评估江湖：同一标的不同评估 价格相差近4倍

　　陆晓辉

　　核心提示：我们经常可以看到一些聪明的企业或者负责人根据需求在这些方法中游走，寻找对自己最为有利的估值。

　　21世纪网 是14.86亿元还是20.62亿元抑或53.43亿元？在2008年三一重工收购三一重机的公告中，我们看到同样的一个标的，不同的评估方法得出了上述不同的结果。

　　对此，全国人大《评估法》立法起草组成员，全国资深房地产估价师、土地估价师、资产评估师崔太平近日向21世纪网表示：评估本身不同于数学计算，不可能1加1等于2。不同评估方法，得出不同的评估结果，这很正常。因此，评估师需要选择合适的评估方法，并对于评估结果进行取舍。

　　不过，我们经常可以看到一些聪明的企业或者负责人根据需求在这些方法中游走，寻找对自己最为有利的估值。

　　差异的结果

　　2011年11月，广州越秀区法院开庭审理中联资产评估公司在广州评估一块地少算2.3亿元一案。

　　据悉，中石化胜利油田旗下的东营大明置业发展有限责任公司是一家国有公司，这家公司在广东全资控股了广东美洲原野山庄开发有限公司。大明公司决定，美洲原野公司拟由注册资本1000万元增资到5000万元，由深圳光大嘉华投资有限公司注资人民币3600万，持有美洲原野公司72%的股权。

　　为此，东营大明公司委托了中联资产评估有限公司南方分公司，对美洲原野公司进行资产评估。中联公司出具的中联评报字[2007]第746号文《美洲原野公司拟增资扩股项目资产评估报告书》，将美洲公司的1000亩土地使用权放入“存货”一项，评估报告给出的1000亩土地评估价为6891万元。这1000亩土地在2007年8月的价格是人民币3亿元，中联公司的资产评估报告使得土地价格被人为降低，降低份额超过2.3亿元。

　　无独有偶。去年年底“深鸿基也陷入因为评估带来的纷争。

　　2011年4月，深鸿基以1.58亿元的价格将新鸿业66.5%的股权转让给赛德隆。赛德隆当时并没有付款，而是承诺以其持有的西安深鸿基40%的股权应分得的利润和收益偿付股权转让款。

　　6月，深鸿基以2.06亿元的价格购买百川盛业所持有的西安深鸿基40%的股权，与卖出新鸿业40%应收款1.58亿元相抵消后，赛德隆不仅不需要向深鸿基支付新鸿业的转让款，深鸿基反而向百川盛业支付4831万元的差额补偿金。

　　据悉，深鸿基卖出新鸿业的溢价率为78.24%，而买入西安深鸿基时溢价却高达354.08%，两相对比，差距明显。

　　游走在不同方法

　　虽然上述事例中出现的数字差额较大，但严格来说评估结果并没有多大的问题，问题出现在评估方法身上。

　　大连国创投资管理有限公司投资总监岳阳向21世纪网表示：目前我国评估一般包括以下几种方法：成本法、收益法、市场法等，资本市场上还有市盈率比较法、市净率比较法、EV/EBITDA倍数法。不同的评估方法得出的结果相差较大，有时出现的差异令人咋舌。

　　崔太平告诉21世纪网：在房地产市场存在泡沫的情况下，用市场法得出的评估价格肯定要高于收益法得出的评估价格。这就会导致市场价格较高的房地产，如住宅要靠租金收回投资，就几乎不可能。因为要50年甚至100年。

　　崔太平的观点在深鸿基一案中得到了体现。

　　岳阳表示：深鸿基以1.58亿元的价格将新鸿业66.5%的股权转让给赛德隆时，评估机构对新鸿业存货采用成本法评估，价格相对较低。而深鸿基以2.06亿元的价格购买百川盛业所持有的西安深鸿基时，评估机构则对西安深鸿基的存货采用假设开发法评估即收益法，其价格较净资产溢价则更为明显。

　　“都是惯用评估方法，你能说哪个是公正的，哪个是错误的吗？”岳阳反问道。

　　若不同标的用同一评估法得出的结果差异并不明显，那同一标的、不同评估法得到的评估价格或更会让人惊讶。

　　在2008年三一重工收购三一重机的公告中，三一重工列出了数种评估方式与对应结果，最高与最低相差近4倍。

　　首先三一重工利用市盈率比较法计算除了三一重机的价格。

　　三一重机2008年预计净利润为1.456亿元（扣除证券投资亏损后的净利润为2.1亿元），2009年预计净利润为3.8亿元，则2008年和2009年按股权价值19.8亿元测算的模拟市盈率为13.60倍（扣除证券投资亏损的市盈率为9.43倍）、5.21倍。若取可比公司2008年平均市盈率14.06倍，计算可得三一重机的股权价值在20.47亿元（扣除证券投资亏损的股权价值为29.53亿元）～53.43亿元之间。

　　随后，三一重工以市净率比较法计算出三一重机的评估值。

　　三一重机2008年6月30日净资产为40,946.24万元，若取可比公司平均市净率3.63倍，计算可得公司股权价值为14.86亿元。

　　此外，三一重工还以企业价值和息税折旧摊销前利润的比率（EV/EBITDA） 倍数法计算出了三一重机可能的市场价格。

　　由于三一重机2008年预估的净利润为1.456亿元（扣除证券投资亏损后的净利润为2.1亿元），EBITDA为1.95亿元（扣除证券投资亏损的EBITDA 2.39亿元）。若取可比公司EV/EBITDA倍数15.8倍，计算可得三一重机股权价值为21.04亿元，扣除证券投资亏损的股权价值为28.04亿元。

　　同一个标的，最少评估值为14.86亿元，最高的可以达到53.43亿元，相差近近4倍。若上市公司运用最高评估值购入，对中小投资者来说，无疑是一个巨大的伤害。

　　对此，有业内人士表示：评估方法是影响评估结果的一个关键因素。虽然不同的评估方法具有各自不同的评估思路、评估前提和运用条件，但其本质功能是用来揭示资产公允价值的技术手段。但现在评估机构为满足相关者的需要，人为选用不适当评估方法的动机较强。

　　岳阳表示：“现在资产评估已经成为某些上市公司输送利益的工具了。在现阶段采用单一的方法评估，容易出现有失公允的现象，在评估的时候，最好采用两种以上方法相结合。”（21世纪网 陆晓辉）