对冲基金策略60年变迁：从宏观主导到多策略并驾齐驱

　　张愎

　　随着宏观对冲策略传奇人物乔治·索罗斯宣布告别活跃了40多年的对冲基金舞台，很多人认为，对冲基金行业已经进入了一个多种策略并驾齐驱的新时代。

　　

　　各种策略的历史变迁

　　从1949年阿尔弗雷德·温斯洛·琼斯（Alfred Winslow Jones)创立世界上第一只对冲基金到20世纪80年代，这一阶段被称为对冲基金的幼年期。其间，对冲基金管理人都是使用股票多空策略，且业绩保持着非常高的私密性。

　　20世纪80年代，在索罗斯的引导下，对冲基金行业突破单一的股票多空策略，朝着货币以及商品等各种资产扩展，逐渐步入青年期。

　　全球宏观策略的基金管理人并不十分在意其资产是否经过对冲，他们关注更多的是进行杠杆交易，进行方向性的赌注，并以此来实现利润最大化。这个时期，另一些投资人则希望通过市场中立来寻找更为稳妥的方式获利，于是相对价值套利策略也就应运而生。20世纪80年代末，全球对冲基金已经达到200余家。有分析人士预计，当时采取全球宏观策略基金所管理的资产规模约为200亿美元，占对冲基金总资产的70%。

　　20世纪90年代，被称为对冲基金从青年期向成年期过渡的一个时期。这个时期，对冲基金行业发生了一系列的转变。首先，股票与债券开始区分开来，各自成长为独立的行业，其次，对冲基金的投资扩展到可以采用任何的投资策略，交易范围也遍布全球各个角落。一些行业基金开始出现股票多空策略和全球宏观策略在新兴市场寻找新的机会。此外，量化交易开始初露锋芒。

　　成长也伴随着剧痛，例如长期资本管理公司（LTCM）于1998年破产，一大批对冲基金因此而蒙受了巨大的亏损。但是这一时期对冲基金资产已经较10年前增长了19倍，总规模达到4000亿美元。宏观对冲基金执掌的资产依然占全行业的半壁江山。

　　2000年~2002年，互联网泡沫的破灭致使市场进入熊市周期，而对冲基金也开始蛰伏，为向成熟期转换而作准备。2002年之后，对冲基金行业再次进入惊人的增长阶段。

　　但之后，宏观对冲基金在资产管理规模中的占比开始每况愈下，目前却连四分之一都不到，而其他策略则如雨后春笋般发展壮大。

　　统计数据显示，1990~2007年间，对冲基金业的整体回报率达到了14%。

　　

　　五种主要的策略

　　根据目前比较流行的观点，全球对冲基金的投资策略主要可以分为五个主要的类别，其中包括股票多空策略、全球宏观策略、事件驱动策略、相对价值套利（股票市场中性策略）以及可转换套利。自金融危机开始，这几种策略的投资收益表现形成了一个交相呼应的局面。

　　瑞士信贷/特里蒙特关于对冲基金的数据显示，在2008年表现最为糟糕的策略是股票市场中性策略，全年共下跌40.3%，表现其次差的是可转换套利策略。而同一时期，表现相对较好的是专门做空股票的基金。不过自2009年3月开始，随着市场在经济复苏和美元贬值的双重刺激下强劲反弹，可转换套利则成为2009年最为亮眼的投资策略。与之相比，专门做空的对冲基金则又沦落为2009年表现最差的策略。

　　可转换债套利的基本策略是捕捉公司可转债和股票之间的价格偏差。短期，当可转债价格被低估的时候，借入并卖空股票，同时买入可转债，迅速将可转债转股归还，从中赚取利差。另外，还可以通过长时间持有可转债，利用可转债波动较股票小的特点，在合适的时间转股。2009年随着信用市场信心的提升，这一策略盛行一时。

　　可转债套利基金的典型代表人物是贾布里资本（Jabre Capital Partners）的创始人飞利浦·贾布里（Philippe Jabre)。该基金在2009年赚取了70%的利润。

　　不过，今年以来，形势又发生了较大变化。瑞士信贷/特里蒙特关于对冲基金的业绩指数显示，截至10月31日，事件驱动下跌了12.40%，为所有策略中表现最差的基金。

　　其他所谓的“事件驱动型基金”主要是围绕收购、IPO或破产等特殊事件进行交易。保尔森公司（Paulson & Co）是当今全球最大的事件驱动策略基金公司，也是今年损失最为严重的事件驱动策略基金。

　　该基金管理着360亿美元资金，因2007年豪赌美国次贷市场而一举成名。据传闻，该公司旗舰基金优势增长基金Advantage Plus今年前9个月净值下跌近46.73%。而据彭博新闻社报道，该基金今年以来赎回比例达8%。

　　当下，除了那些专门做空的对冲基金之外，采取股票多空策略的投资收益也不甚理想，年初至今已下跌7.33%。摩根大通(JPMorgan)旗下的股票多空型基金——高桥资本（Highbridge Capital）缩水9.2%。

　　对于宏观对冲基金，慕荣投资的创始合伙人赵众对第一财经日报《财商》记者表示：“根据对冲基金研究机构HFR的数据，从1991到2010年，全球宏观类对冲基金除了在1994年亏损外，其余19年都是正收益，远远超过标普，今年基本不赚不亏。”

　　赵众解释说，今年对于任何一种策略来说，都非常的艰难。而对于全球宏观策略来说，赚钱的难度源自于政策干预。相关的政策起伏一直在那里变化，政策有很多东西不可预见。人为干扰因素过大就造成了误判。比如前一段时间瑞士央行对瑞郎的干预就造成了很大影响。

　　不过，一些宏观对冲基金还是能够在市场的波动中赚钱。旗下掌管320亿美元资产的全球最大的宏观对冲基金布莱文·霍华德(Brevan Howard)最近利用全球市场的动荡获利近15亿美元，据接近该基金的人士称，其投资收益来源于“押注于全球经济放缓”。

　　

　　同质化倾向严重？

　　对冲基金自金融危机过后，在某知名对冲基金经理看来，对冲基金中出现了一种他在金融危机之前没有出现过的现象，那就是投资标的趋于一致，而这有违对冲基金追求“个性”的特征。

　　高盛高华近期公布的一份对冲基金研究报告显示，截至三季度末，对冲基金集中持仓的十只股票分别是苹果公司（Apple Inc.）、微软公司（Microsoft）、谷歌公司 （ Google Inc.）、摩根大通（ JPMorgan Chase & Co.）、辉瑞制药（Pfizer Inc.）、高通公司（QUALCOMM Inc.）、花旗集团（Citigroup Inc.）、思科系统公司（Cisco Systems Inc.）、雅虎公司（ Yahoo! Inc.）以及富国银行（ Wells Fargo & Co.）。

　　其中，在苹果公司、微软公司以及谷歌公司中拥有头寸的对冲基金已经达到了209家、158家和156家。

　　据统计，对冲基金仓位密集度最高的20 只股票中有8只股票是可选消费品板块，消费板块则成为了今年来对冲基金配置最高的行业。

　　对于这一现象，赵众告诉记者，好的公司有聚集效益，现在效益好的、收益高的都是在行业中领先的大企业。从资金量的角度看，货币宽松政策实际也是拉大企业的贫富差距。这样子强者越强，弱者越弱。因此，现在符合对冲基金投资标准的企业可能比较少，所以投资标的也相对较少。

　　另外，赵众还指出：“现在市场对某类事件聚焦程度非常高，如果一个对冲基金经理要做不主流的东西，流动性就会有问题，因此还是做能看得比较清晰的东西比较实在。想自作聪明，说不定就会踩到地雷了，就像曼氏金融那样落得一败涂地的下场。”