，同时药效在减弱，这比刚病的时候更可怕”。

　　集体唱多

　　值得注意的是，国内外主要金融机构近期纷纷加入到“集体唱多”金市的行列。

　　8月16日，中金公司发布研报上调其金价预测，3个月、6个月和12个月的目标价分别上调至1810 美元/盎司、1910 美元/盎司和1970美元/盎司。研报提到，目前有三大因素推动金价：主导金市短期走势的欧美债务危机，目前解决方案治标不治本；美国黯淡的经济前景导致的历史低位的利率水平(不论名义利率还是真实利率)将在中期主导黄金升势；今年上半年以来发达国家央行黄金储备首次出现了正增长，增强了央行因分散外储风险之需的购金预期。

　　中金的数据已高出几天前高盛的预测。8月7日，高盛发布研报称，由于下调美国经济增长预期加上低息环境将持续较长时间，上调未来3个月、6个月及1年的金价预测，分别至每盎司1645美元、1730美元及1860美元。

　　摩根大通对金价的预测则更为激进。8月8日摩根大通大宗商品研究及策略部全球主管Colin Fenton称，预期金价年底可达每盎司2500美元。

　　8月3日，摩根大通中国区全球市场业务主席李晶还专门发布了题为“黄金机会”的研报称，继续看好黄金及黄金股作为对冲当前市况不明朗因素的避险资产，并认为中国及印度中产阶级不断扩大的黄金需求是金价的推动因素。

　　然而，面对不断刷新的金价记录，谨慎的投资者忍不住想问：“黄金究竟应该值多少钱？现在是不是已经出现泡沫？”

　　泡沫论与低估论之争

　　“黄金泡沫论”与“金价低估论”的争论，一直伴随近十年的这轮黄金牛市，只是前者的声音如今日渐显弱。

　　除前述美欧再危机的经济形势，支持“金价低估论”的一个重要观点是，尽管目前黄金的名义价格(近每盎司1800美元)不断刷新历史新高，但实际价格与1980年1月21日尚有差距。当日每盎司850美元的最高金价，经通胀调整后，大约相当于目前的每盎司2200美元。

　　另一个更有说服力的支持观点是所谓“中国因素”，即目前的金价尚未充分反映中国需求。因为，一方面，中国庞大的外汇储备中黄金储备仅占1.6%(参见《全球央行黄金储备排名 中国居第六》)，市场对中国央行购金的预期很高；另一方面，中国民间的黄金需求高涨，即将超过印度成为第一大黄金需求国。

　　站在天平另一端的泡沫论，声音尽管细微，却十分锐利，它们与巴菲特的“黄金无用论”(参见《疯狂的黄金之一：无处寄放的信心》)可谓一脉相承。《华尔街日报》的专栏作家Brett Arends今年5月写道，由于黄金本身不会产生收益，金市实际上是一个庞氏骗局：你的收益完全来自排队等候的下一位买家。

　　这类观点催促人们反思，对黄金的大笔投资与其说是一种理性行为，不如说是一种感性冲动。因为它最终植根于对一种实用性很小、开采成本很高、永不生息的金属的怀念。

　　只是在黄金牛市中，真正采纳上述“书生之见”指导实际投资的例证可谓凤毛麟角。在《金融炼金术》中对泡沫形成与破灭有独到论述的乔治·索罗斯(George Soros)，或许算为数不多的一个。似乎为践行其“黄金将是这个世界的最后一个资产泡沫”的断言，他的对冲基金今年一季度大幅减持了其在黄金ETF基金SPDR Gold Trust(GLD)的头寸，并大笔沽出摩根大通、美国银行等数家主要黄金投资机构的股票。

　　“索罗斯在2009年夏天配置了大量黄金ETF，2010年卖出一部分赚了些钱，根据我们的观察，他在卖的时候，同时又买了很多黄金ETF的看涨期权。”诺安基金国际业务部总监宋青称，今年一季度索罗斯尽数沽出黄金头寸，与他退出江湖的有关，“逢高卖掉，把现金退给投资者，这很正常”。索罗斯在人们心目中的狡猾本性，使得这一例证稍显乏力。黄金是最后一个资产泡沫的论断也许没问题，只是索罗斯的投资行为很难证明泡沫破灭正在来临。

　　巴菲特例证

　　现在让我们重新回到巴菲特，他会不会是当今投资界坚持“黄金是泡沫”最后一个例证？

　　巴菲特曾为自己的业绩未能打败金价而自嘲。他在1979年致股东的信中感叹：“一位态度非常友好但眼光也非常锐利的评论人士曾经指出，1964年底伯克希尔每股股票账面净值大约可以买到半盎司黄金，过了15年之后，在我们流血流汗流泪地辛辛苦苦努力耕耘15年后，1979年底伯克希尔公司每股账面净值还是只能买到半盎司黄金。”

　　为什么现实没有教会巴菲特投资黄金？一位国内基金业人士认为，从投资理念来看，巴菲特一直青睐现金流情况能够严格地分析出来的公司，如可口可乐、卡夫等，这些公司的原料、工资成本等都比较清晰，他甚至不碰高科技股票，因为这些公司按照他的逻辑无法进行清晰地分析。对于根本不生息的黄金，他可以认为是不应该投资的东西。

　　从巴菲特的投资生涯来看，若他在1980年写下自嘲之语的同时，大笔买入黄金，那么他此前清誉早已毁尽。因为金价在1980年登顶后，一路下跌了20年之久。也许正是现实教会了巴菲特彻底不碰黄金，专注在自己认为对的资产上。对巴菲特来说，1980年不是错过了一次投资机会，而是避免了一个重大失误。

　　此时，你也许不难理解巴菲特的“黄金无用论”，以及他在今年5月面对不断刷新纪录的金价时所发表的言论：人们仍在争先恐后地投资(黄金)这种大宗商品，实为愚蠢之举；在黄金数量固定的情况下，它没有实际用途，其价值完全取决于其他人愿意为它付出多少；很少有大宗商品未来半年到一年的走向是我们知晓的；人们喜欢追涨，而从较长时间来看，这并不是致富的办法。(参见2011年5月3日《华尔街日报》记者Serena Ng撰写的报道)

　　巴菲特说这些话时候，伯克希尔的业绩在2000年以来的十年中再次被黄金战败，那么他现在是否在避免第二个“1980”？

　　汇添富基金首席投资理财师刘建位8月初撰文认为，巴菲特分析企业股票，以微观分析为主。相比而言，分析黄金走势所需的宏观预测，比微观分析复杂且困难得多，不确定性更大，这也是投资黄金最有风险的地方。

　　蒙代尔安全线：每盎司1500美元

　　以分析大盘走势著称的香港信报专栏作家曹仁超2009年9月23日在投资日记中建议，减持债股增持黄金，认为金价可进一步看好。不到三个月，老曹在12月15日的专栏中提出疑问：黄金泡沫明年爆破？

　　“很少有大宗商品未来半年到一年的走向是我们知晓的”这句话，也许可让人们在市场面前谦卑地低头。美欧债务难题和经济复苏信号，短期内将成为绑架金价的热词，即便加入美国大选之类的政治变量，也没人有十足把握提前捕捉市场信心的变化。

　　颇具讽刺性的是，对于目前与黄金疯狂共舞的人而言，如今最致命的担心就是天下太平且美国的经济形势让人安心。基金经理詹森·阿波罗·沃斯(Jason Apollo Voss)在今年2月接受《华尔街日报》采访时称，我不愿意因为人们的不安心理而升值的东西进行投资。

　　这种讽刺性，展现了黄金作为对冲工具的特性，可满足部分资产配置的需要(正如买美债时配置黄金)。只是把这种另类投资品当饭吃，难保会坏肚子。

　　“欧元之父”蒙代尔并不像巴菲特那样“顽固”。他一直看重黄金的价值，认为在世界发生战争的时候，黄金就是资产，在危机来临的时候，黄金是价值的“避风港”。

　　然而，蒙代尔同时提醒投资者注意“避风港”中的风暴。他7月初接受中国媒体环球网采访时称，就一个投资组合而言，黄金在资产配置中适合的比例是5至10%，且要记得“低买高卖”。

　　他接着说：“问题在于没有人会告诉你究竟什么时候是价格的低点，什么时候是价格的高点，我个人认为，未来的黄金价格可能会低于每盎司1500美元。”

　　金价长期来看将回归每盎司黄金1500美元的证据何在？

　　回顾金价的百年历史，金价最高的1980年，虽然当年1月21日金价曾达到每盎司850美元(相当于现在每盎司2200美元的水平)，但是全年均价为每盎司614.61美元(仅相当于现在每盎司1538美元的水平)。

　　现在金价高不高，取决于世界再会不会变得更糟，从历史来看，它虽未超过历史峰值(约每盎司2200美元)，但至少已超过历史上最疯狂年份的均价(约每盎司1538美元)。■

　　(财新实习记者杨璐对此文亦有贡献)

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