绩优生的启示录 ——从大波段操作回归蓝筹股投资

　　徐亦姗 杨忠昆

　　 风水轮流转。

　　 在经历了券商庄股、基金天下的前牛市时代后，随着政策的不断放宽，一向颇具神秘色彩的保险资金正逐渐从幕后走向台前。

　　 纵观2007年10月至今中，险资最被津津乐道的当数屡次精准逃顶和敏锐抄底两大功夫。其间，险资更于2009年下半年连续三次大规模地高抛低售，创出当年的投资神话。

　　 而从持股市值占市场流通市值的比例来看，保险资金从2005年上半年刚入市时的极小数额，增至大牛市2007年的1.23%，再增至2008年大熊市的1.29%，后于2009年阶段高点降至0.80%。而上述数据亦显示出险资偏好熊市抄底、牛市斩仓的投资风格。

　　 “虽然市场对险资抄底逃顶一事渲染较多，但我认为这仅是表面现象，市场对其理解都是通过上市公司季度报告中研判的，无法确切得知险资具体入场时间和具体收益情况。” 中国证监会从业人员资格考试委员会专家委员、西南财经大学金融学院博导陈永生在接受记者采访时表示。

　　 牛熊市转换结束后，股指震荡程度亦随之减弱，险资熊市抄底、牛市斩仓的剧烈波段操作方式在2010年和2011年越发呈现被动。险资不得不改变策略，开始加重基本面分析，注重行业和板块布局，呈现逐步回归蓝筹股的价值投资趋势。

　　 2011年8月以来，受美国债券危机拖累，A股遭遇大幅跳水，其间沪指更在短短7个交易日中，下跌175.66个点，跌幅达-6.5%。截至8月16日收盘，沪指已有大幅回调，但8月累计跌幅仍达-3.46%。

　　 在股指出现大幅波动的情况下，险资亦重操旧业，开始小幅波段操作。有消息指出，在8月初沪指下探2500点的交易周中，有多家基金公司获得险资大单申购。其中，中国人寿再次成为抄底主力。

　　 与此相对的是，多家大型保险公司发布的最新投资报告也表示关注建仓机会。其中，泰康投连险6、7月投资报告中指出，三季度将关注具有安全边际具可持续增长的安全个股和高成长性个股下跌后的建仓机会。

　　 此外，在中报险资现身的218家上市公司中，有85家公司跑赢大盘，占比达38.99%；更有37家公司的月涨幅逾5%。

　　 大波段时代的终结曲

　　 波段操作实际是指在价位高时卖出股票，在低位时买入股票的投资方法。而这一方法却被本因倡导长线价值投资的险资炉火纯青地用于短线获利上。

　　 2007年10月16日，沪指站上6092.04高点，但以险资为主的机构投资者却已感高处不胜寒。

　　 当年10月8日至10月15日期间，日均成交10万元以下的个人投资者账户净买入597.57亿元，日均成交10万元至50万元的个人投资者账户净买入86.98亿元，但保险资金、社保基金、QFII、券商自营同期则均为净卖出状态。

　　 从当时上市公司的季报股东持股情况来看，2007年三季度保险资金在市场高估的态势下收缩战线，持股集中度和持股数均有所下降。

　　 而其后的一个半月时间中，沪指单边大跌1288点至11月28日收盘的4803.39点，市场一片惨绿。

　　 由此，前期先行撤离的险资等机构投资者则幸运躲过一劫。

　　 当年11月30日，沪指暴涨199点成功收复了5000点后，险资又开始准备进场抄底。其中，多家基金公司表示，接到中国人寿连续申购指令，数额从几亿元到几十亿元不等。此外，代表机构投资者指标的 50ETF指数基金亦开始出现净申购的局面。

　　 而与此对应的是，沪指自12月1日起有所回升，及至2008年1月中旬已经收复5400点失地。

　　 由此，在前后夹击，高卖低买的波段操作下，险资光荣捍卫了大牛市的投资成果，根据保监会数据统计，2007年保险投资收益超过前五年总和，达2791.7亿元，投资收益率为历史最好水平10.9%

　　 而自2000年至2006年，保险投资收益率分别为4.1%、4.3%、3.14%、2.68%、2.87%、3.6%和5.8%。

　　 有私募人士向记者指出，“保险、社保等国家队往往扮演“先知先觉者”角色，由于手握万亿资金和基金公司大客户身份，险资一举一动都颇为市场关注。”

　　 由此，险资巨额资金的离场亦被市场视为“股市拐点”出现的风向标。

　　 值得注意的是，身为基金产品的主要客户，险资擅长短期内频繁大幅度申赎基金，以配合完成超短期波段操作。

　　 其中，较为激进的波段操作手法是：在市场处于低位时，保险资金于股市上买入权重股，然后再申购指数基金和股票基金，共同抬升股指，其后在借机赎回基金迫使其卖出股票，导致市场下跌，为其迎来新的建仓机会。

　　 有保险机构人士在接受媒体采访时坦承指数基金是其套现工具，“保险机构一向偏好偏股型基金，尤其是高风险的ETF指数型基金，就是要靠指数基金做价差。”

　　 但也有市场人士认为，以险资历次波动操作实录来看，其更多需要对市场大势的精准研判来把握波段投资的买卖时机。

　　 其中，险资最为著名的波段操作案例要数2009年双震荡时期，多次正反手配合，顺利釜底抽薪。

　　 2009年8月10日，就在沪指3300点附近之时，险资突然发起大规模赎回基金和券商理财产品运动。

　　 其中，中国平安率先从基金市场中抽离80亿元资金，中国人寿随后也赎回一定额度。受此影响，8月12日，上证综指收出一根长阴，跌幅高达近5%。此后，A股更是加速下跌，持续时间近20天，成为今年以来最大幅度的一波调整。

　　 根据保监会数据统计，险资相应收缩投资资金，由7月的2.48万亿缩小至2.34万亿；收回1400亿。

　　 从中国平安的三季报看，其期末权益投资金额655亿元，比6月末下降12%，同期沪深300只下跌了3.5%，因此在赎回基金的同时在股票方面也伴有明显的减仓。

　　 同时，这一轮操作锁定的收益也使中国平安的三季报颇为靓丽，在同期沪深300下跌了3.5%的背景下，中国平安的净资产却仍然持续增加，其三季度单季投资收益为108亿元，远高于二季度的95亿元。

　　 2009年8月19日股指击穿2800点，就在股市有所回调之际，保险资金则开始筹备新一轮入市。8月20日，中国人寿开始进场，短短一周内，人寿分四批申购了规模约为200亿元的指数基金。与此同时，中国平安亦展开反攻。8月25日下午，中国平安又申购1亿份左右的偏股型基金。

　　 而在8月19日跌破平安预测的2800点箱体底部后，大盘就开始触底反弹，一路向上，虽然道路有些曲折，但前途光明，上证综指始终在2785点上方运行，由此看来保险资金在赎回后又进行了一次完美的抄底。

　　 但战斗并没有就此结束。

　　 10月1日到11月24日期间，沪指从2754点重新反弹至3223.53点。就在市场做多情绪刚刚有所激发之时，11月19日，大盘站上3300点整数关口的第二天，中国平安再度出手赎回了30亿元左右的股票型基金。

　　 2009年，在几次立竿见影的大波段操作下，以保险三巨头为主的险资战绩颇佳。就保险行业而言，6.4%的投资收益率是为近10年来的次高点，仅次于2007年大牛市时的鼎盛时期。

　　 回归基本面分析

　　 然而，继风生水起的2009年后，险资最为擅长的大波段操作却在2010年遭遇瓶颈。

　　 2010年一季度，受政策调控影响，股市变得更加令人难捉摸，另一方面，债市收益率虽有起色，但超配吸引力依旧不足；综合原因影响下，险资擅长的波段操作战术也不再奏效。

　　 在收益收益并不突出的情况下，保险资金2010年悄然调整了投资思路，不再那么强调波段操作，更多侧重在选股、选行业等基本面分析上。

　　 重组股投资成为了险资2010年的重要布局。

　　 7月15日晚，中国重工披露重大资产重组方案，称公司拟购买大连船舶重工集团有限公司100%股权、渤海船舶重工有限责任公司100%股权等，收购净资产规模约125亿元。中国重工变身军工龙头企业。

　　 7月16日，由于“补跌”因素，中国重工复牌后跌停。但随后复牌后的第二个交易日7月19日，中国重工便追随大盘一路上行。

　　 押注中国重工的资本成功“捞金”，其中包括险资中国人寿、国寿集团。

　　 一季度末，也就是中国重工前一个多月，中国重工的前十大流通股东中新出现了中国人寿、国寿集团两家“国寿系”险资，持股比例合计占其流通股本的4.52%。此时，3月31日，中国重工收盘于6.98元/股。

　　 三季度，中国重工复牌上涨后，“国寿系”两家险资毅然选择斩仓获利，在公司前十大流通股股东名单中消失。

　　 彼时，9月30日，中国重工收盘于8.65元/股。

　　 按照中国重工一季度末持股9018.7721万股粗略计算，中国人寿、国寿集团两家或能在中国重工此次重组中赚1.5个亿。

　　 事实上，善于潜伏作战的并非人寿系一家，而中航精机的重组亦让中再系赚的锅盆满溢。

　　 三季度，中再财险买入中航精机186.9912万股，及至2011年9月3日，其收盘价16.18元/股。

　　 9月6日，中航精机便发布公告称，因筹划重大事项停牌。

　　 10月22日，中航精机发布重组预案，拟通过定向增发收购实际控制人中航工业旗下的多项资产，由此，总计36亿元的航空机电业务将被纳入中航精机版图中。

　　 当天，停牌一个半月的中航精机呈一字封涨停，随后同样的一字涨停连续出现8天。随后股价一直被拉升到大跌前的41.18元/股。

　　 后随大盘震荡下行，截至12月28日收盘价31.40元/股，相比高位时，下降明显。但是与重组前的16.18元/股相比，中再财险足以赚得盆满钵溢，浮盈近三千万。

　　 进入2011年后，随着股指自2007点触底反弹，险资1、2月份持续加仓，实现银行存款和投资双提升。3月股指冲高回落，险资果断减仓，减少投资力度，大幅度提高了银行存款力度。4月随着股指回落，险资又大胆加仓，但股市反而持续下跌，使一向先知先觉的险资也不幸被套。

　　 2011年二季度开门踩错时点后，险资趋向保守防御。押宝大消费、交运等防守板块，并看好周期性个股的建仓机会。

　　 据同花顺数据统计，截至8月16日已经公布半年报的上市公司中，险资共持有218家A股上市公司股票，持股总量达到22.04万股。

　　 外部政策之变

　　 事实上，自保险资金2005年直接入市以来，监管层一直在稳步放宽险资投资股市的比例。

　　 2007年4月，险资参与二级市场打新的金额由原先的不超过上年末总资产的10％，调整为不设申购上限。

　　 而随着2007年下半年大牛市的来临，保监会再次对险资入市政策进行调整：除了直接投资 A股的比例由 5％调整到10％之外，保险资金还获准投资ST类股票、过去12个月涨幅超过 100％的蓝筹股等，这实际上意味着：保险资金投资 A股已无禁区。

　　 2010年8月，保监会再度将险资投资上限上调：在上季末总资产20%的比例内，险资可自主投资股票和股票型基金。

　　 随着政策不断放宽保险资金直接投资上限，险资在A股的投资话语权也逐渐加强。

　　 从持股市值来看，同花顺数据统计显示，在2007年10月16日上证大盘创下6124.04点的历史高位时，保险资金持仓数量为25.91亿股，持仓市值为1076.58亿元；在2008年10月28日上证大盘创下1664.93点的阶段低位时，保险资金持仓数量为62.33亿股，持仓市值为491.95亿元。截至8月16日收盘（根据已经发布的上市公司中报统计），保险资金持仓数量为22.04亿股，市值为 335.43亿元。

　　 同期，险资投资方式亦不断呈现多元化趋势。

　　 其中，险资对债市的投资被逐渐放宽。对债券投资的比例，由不超过该保险机构上季末总资产的30%，调整为不超过该保险机构上季末总资产的40%；此外，可投资的债券品种也得到较大增加。

　　 此外， 2010年9月，保监会发布了《保险资金投资股权暂行办法》和《保险资金投资不动产暂行办法》，允许保险资金投资未上市企业股权和不动产。

　　 陈永生指出，目前保险资金很大的比例配置与存款，从经验来说存款等靠利息的收益很难跑赢CPI。随着未来政策的不断放宽，股市投资的较高收益率将有助于更好实现保险资金的保值增值。