中国将面临长期结构性通胀

　　由于过剩劳动力的消失等7个结构性因素的存在，未来几年中国的通涨将一直维持高位运行。

　　文/张智威  孙驰 陈家瑶

　　我们相信未来几年中国的通胀将一直高位运行。预期2011~2015年期间的平均消费者物价指数(CPI)通胀率在5%上下，远高于2001~2010年的2%。

　　过去一年的总体通胀乍看与过去10年的通胀趋势似乎没有什么区别。然而对通胀的进一步研究揭示出中国的通胀已发生了一些根本性变化。

　　首先，在GDP增速低于历史平均水平的情况下非食品通胀却高位运行，这暗示通胀和经济增长之间的取舍关系可能正在发生改变。

　　其次，通胀范围变得更加广泛，因为非食品通胀迅速上扬，攀升至10年来的最高水平。

　　我们认为以下七个结构性因素导致了中国的通胀将在未来几年一直居高不下，详见内文详述。

　　过剩劳动力的消失

　　从历史上来看，增长奇迹往往伴随着高通胀或者货币的快速升值。在1961~1989年期间，日本经济平均每年增长6.3%，年通胀率5.7%，日元实际有效汇率(REER)每年升值3.2%。在1962~1991年期间，韩国经济增长率平均为 8.3%，年通胀率11.5%，韩元REER每年贬值1.3%。

　　经济高速增长和高通胀或者经济高增长和货币快速升值之间为什么会存在这样的相关性？部分原因是由于上世纪70年代的石油冲击，但这种相关性背后也有着深层次的经济学原因。生产率增长通常会导致可贸易商品部门的工资提高，从而推高服务业的工资水平。虽然全球市场制约了可贸易商品部门的价格，但工资上涨却会推高服务业价格，从而引发通胀。这在经济学上被称为“巴拉萨-萨缪尔森效应”。

　　在汇率较为灵活的国家，汇率变化能够缓解生产率增长对通胀的传导作用，因为货币升值会放慢服务业的工资涨幅。换句话说，灵活变化的汇率起到了减震器的作用，汇率变化会抵消生产率增长对国内通胀的部分影响。

　　然而中国在过去10年的经历却截然不同。在2001~2010年期间，中国的实际GDP增速平均达到10.3%，但平均CPI 通胀仅为2%，人民币REER每年的升值速度也只有0.7%。尽管贸易伙伴施压要求人民币升值，但从国内政策的角度来看，却不急着这么做。

　　中国是如何成功做到避免高通胀，不受“巴拉萨-萨缪尔森效应”的影响？答案就是过剩劳动力。中国拥有庞大的劳动力队伍，15~64岁年龄段的劳动人口在9.8亿左右。在2001年11月份加入世贸组织之前，中国的劳动力市场严重供大于求：每100个求职者只有70个工作岗位。

　　在加入世贸组织后，很多跨国企业将生产基地转移到中国。在过去10年的时间里，这些过剩劳动力逐渐得到消化和吸收。过剩劳动力中有很大一部分是年轻农民工，跋山涉水来到沿海地区的工厂工作。他们在劳动力市场上没有任何的谈判权可言，尽管从农业部门转到制造业使这些人的生产率明显提高，但他们的工资在多年来一直几无增长。

　　这样的局面从2010年开始发生了改变。首先源源不断的过剩劳动力供给不复存在。2010年一季度招聘岗位的数量多年来首次超过应聘人数，而且劳动力需求——供给比率在2010年下半年继续攀高。在2005年每100个工作岗位大概有105位求职者竞争，而到2011年二季度却减少到约93人。

　　有意思的是，不同教育背景人群在劳动力市场上的供求关系出现分化迹象。那些没受过高等教育的人群的供求关系发生了最戏剧性的变化。针对未受过高等教育的人群，在2005年每100个工作岗位大约有115人应聘，但到2011年二季度应聘者却减少至98人左右。

　　劳动力市场的这一转变提高了没受过高等教育人群的谈判权。例如2010年6月份富士康同意将一线操作工人的工资提高30%。2010年农村居民收入增速自1998年来首次超过城镇居民。

　　过剩劳动力的消失意味着中国已经通过了“路易斯拐点”，即工业化完全吸收了农村过剩劳动力，劳动力供求关系的变化导致工资开始加快上涨的这个节点。很多市场分析师认为中国的劳动力规模要到 2015年才会见顶，在此之前不会通过路易斯拐点。然而我们相信很多劳动力市场数据都表明现在实际上已通过了路易斯拐点。

　　过剩劳动力的消失反映了中国经济的一个根本性变化，这标志着“高增长、低通胀”时代的结束。在2008年金融危机爆发前，中国的“菲利浦斯曲线”一直相当平坦，因此虽然GDP增长率处于9%~14%的高速区，但非食品通胀率却较为稳定。菲利浦斯曲线从2010年开始陡峭化。非食品通胀上升至2000年以来的最高水平，而经济增长率却停留在不到10%的水平。这可能会导致潜在增长率的降低以及对通胀的更容忍态度。

　　潜在产出增长降低而需求增加

　　从供给角度来看，三个因素可能导致中国未来的潜在产出增长受到抑制：过剩劳动力的消失会推高工资；其他要素价格有可能会提高；过去10年连续强劲增长的农业生产在未来面临下行风险。

　　从需求角度看，中国消费者越来越富裕，他们对一切消费品的需求也在增长。我们预期未来几年居民收入会加速增长，特别是中低收入人群，因为教育水平较低的人群的工资增幅更高；提高居民收入和减少贫富差距已成为政策重点。在这方面已推出一系列的政策，例如提高最低工资水平和上调个税起征点。

　　我们尤其预测食品需求将在未来几年迅猛增加。低收入人群的食品收入弹性远远更高。中国统计局的数据显示，低收入人群每增加1元收入会将其中的0.4元用于购买食品，是高收入人群的两倍。另外中国人的饮食结构也在发生变化。随着收入的增加，对高蛋白高营养食品的需求也在增长，饮食结构变化本身就暗示对食品的需求将远远更大。

　　对其他消费品的需求很可能也会迅速增长。中国有世界上最庞大的人口，一旦收入增长让居民的消费潜力得到释放，国内市场将达到非常巨大的规模。此外中国的耐用消费品拥有率远未达到饱和的水平，尤其是在农村地区。

　　决策者愿意容忍通胀上扬

　　在过去10年里中国的货币政策一直较为宽松，一年期实际存款利率平均仅有0.3%，其中有49个月(超过40%的时间)处于负利率状态。两个原因导致了这样的结果。第一，低利率帮助经济快速增长。中国的经济增长更多依靠的是投资而非消费(2010年资本形成总额占到GDP的49%)。低融资成本提高了投资项目的可行性，因此有助于经济快速增长；第二，过剩劳动力这一结构性因素可以压低通胀，所以当局能够维持较低的利率而不会引发通胀。

　　但现在环境发生了变化，过剩劳动力正在消失。在新的经济环境下，潜在 GDP增速正在下降，而且通胀和经济增长之间的取舍关系变得更明显(用经济学家的术语说，就是菲利普斯曲线陡峭化)。如果货币政策的唯一目标是维持较低的通胀率，就需要收紧货币政策，不让经济增长超过潜在水平并导致通胀上扬。

　　但维持低通胀并不是中国货币政策决策者的唯一目标。中国人民银行在货币政策报告中清楚指出货币政策有四大目标：经济增长、充分就业、稳定物价和平衡国际收支。胡锦涛主席和温家宝总理也明确强调维持经济较快增长是政策优先考虑的问题之一。

　　多重目标的政策制度让当局面临两大挑战：首先是对新经济环境的分析，政府需要确定潜在增长率水平；其次是了解怎样的新水平能够满足对经济增长和通胀的权衡取舍。这两个问题都存在很大的不确定性，当局表示他们知道潜在增长率在降低，但相信不会大幅下滑。“十二五”规划对2011~2015年期间的GDP年增长率目标是7%，只是略低于“十一五”规划中 7.5%的增长目标。

　　政府尚未对中期通胀设定具体的目标，但北京的学术界和政府对“提高通胀容忍度”有所讨论。这样的讨论表明决策者意识到了结构性因素带来的挑战，认识到中期通胀可能会被推高。另一方面，这也显示出很难达成让各方都能接受的增长/通胀的权衡结果。

　　在我们看来，为了不让经济增长过度放缓，当局愿意容忍通胀的上扬。为缓解通胀上升造成的社会影响，当局增强了对低收入人群的财政转移支付，例如有更多的省份向低收入人群发放补贴并将补贴与 CPI 通胀挂钩。

　　环境税和更高的能源价格

　　为维持低通胀并降低生产成本，中国的能源和公用事业价格长期得到大量补贴，以便推广出口驱动的、投资主导型经济增长模式。例如因为政府对石油价格严格管制并对国有石油公司提供大量补贴，中国国内市场的石油价格与国际市场之间的相关性很低。这表明政府的政策重心是维持经济快速增长(可能因此不得不牺牲一些其他目标)。

　　得到补贴的能源价格是投资驱动型经济增长模式背后的一个关键要素。中国的投资增长如此之快，部分是因为要素价格被人为压低。对能源/公用事业价格的补贴尤其不利于中国的长期福利，因为这些补贴措施鼓励扩大了污染环境的重工业建设。与其他国家相比，中国的能源强度相当高。

　　然而，中国急需调整经济增长模式。当局也已意识到目前大量消耗能源的经济增长模式是不可持续的。“十二五”规划明确支持能源和公用事业价格将日益市场化。这项改革提议已列在政府改革议程的前列。

　　“十二五”规划中也对2011~2015 年的能源强度设定了雄心勃勃的目标。由于2010年没有完成既定的降低能源强度目标，政府现在一再强调节能的重要性。在我们看来，实现这个目标的最佳方式是通过价格/税收机制。

　　需要指出的是，我们在这里讨论的不是一次性的价格调整，而是预期价格机制根本性地转向市场定价制，这暗示要永久性减少补贴。我们认为这种根本性的变化将对通胀造成长久的影响。

　　要求政府出台更多环保措施的压力也日益增大，我们认为最有效的举措是对那些最应为环境恶化负责的行业直接征税。政府有关节能的最新工作计划表示将“对环境税进行可行性研究”。根据媒体报道，可能会在2011~2015年期间推出环境税。

　　城镇化和工业化挤出农业生产

　　在过去30年里，中国一直在稳步推进城镇化，城镇化率从1980年的19.4%上升至2010年的49.7%。普遍预期未来五年这一比率还将继续提高。“十二五”规划预测到2015年城镇化率上升至51.5%，而我们相信很可能还会更高。

　　由于城市的快速扩张蚕食了农业用地，城镇化自然会占用农业生产资源。随着城镇化率的提高，可耕用土地面积毫无意外地减少，农业专家担心这样的趋势会持续下去。劳动力是农业生产的另一个关键投入要素，如前文所述，城镇化在这方面也在争夺农业资源。由于农民背井离乡去制造业从事报酬更好的工作，农村地区的劳动力规模萎缩。另外离开农村地区的劳动力通常都是受过更好教育的年轻一代。

　　沿海地区经历快速城镇化和工业化的阶段演绎了农业是如何被挤出的。在 2000~2009年期间，沿海地区的城镇化率从28%上升至44%，而其粮食产量占全国产量的比例却从32.7%降至29%。另外，沿海城市房价的迅速上涨推高了地价，这不仅挤出了农业部门，也让一些制造业不得不撤离。

　　原本在沿海地区运作的富士康、惠普等公司现在纷纷将生产基地转移到内陆省份，农业被工业挤出的这一幕也正在一些内陆省份重演。接收这些企业的中西部省市现在经历的正是沿海地区之前的历史。随着城镇化的推进，土地和房地产价格上涨，更多人离开农村地区到城市工作。

　　农业产出面临下行风险

　　中国的通胀变化在很大程度上取决于食品价格。食品在中国的CPI篮子中占到30%的比重，但其价格的波动性远远超过非食品类。在过去10年来，食品CPI年通胀率平均为2%，而非食品CPI年通胀率平均仅为0.6%。

　　虽然我们认为非食品价格对CPI通胀的影响正在日益增强，但食品价格仍是通胀前景的主要决定因素。中国的食品消费主要依靠自给自足，因此价格主要由国内粮食产量决定。

　　近几年虽然大豆进口显著增加，但2010年粮食进口总量占总消费量的比例也只有10.9%。 如果将过去10年与上世纪90年代的情况作比较，会发现粮食产量对通胀有着惊人的重要性。过去10年的CPI通胀远低于上世纪90年代，这主要是因为在过去10年的多数年份里中国的粮食产量都稳步增长，导致食品价格的波动性较低。

　　历史数据显示，中国在过去50年的粮食产量非常波动。粮食好几年连续大丰收的情况并非常态；而且出现好几年连续大丰收的年景后，粮食生产在随后几年往往会下滑或停止增长。

　　粮食产量很少遵循匀速增长的道路，部分原因是农业部门的生产率表现参差不齐。中国的农业生产率已连续多年增长，但正如中国农科院农经所所长秦富教授所说，这种势头的可持续性存在不确定性。虽然扩大化肥利用率等措施可以提高产出，不过这类措施会逐渐失去效力。

　　鉴于城镇化和工业化蚕食了可耕作用地，提高农业生产率成为关键所在。

　　但从生产率的角度来看，中国人均低产量的主要瓶颈是农户分散化经营导致规模效益低下。这种局面可能会继续存在，这也是那些关注农业生产前景的人不是过于乐观的另一个原因。

　　全球流动性宽松

　　中国的通胀不仅由国内因素决定，还会受到外部因素的影响。在这方面，最重要的外部因素就是全球流动性状况。我们相信未来很多年全球流动性都可能会保持宽松的状态。美联储已经承诺异常低的联邦基金利率至少将维持到2013年中期；鉴于欧洲和日本存在的结构性问题，欧洲央行和日本央行也可能会维持非常低的政策利率。

　　作为大型经济体的中国现在对农产品进口的依赖性还不是很高，因此与亚洲邻国相比，外部对中国的影响还没有那么大。然而，发达经济体的超宽松货币政策可能会通过三个渠道抬高中国的通胀。

　　第一个渠道是传统的大宗商品价格。中国对大宗商品进口的依赖性正在提高。随着国内能源价格日趋市场化，全球大宗商品价格对中国国内的生产者价格指数(PPI)和CPI通胀的传导作用可能会在未来几年增强。另外中国对进口食品的依赖性也会提高。

　　第二个渠道是热钱流入。外国资本往往会流向基本面优越、增长潜力更大而且利率更高的经济体。增长前景良好的中国多年来一直是热钱流入的理想地点，而且未来很可能会继续如此，从而对人民币持续造成巨大的升值压力。为限制人民币的升值步伐，中国人民银行大力干预外汇市场，导致外汇储备高达3.2万亿美元。虽然中国人民银行成功冲销了大部分的外汇干预，但未来继续这样做的能力或将受到限制，银行存款准备金率已上升至 21.5%的历史高位。

　　第三个渠道与所谓的“三元悖论”有关。在控制汇率、开放资本账户和货币政策自主性这三者中，一个国家在任一时间里只能选择其中的两项。随着中国经济规模的日益庞大、更加复杂而且更加开放，资本账户也开始出现越来越多的漏洞。因此在净资本大量涌入的环境下，要限制人民币升值步伐可能会导致部分货币政策控制权的丧失——即为了不要吸引过多的资本流入，中国人民银行最终不得不保持过低的利率，结果引发通胀。实际上前中国人民银行副行长吴晓灵女士早在2010就指出了这一点。

　　(作者为野村证券经济学家)