10年“长跑”：开放式基金得与失

　　姜江

　　开放式基金曾经带动了公募基金行业的大发展。2007年公募基金净值规模达到3.2万亿元，但到了2011年上半年，这一规模已经下降到2.4万亿元左右。近4年来公募基金规模不断下降，其他资产管理行业却发展迅速。嘉实基金总经理赵学军前不久提供的数字是，2008年以来保险业规模增长了1倍，信托业的资产管理规模增长超过1倍，阳光私募规模增长超过10倍。

　　未来资产管理行业在相当长的时间内或许还是群雄逐鹿的局面，开放式基金独当一面的好时光将一去不复返。但是开放式基金在透明度、规范运作、投研体系和有效行使上市公司股东权益方面的经验将是整个资产管理行业的宝贵财富。

　　由乱到治

　　2001年9月底第一只开放式基金诞生之前，中国证券市场经历了监管缺失的十年。这十年中的大部分时间内，规范的资产管理业务并未形成。券商的委托理财最终沦为坐庄的融资工具；而民间私募此时还在襁褓之中，不仅尚未形成能够保障委托方资金安全的商业模式，在监管层看来也是违规行为。

　　1999年后，“老十家”基金公司陆续发行了一批封闭式基金，这是公募基金行业第一次亮相。监管层发展公募基金的本意是发展并壮大机构投资者队伍，鼓励长期投资。然而封闭式基金很快暴露出折价的弊病，不利于保护投资者利益。更严重的是，2001年的“基金黑幕”揭露出年轻的基金行业仍没有摆脱“草莽习气”。

　　2001年之后开放式基金逐渐成为资管行业的主力，而基金业也因此真正开始发展成为规范的机构投资者。这一年，祁斌在回国的飞机上了解到“基金黑幕”，并且第一次知道中国有了基金行业，并且这个行业还出现了丑闻。作为证监会“海归派”的一员，祁斌被委任为证监会基金部的副主任，从2002年开始主持基金部的工作。他的第一项工作是赴上海协调第一只开放式基金的发行，当时的火爆程度与上海老八股IPO无异，让祁斌格外诧异。

　　随后的4年，A股市场陷入漫漫熊市，开放式基金的发行也陷入低谷。但基金业的发展并没有因此止步。首先是基金公司受到严格的监管，其规范和透明程度远高于同时期的证券公司，这是日后开放式基金大发展的基石。其次，债券基金、指数基金、货币市场基金、伞形基金、保本基金和可转债基金等产品陆续推出，构成了行业的基础产品线。

　　正如基金行业一位高管所言，通过推动上市公司改善治理结构，以及在上市公司融资时发挥定价能力、引导资源合理配置，基金公司赚的钱最终应该是行业和企业成长的钱。固然基金行业在践行这一目标时仍然存在诸多问题，但它已经是包括基金等机构投资者存在的本义。

　　理财市场不能承受之重

　　2008年之后开放式基金发展停滞不前，有人将其归咎于其他替代资管产品的竞争，但回到行业本身，市场对它的失望可能更大程度与过高的期望有关。

　　开放式基金主要持有人是个人投资者，但它却难以独自承担个人理财的功能。最致命的一点是，中国大多数老百姓购买基金是希望挣钱的，而不是进行资产配置。这意味着它们将各类开放式基金都看作是能提供绝对收益的产品，或者是基金公司和银行等销售渠道也存在此类变相暗示。然而，事实上基金做不到这一点。

　　无论是成熟市场的共同基金还是国内的开放式基金，都是天然的多头，绝大多数现有的产品无法规避市场的系统性风险。即使在股指期货推出之后，几乎所有的股票基金受制于基金合同约束无法对冲市场风险。真正有能力在弱市中赚取绝对收益的，只是那些规模较小的专户产品，或者更为灵活的私募基金。

　　如果要更深层次地看问题，开放式基金实际上是承担了国内理财市场缺失一环的重任——投资顾问或者是母基金。（相关报道见A14、A15、A16）

　　事实上，祁斌到证监会任职之时就有意发展银行和券商之外的第三方销售机构，这类机构除了提供销售渠道之外，还能为投资者提供顾问服务。对于个人投资者而言，年龄结构、资产状况和理财需求千变万化，而投资顾问则可以帮助他们进行理财规划，选择合适的基金产品。但事与愿违，国内市场的银行渠道是如此强大，第三方销售机构一直难以生存。直到今年，伴随着支付方式的变革，基金部才正式推出了基金第三方销售机构的相关管理办法，予以政策扶植。

　　母基金在成熟市场极为常见，包括养老基金、主权财富基金、家族基金等，其投资范围除了公开市场的共同基金、对冲基金之外，还包括私募股权基金、另类投资基金等。由于母基金极为发达，欧美市场的共同基金通常较少直接面对个人投资者，而母基金是它们主要的服务对象。

　　这些大型机构投资者的钱最终还是来自于个人，但是相比于个人投资者，它们更加成熟和专业，也更偏向长期投资。因此一只共同基金如果能更多地取得母基金的投资，其投资风格自然会偏向长期，尽量避免不必要的短线操作。

　　国内市场母基金的发展却远远落后。全国社保投向股市的仅仅是一小部分，因此学界和业界一直在鼓吹引入类似美国的“401K”计划。

　　中国版“401K”计划尚待时日，正如同中国资本市场的其他制度性缺失一样，基金行业未来10年的发展有赖于这些缺失的逐步补充和完善。它或许不会像过去10年那样独当一面，但整个资管行业肯定会变得更加丰富多彩。