资金链重压考验： 京东上市“强行军”

侯继勇

　　核心提示： 近日，汤森路透旗下IFR援引知情人士消息称，京东将募集的资金将会达到30亿-50亿美金。京东计划于下周在北京对投资银行进行选美（beauty p...

　　近日，汤森路透旗下IFR援引知情人士消息称，京东将募集的资金将会达到30亿-50亿美金。京东计划于下周在北京对投资银行进行“选美”（beauty parade），从中挑选上市承销商，IPO日期初步确定在2012年上半年。这意味着京东IPO进程较预期大大提前。

　　它为什么要上市以及它靠什么上市？京东及刘强东必须要面对这些问题。

　　微妙的时机

　　有关京东上市消息曾流传过多个版本，上周这个版本，被业界认为比较接近真相。

　　鉴于目前投资者对中国互联网股票并不十分看好，京东商城上市决定令人颇为意外。按照此前上市时刻表，京东商城应该在2013年上市。

　　有观点认为，这或许和京东年初进行的第三轮融资有关。

　　今年4月，京东商城从包括俄罗斯风投公司数字天空技术（Digital Sky Technologies）为首的投资者财团成功筹集到15亿美元资金，创下中国互联网公司对外定向筹资纪录。然而，有业内人士质疑，按照PE/VC行业向来的风格，所融资的数字跟最终到账的数字会有一个较大的差距——京东之所以高调宣布这个数字，被视为某种程度上自壮声势。

　　此前有消息称，在去年7、8月份左右，京东供货商的回款账期从通常的15-30天被拖长到2个月甚至更长，这表明京东资金链高度紧张，因此在融资过程中投资者和刘强东签署了对赌协议，包括上市日期、盈利计划和最终回报比例。但此后刘强东公开宣布，并没有对赌协议的存在。

　　目前登陆美国市场对中国公司而言，并非理想时段，PPLIVE、迅雷等公司都推迟了赴美IPO计划。因此，京东商城没有冒险的必要。如果京东商城最终选择近期启动IPO，很可能意味着面临投资者压力，即机构投资者可能期待赶快回收投资。在不能无视中国互联网泡沫的情况下，争分夺秒争取上市以回收部分投资是一种理性选择。

　　“简单”的买卖

　　从表面上看，京东在从事着一桩简单的买卖：它拥有大量的可变现流量，这可以视为销售的渠道和潜在的消费人流，并以此倒逼生产商，获得一定程度采购差价，从而获得利润。

　　这背后意味着市场更复杂逻辑：当采购量和销售量大到一定程度时，像京东这种大的销售渠道应获得相当大的定价权，以及账期优势——区别于其他小规模渠道，京东的现金流来自批量采购、快速销售以及缓慢回款这个基础。

　　换而言之，京东是用账期差来实现现金流动的：当对外销售一宗商品时，京东并不需要大量的现金投入，而是采用上游供应商先到货，消费者立刻付款的形式；当现金流动至京东账目上时，它会选择按照一定周期回款的方式付款给生产商，这个周期取决于京东的销售量——当某种类型的产品京东占据销售优势的话，它将拥有定义回款期的能力。

　　在某种程度上，这就是下线国美或者苏宁翻版，只不过是采取了线上交易形式。在过去几年间，京东在3C领域尤其是笔记本电脑和数码相机类目上，它已经获得了这个权利。知情人士透露，京东2011年有三个目标，一个是销售额做到240亿-260亿，一个是图书和软百货的销售占比达到20%，一个是物流体系稳步开展。从目前来看唯一能够完成的是第三个目标，迄今为止，3C在京东销售占比仍然高达89%。有消息说，在3C领域中，京东的回款周期甚至最长可以到超过2个月，这也就意味着，积压上游生产商的资金来扩大销售成为可能。

　　然而，这个体系取决于另外一环：京东的销售能力——只有当它的销售量足以遏制住供应商的外逃冲动时，它才拥有这个定义回款周期的权力。

　　在业内广为流传的“秘密”是，在京东优势的3C领域，小分销商占购买者比例在3成左右——也就是说，这些分销商从京东上采购的产品，甚至要比从厂家正规的分销渠道的价格更具优势。

　　家电领域人士称，这可能是京东在价格上进行了某种程度的补贴。“厂家出货是有一定价格体系，这个不会被打乱。而京东以回款周期的优势，向大宗采购者进行补贴，从而获得更大的销售量，从而获得更大时间的回款周期，这是一个危险的链条”。这一部分的金额据推算，每年在2.5亿-5亿左右——京东的销售额越大，它的亏损额也就越大。但京东商城的目标就是继续往前冲，快速获得的市场份额，通过贴水实现低价——扩大销量——继续补贴。

　　京东商城2010年销售额为102亿元，比2009年近40亿元的销售额增长超过200%。

　　一家分析机构称，在针对像京东这样的垂直B2C进行估值时，他们采取的基础估值工具为PS值，也就是销售额——这或许能够解释，京东为何采取激进手段来扩大销售额。

　　但这个链条总有一天会面临巨大的风险，随着更多机构投资者的进入以及IPO的实现，它将采用更为谨慎的补贴。而随着市场形势的变化，机构投资者或许也意识到，靠补贴换来的市场并不足以支持京东的未来，快速退出会是一个比较好的选择。

　　“升级”的挑战

　　值得关注的是，随着数十亿美元投资的流入，电子商务行业竞争显著升级。随着团购网站高朋和服装零售网站凡客的裁员，电子商务行业已经初露危机迹象。

　　上月，京东商城以降低成本的名义突然弃用支付宝。在某种程度上，这只是刘强东面临的挑战之一。刘强东多次公开承认，京东成长的脚步正被来自公司内部的管理关节拖累。

　　一位已经离开京东的中高层人士说，在京东，一个业务线往往就是一个山头，当换掉一个管理者，就意味着业务线重来。而更为严峻的是，如果京东要实现刘强东所规划的目标，它必须要拥有更强的人才梯队。比如，根据行业普遍规律，京东商城为了完成北京地区5环内的自主配送，需要雇佣400多个配送员，这是一笔不小的人力成本。来自电商行业的消息称，目前京东日销售额平均在5000万左右，而在不断刷新的销售纪录背后，是物流和信息系统面临越来越沉重的考验，但这些软实力，可能才是未来征战的关键计较。

　　更大挑战来自市场。互联网分析师吕伯望说，在未来五年内，京东仍将持续亏损下去，一旦上市，刘强东将无退路。

　　路透社专栏作者阳歌说，“如果我是一名赌家，我会押注京东商城，若决定上市，最多筹得10亿美元，并很可能更少。世事变幻莫测，京东商城若能筹得50亿美元，则需要运气”。