产销两旺 看好四季度煤炭行业基本面

　　■齐鲁证券

　　 刘昭亮

　　 龚云华

　　三季度煤炭产销旺盛，煤价外冷内热。2011年前三季度，在宏观经济政策紧缩的大背景下，国内煤炭生产与消费仍然保持较快的增长。而9月中下旬以来，国际市场和国内市场煤价走势分化，总体表现外弱内强，一方面显示国内需求较为旺盛，国内煤价趋势上涨。另一方面则显示全球其他地区需求疲软，在2011年一季度澳大利亚洪水冲击过后的产量复苏与经济增速放缓的双重因素考验下，国际煤价在三季度以回落为主，差价已基本抹平。

　　煤炭维持较高的盈利水平。根据煤炭板块30家企业数据：营业总收入为5392亿元，同比增长39%。归属于母公司的净利润为732亿元，同比增长18.03%。其中三季度利润环比下降0.82%。成本上涨较快是盈利能力环比下降的主要原因，人工成本和政策性成本将是生产成本的主要驱动因素。另外，煤炭整体经营性净现金流较好，综合同比增长49.57%，其中分化明显，大约有一半公司同比下滑。

　　继续看好四季度煤炭行业基本面。短期，关注煤炭企业安全费维简费税收政策变更之后的年内季度调节效应：部分未使用费用有可能在四季度冲回。因此，我们预计2011年四季度业绩可能与往年有所差异。中期，不应对煤炭基本面过于悲观，煤炭在中国具有战略性地位，2012~2013年，看好在需求与成本的共同推动下，煤价将有所表现。我们判断，煤炭股仍将是反弹中较好的投资标的。

　　三季度产销旺盛　库存水平合理

　　2011年前三季度，在宏观经济政策紧缩的大背景下，煤炭生产与消费仍然保持较快的增长。固定资产投资拉动下游行业耗煤继续保持较高的增速，1~9月份：全国煤炭产量27.87亿吨，同比增长13.9%。全国煤炭消费量28.99亿吨。

　　全国下游四大耗煤行业需求快速增长，其中：（1）全国火电发电量28532亿千瓦时，同比增长14.38%；（2）粗钢产量5.25亿吨，同比增长10.7%；（3）全国水泥产量15.12亿吨，同比增长18.11%；（4）合成氨产量3824万吨，同比增长5.5%。

　　2011年三季度，特别9月中下旬以来，国际市场和国内市场煤炭价格走势分化，总体表现外弱内强，一方面显示国内需求较为旺盛，国内煤价走势稳健，趋势上涨。另一方面则显示全球其他地区需求疲软，在2011年一季度澳大利亚洪水冲击过后的煤炭产量复苏与经济增速放缓的双重因素考验下，国际煤价在三季度以回落为主。因此，上半年的国际与国内差价已基本抹平。

　　2011年三季度煤炭市场总体保持销售顺畅，整体库存水平合理，其中港口库存下滑，电厂库存水平回升。但生产与消费的区位差异以及运输瓶颈，导致旺季时期的用煤紧张仍然存在。大秦线检修和煤矿安全整顿对煤炭市场产生较大的影响，港口库存波动剧烈，煤矿库存仍处于年内较低水平。

　　综合三季度的国内外煤炭价格、库存、以及煤炭进出口数据，充分说明国内煤炭需求仍然旺盛，但国外需求相对疲软。我们维持前期观点，在未来的2~3年，中国煤炭进口的中长期增长趋势不会发生改变，最高进口量可能达到1.8亿吨。

　　上市公司综合业绩同比稳健增长

　　2011年三季度，在煤炭产销量和价格同比双增长的背景下，上市公司综合业绩同比稳健增长，环比与二季度微幅下降。由于成本上涨因素继续影响三季度利润，收入增长大幅高于利润增幅。根据我们对煤炭板块的30家企业统计：

　　营业总收入为5392亿元，比去年同期增长39.01%。其中三季度增长42.31%。营业总成本为3709亿元，同比增长46.66%；其中三季度成本增长49.6%。归属于上市公司股东的净利润合计732亿元，同比增长18.03%。其中三季度利润环比小幅下降0.82%。

　　2011年三季度煤炭企业的盈利特征基本延续了上半年趋势，由于二、三季度的煤炭价格变化相对有限，横向差异主要来自于成本控制，纵向差异主要在于产量的增长。以几个主流公司中：

　　三季度业绩超预期的公司：山煤国际（煤炭产量释放、煤价上涨）、中煤能源和中国神华（成本控制较好）、国投新集与平庄能源（产量的季节性增长）、兖州煤业（汇兑损失）。

　　大部分焦煤企业三季度业绩出现环比下滑。包括冀中能源、潞安环能、阳泉煤业、西山煤电、开滦股份等较为明显。我们认为主要原因是成本上升，但大部分产量和价格环比没有出现太大变化。

　　继续看好四季度煤炭行业基本面

　　短期，关注煤炭企业安全费维简费税收政策变更之后的年内季度调节效应：由于多提费用没有实际税务意义，上市公司有可能在四季度冲回部分未使用费用。因此，我们预计煤炭企业2011年四季度的业绩可能与往年有所差异。

　　中期，不应对煤炭基本面过于悲观，煤炭在中国能源结构中具有战略性地位，其他替代能源的增速低于预期。2012~2013年，我们仍然看好在需求与成本的共同推动下，国际市场和国内市场的煤价表现。

　　继续关注煤炭企业解决债转股问题的进展：我们认为，由于双方利益诉求的推动，目前地方煤炭企业集团与信达资产管理公司的谈判仍在进行，一旦双方达成妥协性方案，众多煤炭上市公司将面临重大的外延式扩张机会。

　　我们继续看好四季度煤炭行业基本面，布局四季度反弹——煤炭行业有较强的盈利能力和卖方定价权、企业具有重大外延式扩张机会等诸多特征，煤炭股有望成为反弹中较好的投资标的。