A股市盈率洼地暗藏估值陷阱(图)

　　

　　估值低并非股市止跌的理由。新华社资料图片

　　自2009年以来，中国股市进入持续3年的调整期。为何调整时间如此之长？市场人士众说纷纭，大致归结于以下几种因素：中国经济模式转变、货币政策紧缩，新股发行市场化导致的股市供求失衡，欧美债务危机的演变等。不可否认，影响股市的因素的确很多，但在市场的不同阶段，会存在不同的主要矛盾。

　　毋庸讳言，当前中国股市走熊的主因，还在于中国经济的深层次矛盾。股市看似低估值的表象之下，其实隐藏着对中国经济增长模式持续性的诸多不确定性预期。目前，中国盈利能力最强的上市公司主要属于垄断盈利模式。16家银行业上市公司的盈利占据A股2000家整体利润的35%，中石油和中石化“两桶油”享受了价格保护下的垄断利润，茅台五粮液等则以奢侈消费品成为赚钱机器。

　　然而，当银行、石油及白酒股的市值和利润雄霸全球的时候，其仅能维持在中国市场的影响力，利润的增长更多源自于垄断带来的暴利。如银行业利润主要来源于利差收入，而石油巨头的利润也是来自于油价的保护定价和炼油的补贴收入。

　　从这一角度看，在A股市场中赚钱能力最强的企业，往往难以参与全球竞争，来证明中国上市企业的竞争优势。相比之下，那些靠出口维持生计的制造业企业，在人民币升值带来的成本上升的压力倒逼下，却无法扭转利润增速的下降。即使是美的、海尔等中外知名的制造型企业，一年的利润不过几十亿，这比起国内银行巨头相比，简直是小巫见大巫。

　　目前，中国上市公司存在的问题，在于参与全球竞争的中国制造型企业往往举步维艰，而那些靠着垄断利润发财的企业，尽管拥有庞大的市值，却难以建立维持暴利的盈利模式。换言之，尽管这些垄断企业目前估值便宜，但市场普遍担忧其一旦加入到国际市场，就会显得盈利“虚胖”和市值高估。

　　现在，中国消费者普遍可以感受到，在中国市场高端消费品牌往往属于国际品牌，这些品牌是凭着几十年甚至上百年在成熟市场打拼，才形成的长期市场竞争力。这与中国大型企业靠垄断和保护获得利润的盈利模式是天壤之别。

　　当然，除了垄断企业，A股盈利能力最强的还有地产企业。对中国本土企业而言，能够制造奢侈品和高端消费品的，除了高端白酒以外，就是房地产。

　　如果未来中国依然寄望于城镇化来拉动内需，那么，地产商能否持续这种暴利模式呢？答案是否定的。一是中央政府不允许房地产暴利的持续，二是城镇化对中国经济的拉动作用呈边际递减效应。先不说一线城市的土地已基本开发完毕，即使是二、三线城市亦出现商品房空置率大升的局面。更不用说，高高在上的房价已早已脱离普通百姓的消费承受范围，沦为富有人群的特权商品。如果寄望于投机资本和外资热钱来推动地方城镇化建设，那么，这种经济发展模式存在致命风险。一旦人民币升值到位，谁能保证热钱和投机资本不撤走呢？

　　如果不扣除垄断行业的利润贡献，则目前A股上市公司28万亿元的市值，对应的是2010年17739亿元的整体利润而言，得出静态市盈率为15倍。扣除垄断行业的利润和市值影响，最终得到A股整体市盈率为24倍。与历史的大底相比是否还低估呢？谨慎来看，A股当前的低市盈率洼地，其实就是个低市盈率陷阱。

　　(作者为华林证券研究中心副主任)

　　（责任编辑：单晓冰）