如何从新三板中挑出“千里马”

　　当券商把发展新三板业务作为工作的一个重点时，必然就产生一个新的问题：如何选择新三板公司以及怎样在推动该项业务发展的同时，避免对其他业务带来冲击。

　　就新三板公司的选择而言，对成长性的考量是最重要的。从企业的一般发展规律来看，起步阶段往往规模很有限，经过一段时间的努力，慢慢做起来了，达到并超越了盈亏平衡点，而后就有一个如何发展的问题。如果发展得好，那么就有机会成长为大公司，在细分行业中处于领先的地位。但是更大的可能是发展得不怎么样，难以进一步做大，那么也就进入了一个稳定运行的阶段，总体上会变得较为平庸。显然，在理论上处于这个阶段的企业，都是有可能到新三板来挂牌的，因为这有利于公司建立现代企业制度，同时也能够增强股票的流动性，提升价值。但选择并推荐什么样的企业到新三板上市，就是对券商业务能力的一场考核了。在这里，准确地辨析企业有无高成长性是最重要的，这里涉及对相关行业前景的判断，对企业竞争力的估计以及对企业管理团队的评价。在多数情况下，只有在这三方面都得出了乐观的结论，这样的企业才是值得推荐上新三板的，因为今后它会有一个很好的发展，存在转到创业板或者中小板上市的可能，挂牌以后将会受到投资者的欢迎，作为它的主办券商，无论是搞经纪业务还是担任做市商，都会有比较多的操作机会。

　　在实践中，拟挂牌新三板的公司因为规模小，资金来源单一，因此资金供应是比较紧张的，客观上也比较容易出现大股东出资不实或者无形资产评估过高等一系列问题，这不但扭曲了财务信息，而且也容易在对其价值分析时形成误导。解决这个问题的重要思路在于重视对这些企业现金流量的分析，因为现金流量能够真实反映出企业筹集资金和在经营活动中产生现金的能力，一般虚假出资是经不起现金流量表来检验的。另外，这些公司在起步初期，法人治理结构可能不是太完善，容易产生内部人控制问题和一股独大现象，券商在这里要帮助其完善治理。如果不能形成好的管理机制，那么宁愿放弃，不予推荐，因为如果没有建立现代企业制度，那么在现在的环境下，这样的企业是难以真正做大的并且不可能发展为受尊敬的公众公司。

　　最后，还需要指出的是，券商发展新三板业务，起点是新三板的扩容，场外交易市场的大规模发展。现在看来，这样做是有其合理性的，但也会带来一定的风险，如果新三板大扩容以后，有可能在短时间形成挂牌公司数量剧增的问题，虽然它们与主板市场并非处于同样的交易环境下，但是客观上还是会对其带来一定的冲击。还有，现在主板市场上也有一些从事园区开发的公司上市，在这些园区内设立新三板，对相关上市公司是一个很大的题材。事实上，去年以来，每次有新三板扩容的消息传出，这些公司的股票就会出现大幅度的上涨，由此引发市场波动，这也需要加以关注。因此，发展新三板一定要遵循循序渐进的原则，在搞好试点的基础上逐步推广，扩容要一步步地进行，不能急于求成。在这方面，管理层需要把握好节奏，作为业务的推进方，券商也要稳妥行动，不能冒进。

　　（作者为申银万国证券研究所首席分析师）