欧元区美元头寸吃紧“溯源”陈植

　　

　　本报记者 陈植 上海报道

　　“什么叫蝴蝶效应？就是标普下调美国主权信用评级没有引发美国国债抛售潮，却把欧洲银行业的美元资金全部吸回美国国债市场了。”一欧洲对冲基金经理张刚向记者调侃说。上周起，欧洲银行交易商只能给予他所在的对冲基金期限不超过一个月的美元杠杆融资，3个月以上期限的美元拆入需求基本吃了闭门羹。他将不得不从股市与原油期货套现资金应对美国投资机构的赎回要求，尽管其投资组合将因此面临更大的亏损。

　　无奈背后，是上周出现的欧洲银行美元头寸紧缺状况并未获得有效缓解，8月23日，指标三个月美元伦敦银行间拆放款利率（LIBOR）已涨至四个半月高点——0.31178%。

　　“现在部分欧洲银行只能通过抛售美国国债或资产套现美元头寸回流进来，以应对中长期美元融资拆借业务。”一欧洲银行固定收益部主管透露，尽管围绕美国货币基金大举撤资欧洲银行的反向套利潮已经兴起，但这仍是一场没有太多赢家的货币战争，“唯一的赢家，或许只能是美国国债与美元，还有美联储。”

　　美国货币基金“撤离欧洲”

　　“欧洲几个大型银行现在美元头寸都相当紧缺。”原本指望其他欧洲银行能“帮上忙”，却发现这已不是个案。8月17日，欧洲央行向欧元区一家银行提供价值5亿美元的一周期美元贷款，无疑加剧了欧元区银行业美元头寸紧缺程度。“美国货币基金正加速撤离欧洲银行业资产。”一家欧洲银行固定收益部主管解释说，目前在欧洲银行业广泛流传，是美国最大的6家货币市场基金已暂停止对意大利和西班牙数家大型银行放贷，并着手减少法国银行资产投资。前者掌握着约5500亿美元资产，约11.5%资产以购买海外国债或向银行拆出资金形式投资海外银行业。

　　“随着欧洲主权债务危机迟迟没有解决办法，他们对持有欧洲银行资产的担心越来越高。”上述固定收益部主管透露，已有美国几家大型基金通过第三方机构搜集西班牙、意大利、德国与法国数家大型银行持有欧洲其他国家国债的具体额度，以分析上述银行应对欧洲主权债务危机的风险敞口是否比预期更高，“结果的确不够理想。”

　　仅在7月，美国主要货币市场基金已削减欧洲债券持有额度约380亿美元，至约3400亿美元。国际清算银行数据显示，去年底欧洲银行业持有1363亿欧元的希腊总债务，其中60%以上由德法两国银行持有。据欧洲银行业压力测试显示，仅德法两国银行业在希腊国债的暴露头寸分别达到了银行一级核心资本的12%和6%。

　　“他们原本希望上周法国总统萨科齐和德国总理默克尔举行峰会能扩大欧元区救助基金规模与发行欧元区共同债券，以此拯救欧洲主权债务危机的偿还压力，但结果反而让他们更失望。”上述主管透露，“仅上周美国货币基金从欧洲大型银行流出的美元头寸，达到40亿-50亿美元。”

　　在峰会没达成理想结果后，欧洲多国债券信用违约掉期（CDS）费率大幅上涨，让人更进一步担心持有欧洲银行资产的风险敞口仍在扩大。

　　美国货币基金大举撤资欧洲银行业，正进一步推高欧洲银行的美元融资成本。

　　8月23日，指标三个月美元伦敦银行间拆放款利率（LIBOR）已涨至四个半月高点——0.31178%。

　　“整个欧洲银行，还有对冲基金的美元融资头寸成本被大幅提高。”张刚透露，直到周二他才从一家欧洲大型银行成功拆入一笔3个月期限，价值2000万美元的美元头寸，但离他所需的短期融资额度（用于应对赎回）还差2000万美元。

　　“这已给欧洲对冲基金造成恶性循环。”他透露，多数欧洲对冲基金只能通过股票与股市套现应对美国机构的赎回潮，反而造成投资组合蒙受更高损失，却引发更大规模的赎回潮，如果得不到中长期美元融资，只能进一步“割肉”套现。

　　记者了解到，美国货币基金大举撤离欧洲银行资产，除了欧洲主权债务危机升级的避险投资，标普下调美国主权信用评级同样“功不可没”——由于美国信用评级被下调将导致美国国债的抵押融资成本提高，导致美国大型货币基金通过投资5倍杠杆货币短债投资基金购买欧洲高息短期国债赚取利差的套利模式，面临补缴杠杆融资保证金的压力，只能从欧洲银行撤回资金转而投资美国国债，以推高美国国债价格以稳定原先的杠杆投资既定成本。

　　“对美国国债违约引发美元大幅贬值的担心，也让美国货币基金在6－7月面临赎回压力。”张刚透露，仅6月20日－7月20日期间，货币市场基金在美国本土的资金净流出量高达377亿美元。

　　新套利者的“算盘”

　　新一轮反向套利潮提前迎接“盛夏的果实”。

　　此前预言美国国债泡沫破裂而唱空美债的太平洋投资管理公司（Pacific Investment Management Co.，PIMCO）负责人格罗斯（Bill Gross）在5、6月增加美国债券持仓比例至8%后，7月再度增持2%，并将货币基金和现金等价物头寸投资比重从6月的29%大幅削减至15%。“PIMCO增持美国国债的一项推动力，是在豪赌美联储QE3政策进行反向套利。” 一位接近PIMCO的债券投资型对冲基金经理分析说。

　　历史数据显示，在美联储宣布将实施QE1与QE2货币政策后，美国10年期国债由于价格被推高而出现收益率出现大幅下降，但一旦美联储正式推动量化宽松政策后，10年期国债收益率反而有所上升。

　　“套利机构通常做法是先买涨持有国债待价而沽，一旦美联储决定执行QE3政策转而大举买入美国国债后，他们就高价套现，让美联储成为最后的买单者。”他分析说，“货币基金资金大举避险买涨美国国债并维持自身投资组合的杠杆率，却让PIMCO提前得到国债价格大幅上涨的投资回报。”据透露，过去三个月PIMCO在美国国债方面的投资收益应接近4%，若使用5倍杠杆投资，投资回报将达到约20%。

　　记者了解更大的套利盘来自于美联储利率与美国国债之间的利差交易，由于美联储在8月初决定将0-0.25%利率维持至2013年年中，部分大型货币基金转而将从欧洲撤离的5倍杠杆融资资金买入中长期美国国债。

　　“毕竟未来2年美联储基准利率不大会改变，等于锁定了2年期杠杆融资成本，可以让美国货币基金放心购买高息长期国债或机构债赚取利差。”上述对冲基金透露，8月初如果操作得当，美元10年期国债与美联储利率之间的无风险套利利差一度能接近2.5%/年。

　　只是，上述利差交易能否延续却是未知数。截至8月23日，两年期美国公债收益率收在0.22%，甚至低于美联储基准利率0－0.25%，10年期美国公债收益率收在2.15%，在零利息杠杆融资的情况下，上述利差交易最高收益也降至2.15%。

　　“如果美联储决定推动 QE3并增加中长期美国国债的购买力度，上述利差收益还可能进一步走低。因为美联储渴望压低长期美国国债收益率，间接降低银行资本拆借成本以刺激经济复苏增长。”前述固定收益部主管分析说，“在套利买盘潮涌背后，真正的赢家还没出现。”

　　不过，最大赢家似乎已浮出水面。“美国货币基金从欧洲大举撤资的结果，是美国国债得到追捧，美联储6月底QE2退出政策所引发美国国债价格泡沫破裂的市场担心已烟消云散，且美元指数也没有受到评级被下调而大幅贬值。”张刚分析说。

　　据美林-美银数据分析，尽管经历美联储QE2退出政策与标普下调美国主权债务信用评级的冲击，美国国债价格今年以来涨幅仍高达7.7%；8月以来，美元指数则在74附近企稳。“美联储反而该感谢标普。”张刚调侃说，“要不是标普下调美国主权信用评级引爆市场对美国国债违约的担心，美国货币基金也不会从欧洲大幅收缩海外杠杆投资额度。”