券商直投业务账面回报未高出市场平均水平

　　

　　近期券商直投业务饱受争议，其中”周期短、收益高“被视为无风险暴利。对此，清科研究中心分析师傅喆在接受中国证券报记者采访时表示，近期出台的直 投监管政策进一步明确了严格监管”券商直投“的态势。各类股权投资机构存在不同的优劣势，清科研究中心的统计数据显示，券商直投的账面回报并未高出市场平 均水平。

　　境内市场投资回报开始走低

　　中国证券报：市场普遍质疑券商直投行业存在过高收益，加上其保荐优势，有评论认为券商直投行业是”无风险暴利“，从清科的研究来看，券商直投是否拥有高于行业整体水平的收益？

　　傅喆：民营、外资私募股权投资机构及券商直投具有不同的优劣势，券商直投通过母公司业务网络获取优质Pre IPO项目信息，减少了搜寻和调查成本；在项目竞争方面，由于母公司与企业间的业务往来关系，一定程度上为直投子公司对企业进行股权投资提供了便利。

　　投资周期较短确实是券商直投的特点之一。针对过往”保荐+直投“项目进行的统计分析显示，以每月30天计算，平均投资回报周期为14.35个月。”保荐+ 直投“项目IPO退出的账面投资回报率波动也较小，2009年至今年7月，投资回报率均保持在4.90倍左右。清科研究中心数据显示，与其他类型机构相 比，券商直投账面回报并未高出市场平均水平。

　　值得注意的是，账面回报倍数的计算是基于上市公司的股票发行价，券商直投机构的真正退出回 报，仍需参考解禁后机构的实际退出股价。从这个角度来看，券商直投和其他类型私募股权投资机构，同样面临企业上市后股价波动带来的风险，而直投机构如果在 企业上市前以较高估值突击入股，风险可能高于较早阶段以稍低估值投资进入的机构。

　　从VC/PE机构投资回报情况来看，境内市场的回报水平明显高于境外，但今年上半年境内资本市场的回报大幅降低，境内外资本市场的平均账面投资回报差距正不断拉近。

　　监管部门坚持严格把关

　　中国证券报：监管层日前逐步加强了对直投行业的监管，如何评价对直投的政策监管？

　　傅喆：证监会发布的《证券公司直接投资业务监管指引》主要包含三个亮点：

　　首先，《指引》进一步明确了证监会对”券商直投“严格监管的一贯态度。目前中国VC/PE市场处于高速发展阶段，已经存在泡沫。依据行业自身发展规律以及 海外成熟VC/PE市场运作模式及特点，只有严格遵循VC/PE投资运作流程规范、合理控制投资风险的创投暨私募股权投资机构，才能成为市场的”常青 树“。因此，从这一角度来看，监管部门坚持对”券商直投“严格把关，有助于其健康快速成长。

　　其次，《指引》在证券公司和旗下直投子公司之 间设立了”防火墙“，对直投子公司从业人员资质、投资决策流程、经营管理等重要方面进行了明确规定，一定程度上防范了证券公司与直投子公司发生利益冲突、 利益输送等问题。同时，《指引》规定，担任拟上市企业的辅导机构、财务顾问、保荐机构或者主承销商的公司，自签订有关协议或者实质开展相关业务之日起，公 司的直投子公司、直投基金、产业基金及基金管理机构，不得再对该拟上市企业进行投资。就此，”保荐+直投“模式正式被叫停。

　　此外，对于直 投子公司设立直投基金，监管层对直投基金的合格投资者进一步作了规范，明确指出筹集对象限于机构投资者且不得超过50人。尽管目前中国创投暨私募股权市场 合格机构投资者数量相对有限，但与之前券商直投仅能以自有资金进行投资相比，一定程度上解决了资金不足的问题。

　　券商直投机构如果要在中国股权投资市场中发展，还需注重”修炼内功“，在项目判断、风险控制、增值服务以及与母公司的”防火墙“建设和内部控制方面多下工夫。