张茉楠：中国金融暗河风险涌动

　　张茉楠 （国家信息中心预测部副研究员）

　　 随着近期中国一些地方的高利贷泡沫破灭，金融“暗河”——“影子银行”的系统性风险也开始渐渐浮出水面。目前，“影子银行”系统已经深刻地改变了中国的金融生态和金融结构。“影子银行”使原有金融调控鞭长莫及，由于游走于灰色地带，一旦基础支持资产出现问题，整个衍生而来的“倒金字塔”式的金融链条都会受到波及，从而给中国整体金融稳定带来极大的负面影响。

　　中国“影子银行”规模巨大

　　 2011年，中国金融总量调控趋紧，而融资需求却未见降温，供需天平两端开始加速失衡。于是，游离于正规信贷之外的“影子银行”对接了信贷需求的巨大缺口，资产规模也随之迅速膨胀。就具体规模而言，当下存在着不同的版本，比如根据野村证券的估计，中国的整体“影子银行”贷款规模已经达到8.5万亿元人民币；而据澳新银行估算的规模则是10万亿元左右。由于统计口径的问题，这些估算的数字未必准确，但中国“影子银行”的规模之大由此可见一斑。

　　 到底什么是“影子银行”？如何来界定？所谓“影子银行”，在不同国家其定义也有所区别，在美国是指金融市场把银行贷款证券化，通过证券市场获得资金或进行信贷无限扩张的一种融资方式；在我国目前表现为银信合作理财、地下钱庄、小额贷款公司、典当行、民间金融、私募投资、对冲基金等非银行金融机构贷款。但无论何种方式，其本质就是游离于正常金融监管之外的金融“暗河”。

　　 “影子银行”创生于全球金融最发达的美国，可以说“影子银行”已经深刻改变了美国的金融结构与金融运行模式，早已成为美国货币创造的主体之一。“影子银行”的个体性风险加上其迅速膨胀的规模，成为引发美国整个金融系统风险的重要因素。最典型的例子是信用违约掉期（CDS）。这种住房按揭贷款融资来源方式的改变，不仅降低了住房按揭者的融资成本，也催生了整体资产泡沫。1997年，这个市场还只有1800亿美元规模；到了2008年，全球CDS信用违约掉期市场交易已经达到62万亿美元。由于CDS过度交易等带来的杠杆放大，风险自然地转移分散到银行业系统和金融市场之中，这也使得整个金融体系暴露在一个巨大的系统性风险之下，随着美国房地产价格下跌，引发了全球连锁性的金融危机。

　　“影子银行”是金融深化产物

　　 与美国相比，尽管“影子银行”的表现形式不同，但中国的“影子银行”系统在某种程度上也是金融深化的产物。

　　 中国是典型的间接融资的银行主导型金融体系，改革开放30多年来，以银行信贷为主的间接融资占据我国社会融资总量的80%至90%。但本世纪以来，随着全球金融自由化以及中国“金融深化”以及“金融脱媒”的快速发展，融资格局已经发生了深刻的变化。中国银行业金融机构的融资规模占全社会融资总量的比重有所下降，比如，2002年人民币贷款占比为92%。央行货币政策调控也可以简略概括为：根据GDP增速确定广义货币供应量M2的大致增速，并将之折算为当年新增贷款规模。央行货币政策目标名义瞄准M2，实质只需控制住信贷规模。

　　 然而，近些年来，随着中国金融脱媒和大量表外资产的出现，“影子银行”发展迅速，表内信贷增长量已不能完全反映全社会的资金供求状况，金融总量快速扩张，金融结构多元发展，金融产品和融资工具不断创新，证券、保险类机构对实体经济资金支持加大，商业银行表外业务对贷款表现出明显替代效应；另一方面，其他融资方式发展迅速，银行贷款在社会融资总量中的比重下降。

　　“影子银行”可让货币政策失效

　　 “影子银行”已经对中国信用创造和金融运行产生了重要影响，主要表现在以下几个方面：

　　 首先，银行可自由运用资金比率下降，脱媒资金流向直接融资市场，直接融资规模增加。由于“影子银行”游离于监管之外，很多银行将贷款转成被依托公司打包的金融产品，这些被轻度监管的信托公司再将资金投资于实物、基础设施、金融工具和高风险高回报的领域，如股票市场、房地产等，并通过资产抵押以及股权持有等方式，将更多的主体联系在一起。由于资产领域的获利丰厚以及民间资金的饥渴，参与“影子银行”活动的，也不乏一些国企和上市公司的身影。有媒体报道称，包括中石油等大型国企均设立金融业务平台，从事放贷业务。据估计，“影子银行”系统每年资金流量已达2万亿元，相当于GDP的5%左右。

　　 其次，“影子银行”系统的存在可能让货币政策面临失效。应该说，中国货币存量在全球位居前列是不争的事实。近几年，中国的基础货币并没有增长太快，但整体流动性增长却十分迅速。这说明货币主要不是央行外生供给的，而是产生于为投资而融资和资本资产头寸融资的过程之中，影子信贷可能会重新回到银行的资产负债表上，并加大货币流通的速度，这使得央行使用利率、存款准备金率等常规抑制通胀的手段，效果大打折扣。

　　 不能否认的是，中国 “影子银行”体系的躁动与中国金融转型相伴而生，要约束“影子银行”的过度发展，也要正确处理正规金融体系和“影子银行”体系的关系。疏通社会资金在金融体制内外的循环，加强“影子银行”金融风险体系的全面监管，避免资金链断裂衍生的系统性冲击，已经是摆在决策者面前更紧迫的议题。