完善新股发行体制 询价承销主体需归位尽责

　　

　　核心提示：业内人士表示，下一步监管层更可能细化规则，敦促询价及承销两大主体归位尽责，在新股定价的博弈中增强市场主体的自身修正能力。

　　接受中国证券报采访的多位业内人士表示，近一年来，新股发行市盈率腰斩，新股定价遭遇市场定价的“天花板”。下一步监管层更可能细化规则，敦促询价及承销两大主体归位尽责，在新股定价的博弈中增强市场主体的自身修正能力。

　　市场化方向明确

　　证监会近日推出治市六大举措，明确表示将“逐步改变高市盈率发行股票局面”。沪深交易所高层人士上周末在深圳也公开指出新股定价中的一些问题。上交所总经理张育军直指“资本市场参与各方天平过于向控股股东和原始股东倾斜”，明确表示上市公司、券商及基金公司等应反思如何合理估值。深交所总经理宋丽萍坦言：“基金报价存在定价不合理或高估现象”，“不能盲目跟风搭便车，更不能因为委托代理问题而出现人情报价或哄抬发行价格的行为。”

　　市场人士也感受到了市场变化。在监管层剑指高价发行的同时，新华保险压缩发行规模。

　　“现在上发审会，我们的压力很大，主要是监管审核和对投行的要求更细，但我最近做的项目还没有遇到窗口指导。”对于市场上的诸多揣测，有投行人士透露，新华保险降低上市规模“很可能是针对补充材料意见，主承销商和公司自动压缩了发行规模，这是市场修正和博弈的结果”。

　　“应该把这理解为有弹性的过会制度。”针对市场上有关窗口指导的揣测，武汉科技大学金融证券研究所所长董登新认为，恰似股改“开弓没有回头箭”，新股发行改革市场化道路已确定。“市场化是改革的方向，不可逆转。”

　　发行市盈率下行

　　业内人士认为，下一步监管层可能会对新股发行合理定价增加调控砝码。

　　WIND数据显示，今年以来，各月新股发行的平均市盈率从年初的72倍一路下挫，6月跌至27倍的年内最低点，其后低位徘徊，10月为31倍，11月42倍，12月以来为39倍。

　　对于新股发行市盈率的节节下行，有投行人士认为，价格已经日趋合理。以前，新股发行的平均市盈率维持在30倍左右，而新股发行体制改革之后，市场的力量将新股发行价逼到了“市场的天花板”之下。特别是八菱科技中止发行后，不少询价机构日趋谨慎。有基金公司投资总监在接受中国证券报记者采访时明确表示对承销商给出高估值区间的新股“不感冒”。

　　不过，仍有专家认为目前新股定价依然偏高。“现在的中签率常常不足1%，说明投资者仍然不理性，没有学会用脚投票。”董登新认为，目前股市低迷，参照香港市场10倍左右发行市盈率的现状，A股创业板及中小板新股发行市盈率低至20倍才有吸引力。

　　在董登新看来，导致新股定价偏高的因素很多。例如，多年来退市制度的形同虚设扭曲了估值标准，投资者群体不够多元化和理性，中介机构的诚信监管依然存在盲点。

　　完善发行体制

　　“很多问题监管层看得很清楚，最近也出台了不少直击命门的政策，但指望立竿见影不现实，整体制度建设发挥作用需要很长的时间。”某投行人士表示，如果要使新股发行定价尽早达到合理水平，在制度建设之余，较为可能的办法是进行技术性调整以约束询价对象。

　　“应该把基金网下竞价的方式从荷兰式改为美式。”董登新介绍，目前基金公司等机构网下竞价采取荷兰式竞价法，在“价格优先”的原则下，这一中标价由最低报价决定，询价对象如果要想获得最多的配售额，最简单的办法就是“不负责任”地高报价，自然有最低报价者为他定价。相反，在美式竞价法下，报价从高到低“实价实配”，低报价的中标人就会占尽便宜，有利于促使询价对象给出心目中的最合理估值。他表示，网上定价可以参照网下定价的加权平均值确定。

　　除监管机构的询价行为外，不少分析人士预期，监管层将通过多种手段使承销商归位尽责。就新股定价而言，督促中介机构科学定价可能成为下一步监管的重要方向。

　　某券商分析师透露，该公司在承销某拟上市公司时，曾让分析师出具估值报告，分析师按照行业估值划定了估值区间，但遭到投行部门的否定，最终投行部门将分析师的定价大幅度拔高，然后才四处发放推介材料，但最终捧场的基金公司寥寥无几。

　　某不愿具名的大型投行高管表示，在投行业内，“拿大单、定高价”是衡量实力的关键指标，不少投行在争抢项目时甚至会脱离实际，拍着胸脯承诺高价。“加上多年来A股市场上新股不败，只要能过会，没有发不出去的新股，大家都削尖脑袋让基金公司帮忙发高价，这导致与国外投行相比，国内投行业务普遍技术含量低，多数公司的市场定价能力差。”在他看来，严查投行是否归位尽责、提高行业违规成本很可能是下一步新股发行监管的核心所在。

　　在投行业务实力较强的一些券商看来，随着配套制度完善和新股市场化程度的提升，定价将成为一门艺术。在群雄逐鹿的投行市场上，能找到市场承受能力和上市公司募资要求平衡点的实力派投行将从竞争中脱颖而出。

　　【责任编辑：李澎】