新兴市场不行了？

　　

　　最新的迹象显示熊途到了尽头，下一轮新兴市场繁荣启动在即。然而，我们有理由相信，这不是一个常规周期。新兴市场的黄金投资时代或许已然结束。

　　事情本不该这样。2011年最出乎股市投资者意料的，并非在危机中受创的欧洲市场表现疲弱，而是新兴经济体股市“血流成河”。

　　巴西、俄罗斯、印度和中国的表现，竟然比葡萄牙、意大利、爱尔兰、希腊和西班牙还要糟糕。发达经济体一直难以推动经济增长，而新兴经济体则有着相反的问题。超级宽松的货币及财政政策导致了房地产泡沫、产能约束和劳动力短缺。

　　如今，既然紧缩行动的效应已逐渐显现，放松政策看来已为期不远。在一个常规周期中，这将标志着熊途到了尽头，下一轮新兴市场繁荣启动在即。

　　然而，我们有理由相信，这不是一个常规周期。新兴市场的黄金投资时代或许已然结束。

　　第一点理由是：泡沫一旦破裂，要使之重新膨胀说起来容易，做起来却很难。

　　中国股市就是个例子。2007年上证指数于6000点见顶时，市净率为7倍，比1989年的日经指数和2000年的纳斯达克指数还高。后来，尽管中国政府掀起了空前规模的信贷热潮，中国股市却只展开了一波“死猫反弹”的行情。上证指数涨至接近以前高位一半的位置后，就乖乖地回吐了几乎所有涨幅。

　　假如中国追随上世纪60年末至70年代初的日本模式，那么其GDP增长率从两位数水平掉下来的过程，很可能是突如其来的。

　　在其他主要新兴经济体，股市泡沫和房地产泡沫是同时出现的，而不是像中国那样相继出现。

　　乍一看，远期市盈率处于合理水平，然而，采用10年平均盈利计算的“席勒市盈率”却显示，从历史标准来看，这些市场（比如印度和印尼的股市）的估值仍然偏高。

　　第二个值得警惕的理由是政治及治理风险。中国反向收购指数当前的历史市盈率不到4倍。该指数涵盖了73家通过买壳在美国交易所上市的中国公司。该指数处于低位，说明“中国森林”等一些公司的惨败引起了投资者的不安。更大范围的信心缺失，可能导致整体市场遭到同样的“小视”。

　　第三点理由是关于股票本身的供需平衡。

　　麦肯锡在一份报告中指出，在本10年内，全球对股票的需求相对于供给累计将出现12万亿美元的缺口。这样的“股票需求缺口”将几乎完全是新兴世界的现象，股票发行将层出不穷，以便为推动今后的增长而筹集资金，但新兴市场本身却缺乏相应的股权资本，来吸收这些股票。

　　有关成熟经济体的投资者将自动被新兴世界的高增长所吸引的观点，更多是种炒作，而非经过实际研究而得出的结论。“股票需求缺口”有助于解释为什么会是这样。经济的快速增长如果要求资本基础以同样快的速度扩张，对现有股东就不会有什么裨益。能够通过投资从现金流动中抓住新机会的公司，则另当别论。发达世界的跨国公司或许提供了利用新兴经济体增长的最佳方式。

　　上世纪90年代末的亚洲危机结束后，新兴世界的股市既便宜、又处于投资不足的状态，而且本身货币极具竞争力。上个10年间节节上涨的行情，已导致它们呈现出投资过度、泡沫丛生的面貌，同时它们的竞争优势也因通胀和货币升值而受到削弱。

　　也许只有再经历一次危机，它们才会重新变得像以往一样具有吸引力。

　　英国《金融时报》网文章原题：新兴市场没戏

　　（责任编辑：林秀敏）