新创业板退市制度即将出台 中经博主热议退市为何比登天还难？

　　

　　中国经济网编者按：近日，深交所发布对《关于完善创业板退市制度的方案(征求意见稿)》进行的修改说明报告。此次说明，对完善恢复上市的审核标准，不支持通过“借壳”恢复上市等七个方面做出修改完善。修改经批准后新的创业板退市制度将正式实施。2009年创业板诞生，其退市制度一度被市场寄予厚望，但实际上，创业板运行两年多以来，让该退市制度形同虚设，已经严重失灵。业内人士认为，虽然步履维艰，但是新创业板退市制度迈出了郭树清实质性改革的第一步。

　　创业板退市制度任重道远

　　

　　叶檀：创业板退市比上市还难

　　深交所总经理宋丽萍日前正式回应市场退市方案过于宽松的质疑，首次承认创业板退市困难，表示“上市公司的退市不仅涉及职工和债权人事项，也涉及地方政府和部门，更关系到不特定的、成千上万投资者的切身利益，利益关系要复杂得多。”。推出退市机制将触动庞大的利益群体，牵一发而动全身。目前出现的两个信号，显示退市制度可能遭遇激烈抵抗，被化骨绵掌的方式化于无形。【全文】

　　曹中铭：“退市难”不是难退市的理由

　　尽管宋丽萍认为利益关系复杂的原因创业板退市制度难制定，但退市难却不应成为上市公司难退市的理由。事实上，A股为什么会出现即使是“僵尸”公司都难退市的格局？其一是制度建设存在漏洞；其二显然在于游戏规则没有得到切实的执行。【全文】

　　退市制度要首先保护中小投资者利益

　　

　　皮海洲：欺诈上市应给予直接退市

　　虽然从创业板市场的建设来说，这是一件值得期待的事情，但作为投资者来说，随着创业板退市制度的推出，也务必要正视创业板公司的退市风险。因此，投资者无不希望创业板退市制度能够尽可能完善一些，而且伴随着创业板退市制度的出台，与之相配套的有关制度，以及对投资者权益的保护制度也都能够尽快出台。否则，创业板退市制度又将如主板一样，公众投资者成为退市制度的最大受害者。【全文】

　　张捷：退市制度不能拔苗助长罔顾民生

　　我们股市的退市制度的建立，一定不能拔苗助长，一定要考虑到民生，也就是小股东和散户的利益在退市的环节得到充分的保障，否则这样的退市建立成为了再一次掠夺小股东和散户的制度，一定是要造成比股市当中经济问题更严重的社会问题，这是我们的执政者必须要全面考虑的大局观问题，改革是必要的，但是过程是更重要的。【全文】

　　创业板退市制度值得主板借鉴

　　

　　董登新：30多只A股资不抵债可批量退市

　　A股主板退市标准应该向深交所创业板学习！深交所创业板最有威慑力的退市标准之一，就是资不抵债退市法：即一旦经审计的年度财务会计报告显示公司净资产为负，或者因追溯调整导致年度净资产为负，则其股票暂停上市；连续两年净资产为负或者因追溯调整导致连续两年净资产为负，则其股票终止上市。这是最值得主板借鉴的退市标准之一！【全文】

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　　退市制度吃了一记闷棍

　　作者：叶檀

　　创业板退市比上市还难。深交所总经理宋丽萍日前正式回应市场退市方案过于宽松的质疑，首次承认创业板退市困难，表示“上市公司的退市不仅涉及职工和债权人事项，也涉及地方政府和部门，更关系到不特定的、成千上万投资者的切身利益，利益关系要复杂得多。”。推出退市机制将触动庞大的利益群体，牵一发而动全身。目前出现的两个信号，显示退市制度可能遭遇激烈抵抗，被化骨绵掌的方式化于无形。

　　深交所的公开信息与坦承态度，使投资者得以了解，目前退市条款非常宽松到接近溺爱的程度。步入退市泥潭的除非烂到连干净的壳都无法雕琢，只要有最后一线希望就不可能退市。

　　具体而言，创业板公司在最近36个月内累计受到交易所公开谴责3次的，其股票将终止上市。历史上，深交所主板中36个月内曾受到我所公开谴责3次的公司有6家，中小板和创业板还没有出现上述情况；创业板公司股票出现连续20个交易日每日收盘价均低于每股面值的，其股票将终止上市。经测算，2000年以来深市主板共有6家公司出现过9次“连续20个交易日每日收盘价均低于每股面值”的情形，中小板和创业板公司尚未出现过这种情况；连续两年净资产为负，则其股票终止上市。中小板历史上曾经有1家公司出现过连续两年净资产为负的情形，创业板还没有出现这种情形；一旦出现连续120个交易日累计股票成交量低于100万股情形的，将终止上市。2000年以来，深市主板历史上曾有1家公司出现过“连续120个交易日累计股票成交量低于100万股”的情形，中小板和创业板还没有出现过这种情形。上述所有的条款有两大特征，一是为未来可能出现的情况预留空间，二是对于目前的市场，基本是聋子的耳朵，摆设。

　　最具突破性和威慑力的条款是对暂停上市公司恢复上市的财务标准，参照首次公开发行和再融资的计算方法，以扣除非经常性损益前后的净利润孰低作为盈利判断标准。数据可以看出这一点，深市主板历史上共有30家因连续三年亏损而暂停上市的公司实现了恢复上市，其中有24家公司“扣非”后的净利润为负，参照本条款的规定，这24家公司将不能恢复上市。鉴于中国证券市场的复杂以及操纵数据的技巧，退市改革的成败系于这一条款，而“不支持通过‘借壳’恢复上市”是核心密码，如果“不支持”能够改成“不允许”，背后的隐形利益者的背书、寻租空间将大为减少。改革者已经尽了最大的努力，结果是以“不支持”三字暧昧地表明自己的观点，很显然这是妥协的结果。

　　近日另一起成功重组的案例，让期盼实质性退市制度尽快推出的市场人士吃了一记闷棍。

　　S*ST北亚是垃圾中的战斗机。2006年3月，上交所公开谴责北亚实业(集团)股份有限公司和董事长刘贵亭、董事刘申、刘桦、独立董事郝坤、赵玉娟、刘彦，原因是决有履行信息披露义务。2004年与2005年期间，该公司合计有162189万元(占该公司2004年末经审计净资产的102.75%)的逾期贷款，涉及人民币87334万元(占该公司2004年末经审计净资产的55.33%)的重大诉讼。2009年4月1日，北亚股份原董事长刘贵亭因挪用资金罪，判处无期徒刑；构成贪污罪，判处无期徒刑并处没收个人全部财产；收受贿赂罪成立，判处有期徒刑10年；单位行贿罪成立，判处有期徒刑3年。

　　该公司一度是贪腐温床，也是原有铁路混乱体制的缩影，从拥有优质资产到多元化后丧失主营业务，从股权的争夺和剥离成净壳等过程，该公司的过程就是社会价值与经济价值的双重损毁过程，最大的目标就是让把北亚打造成一个干净的壳。由于经营不善、连续三年亏损，根据上证所上证字［2007］102号《关于对北亚实业（集团）股份有限公司股票实施暂停上市的决定》，北亚集团股票于2007年5月25日起暂停上市。2008年2月3日，北亚集团被哈中院裁定进入破产重整程序。2010年12月27日，哈中院裁定确认北亚集团重整计划执行完毕，北亚集团破产重整程序已全部终结。期间两次破产重组方案未获通过。

　　这家暂停上市将近五年之久的公司迎来了“贵人”。今年2月13日，S*ST北亚的重组方案获并购重组委审核有条件通过，从重组申请过会到取得批文，S*ST北亚仅用了10多天时间，称得上是天文速度，重组方似乎手执尚方，运作效率极高。

　　该项借壳被吹嘘为产融结合的典范——拟注入的中航投资不但是第一家完成金融资产整合、实现专业化管理的实业类央企投资公司，还将是第一家直接上市的金融控股公司——甚至成为中国的GE，彼得林奇和安东尼波顿都表示过，诸如华尔街日报第二之类的吹捧大多不会给投资者带来第一的运气。

　　成立不久的中航投资资产被评估出664，797．57万元的高价，投资者们在憧憬乌鸡变凤凰的神迹，难言之隐被锦衣掩盖，新华人寿股权的低调拍卖忽略不提，借壳似乎对各方有利，但中国证券市场因此成为投机的、道德低下的市场。投资者将继续寻找干净的垃圾，寻求神迹的眷顾。如归真堂战略投资者所说，这是个不道德的市场。

　　借壳被披上了稳定市场、保护投资者利益的虎皮，说白了不过是利益作祟，将制度炸弹击鼓传花。改革者与利益集团的博弈如火如荼，这场战争远未结束。

　　叶檀博客：http://blog.ce.cn/html/51/110651.html

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　　“退市难”不是难退市的理由

　　作者：曹中铭

　　上周末，在2012“远见杯”全球宏观经济预测春季年会上，深交所总经理宋丽萍表示，市场一直都很关注创业板的退市制度，说明上市公司的退市是一个亟待突破的难题。上市公司的退市不仅涉及职工和债权人事项，也涉及到地方政府和部门，更关系到不特定的、成千上万投资者的切身利益，利益关系要复杂得多。

　　资本市场作为一个利益的博弈场所，不仅上市公司的退市问题牵涉到多方的利益，其在挂牌期间亦同样如此。但目前A股市场却遭遇到“宽”进“严”出的尴尬，新股挂牌似乎很容易，而上市公司的退市却很难。2010年有超过300家新股上市，去年亦达到282家之多，然而“被退市”的上市公司一家也没有。

　　自2001年底PT水仙的退市正式拉开了中国资本市场退市的序幕之后，统计资料显示，包括置换退市的在内，沪深两市累计有77家上市公司被开除了“市藉”。其中，2004年与2005年曾经达到一个高潮，此后则呈现出逐年递减的态势。2006年有3家，2007年有5家，2008年有2家，2009年“白板”。

　　另一方面，一些本该退市的上市公司，频繁地借助于多种手段或方法规避“被退市”的命运。如地方部门的补贴、奖励、卖资产，或通过资产重组与“报表重组”等方式实现盈利，从而获得喘息的机会。更有甚者，通过人为操纵，财务报表出现连续两年巨亏后产生盈利的“一二一法则”来逃避退市。这些股市“不死鸟”与“僵尸”公司，亦在市场上形成一道“亮丽”的风景。

　　不仅如此，绩差股与股市“不死鸟”还成为市场疯狂投机炒作的对象，成为某些“先知先觉”者实现暴富的温床，成为内幕交易与操纵股价等违规行为的多发地。其严重地影响到市场正常的交易秩序，损害了广大中小投资者的利益。而这一切，均出现行退市机制的形同虚设密切相关。因此，市场要求改革退市制度的呼声不绝于耳。

　　尽管宋丽萍认为利益关系复杂的原因创业板退市制度难制定，但退市难却不应成为上市公司难退市的理由。事实上，A股为什么会出现即使是“僵尸”公司都难退市的格局？其一是制度建设存在漏洞；其二显然在于游戏规则没有得到切实的执行。

　　以净资产值指标为例。目前沪深两市净资产值为负值的上市公司有33家，这些资不抵债的公司，要么连年亏损，要么主业早已荒废，既不能为投资者带来回报，却又苟活于市场，其“剩余价值”就剩下“壳资源”。而根据现行退市制度的规定，净资产值为负值的上市公司，只要符合条件，就能继续混迹于市场之中。实际上，这样的公司存在于市场中，到底又有什么意义呢？

　　又如创业板退市制度征求意见稿中规定，“不支持暂停上市公司通过借壳方式恢复上市。”“不支持”并不意味着不允许，个中存在较大的操作空间。而市场中多数意见认为，应该切断创业板暂停上市公司通过借壳上市的途径，建议将“不支持”修改为“禁止”。但深交所的相关说明显示，“不支持”将修改为“不允许”。虽然是“不允许”，同样留下了“腾挪”的余地。A股市场中钻制度空子的例子其实并不少见。

　　上市公司退市真的有那么难吗？答案是否定的。如果从中国资本市场的整体利益与发展需要方面考虑，如果从维护广大中小投资者利益的角度上考虑，而不是仅仅局限于局部利益，退市制度的推出与执行其实并不难，关键在于监管部门有没有决心以及如何进行运作。

　　曹中铭博客：http://blog.ce.cn/html/27/101827.html

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　　欺诈上市应给予直接退市

　　作者：皮海洲

　　在公开征求意见近三个月后，深圳证券交易所日前发布了《关于完善创业板退市制度的方案》征求意见和修改情况的说明，并明确根据创业板退市制度方案的有关内容修订《创业板股票上市规则》。深交所称，预计今年一季度完成《创业板股票上市规则》的修订工作，经批准后，新的创业板退市制度将正式实施。

　　创业板退市制度的正式推出离投资者越来越近了。虽然从创业板市场的建设来说，这是一件值得期待的事情，但作为投资者来说，随着创业板退市制度的推出，也务必要正视创业板公司的退市风险。因此，投资者无不希望创业板退市制度能够尽可能完善一些，而且伴随着创业板退市制度的出台，与之相配套的有关制度，以及对投资者权益的保护制度也都能够尽快出台。否则，创业板退市制度又将如主板一样，公众投资者成为退市制度的最大受害者。

　　与主板退市制度一样，目前创业板退市制度存在一个最大不足就是没有将欺诈上市列入到退市的范围。欺诈上市是资本市场最大的犯罪，这种行为在世界上那些成熟的股市都是直接退市的。但国内的法律法规，从保护上市公司圈钱的角度出发，对欺诈上市行取的是包庇做法。如《证券法》第一百八十九条明确规定，发行人不符合发行条件，以欺骗手段骗取发行核准，……已经发行证券的，处以非法所募资金金额百分之一以上百分之五以下的罚款。对直接负责的主管人员和其他直接责任人员处以三万元以上三十万元以下的罚款。根据这一条款，欺诈上市公司只需要缴纳一定的罚金就可以继续上市，这是对欺诈上市行为的最大保护。或许是因为《证券法》这一条款还未作出具体修改的缘故，创业板退市制度也在回避欺诈上市公司的退市问题。实际上，这个问题是回避不了的。对于中国股市来说，如果欺诈上市公司都可以不退市的话，那么就没有任何公司更应该退市了。创业板退市制度必须将这个问题纳入其中，对欺诈上市行为实行直接退市，快速退市。如果是因为《证券法》的修改妨碍了创业板退市制度的完善，那么在《证券法》没有作出修改之前，创业板退市制度就没有必要急于推出。推出一个不完善的退市制度更是对中国股市及广大投资者的最大不负责。

　　不仅如此，推出创业板退市制度，还必须完善限售股减持制度。根据现行的限售股减持办法，大小非是可以抛售一空的。问题是一旦公司控股股东也将股份减持一空。在这种情况下，创业板公司退市，那么利益受到损害的就只有公众投资者了。因此，为防止这种情况的出现，至少需要对控股股东所持股份的套现问题作出限制。比如，公司业绩下降时，大股东不得减持股份。当控股股东所持股份降至公司总股本的25%时，不能通过网上减持或大宗交易减持，而只能在网下通过协议转让的方式，一次性转让给愿意接手公司的潜在大股东。

　　此外，在推出创业板退市制度的同时，必须引进集体诉讼制度，追究退市企业有关责任人的责任，赔偿投资者损失。如果不能引进集体诉讼制度来保护广大投资者合法权益，那么企业退市最终损害的就只是公众投资者利益，这样的退市制度是应该遭到万人唾骂的。

　　皮海洲博客：http://blog.ce.cn/html/92/107592.html

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　　股市退市制度不能拔苗助长罔顾民生

　　作者：张捷

　　对于现在的中国股市有一个话题是很热的，那就是股市的退市制度，中国的上市公司是不死鸟已经很多年了，再不好的公司一般也能够重组然后股价暴涨，导致中国股市一个很不正常的现象就是ST股得到了非理性的炒作，各种上市公司的重组成为下一次的洗劫，这个击鼓传花的过程不终止，中国股市的健康发展就始终受到巨大的威胁。

　　对于建立中国股市的退市制度大量的专家都在极力的呼吁，对于此项股市的改革各种声音是很激进的，很多人都主张是一步到位，主张对于创业板建立强力的退市制度等等，但是对于这样的退市制度的建立，本人认为就如罗马不是一天建成的一样，一个好的市场制度也不是一天建成的，过于激进的改革是不得不要考虑对于民生的影响的，不能不顾对于先前老百姓的资产的影响而拔苗助长，改革是治病救人，不能为了治病而不顾肌体是否能够承受而冒治死人的风险。

　　现在我们说要退市，而真正的退市到来损失最大的是谁？还是退市公司的散户股东，是持有这个公司股票的老百姓！因为上市公司退市了，老百姓持股损失溢价不说，这些股票没有了交易，也没有了上市公司的信息公开，老百姓持有的股票的权利得不到任何的保障，可以说是两眼一摸黑，而一般老百姓几手股票总价值几百几千的，维权的成本是过高的，在退市以后没有信息披露的情况下监督公司的成本也是过高的，这样的退市发生以后，必然是对于社会安定团结的破坏！而对于退市的机构投资者是大户，本身机构还有巨大的力量可以对退市公司发挥作用，这里对于小股东是不公平的。

　　更进一步的是退市公司的大股东和控股股东经常是应当承担责任的，弄虚作假的情况是很多的，在上市公司需要信息披露的情况下监督还是有压力的，但是退市了以后不用公告了，继续造假变得更容易，还可以把他们以前的问题洗白，他们反而更容易逃避责任，因为退市的公司不用公告了，各种暗箱操作都变得容易了，就如有些上市公司为了将来的操作不用公开还要花费巨资进行私有化呢，现在如果退市反而成就了他们私有化和暗箱操作，岂不是适得其反？

　　因此对于中国股市退市制度的建设和市场的改革，一定不能拔苗助长，我们不妨看一下外国的市场，与之相比较才能够让大家更好的认识问题的本质。首先外国市场是以机构为主的市场我们是以散户为主的市场，退市对于机构投资者和散户投资者是完全不同的。再进一步的就是海外的退市不是直接退出交易变成暗箱，而是退到柜台市场，海外是有完善的柜台证券交易市场的，但是中国这样的市场建设目前还很不完善，没有柜台市场小股东的股票难以交易，也没有了柜台市场经营着的监督代理，中外的退市本身就是不同的。还有就是海外的责任承担机制是完善的，对于上市公司的中介服务机构的责任非常严格，大股东弄虚作假导致退市等情况发生，这个公司的保荐人、律师事务所、会计师事务所等都要承担无限连带责任的，当年安然公司的丑闻是直接造成世界级会计巨头安达信的垮台的，但是中国处理了那么多的上市公司却没有看到哪一个会计师事务所赔偿了巨款。

　　因此我们建立退市制度是需要系统的和全面的借鉴海外的先进经验的，退市制度的建设是一项系统工程而不能不顾配套的拔苗助长，中国要完善退市制度，首先就是要建设好柜台交易市场作为证券市场的重要补充，让退市的公司有去处，然后就是对于上市公司退市以后责任的承担要明确，保荐人、律师、会计师和大股东如何承担责任保护公司的小股东和散户，我们完全可以按照美国银行破产时候的清偿办法一样，在退市的时候优先保护企业的中小投资人，以一定的手数完全补偿不同的股票账户，比方说让每个股东可以套现100手，这套现的钱需要上市公司退市的时候回购或者保荐人回购等等，或者给一个保底的价格让退市公司或保荐人回购等等，总之退市制度开始之前，必须要有足够的配套制度，尤其是保障小股东的配套制度才可以。

　　综上所述，我们股市的退市制度的建立，一定不能拔苗助长，一定要考虑到民生，也就是小股东和散户的利益在退市的环节得到充分的保障，否则这样的退市建立成为了再一次掠夺小股东和散户的制度，一定是要造成比股市当中经济问题更严重的社会问题，这是我们的执政者必须要全面考虑的大局观问题，改革是必要的，但是过程是更重要的。

　　 张捷博客：http://blog.ce.cn/html/27/525727.html

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　　30多只A股资不抵债可批量退市

　　——A股主板退市制度改革方案再设计

　　作者：董登新

　　深交所创业板退市制度（修订稿）即将于下月正式颁布。这是重大利好，也是重大警示。深交所创业板退市制度的设计理念超前而先进，它既针对中国特色的A股市场弊端，以及主板退市制度形同虚设的危害，同时，它也借鉴了世界最大创业板NASDAQ的成功经验，进而形成了多元化、市场化、定量化，以及与IPO标准对称化的退市制度。这是中国A股退市制度的第一次革命性的改革与进步。

　　A股主板退市标准应该向深交所创业板学习！深交所创业板最有威慑力的退市标准之一，就是资不抵债退市法：即一旦经审计的年度财务会计报告显示公司净资产为负，或者因追溯调整导致年度净资产为负，则其股票暂停上市；连续两年净资产为负或者因追溯调整导致连续两年净资产为负，则其股票终止上市。这是最值得主板借鉴的退市标准之一！

　　如果主板引入资不抵债退市标准，则A股目前至少有30家公司可以直接退市到场外市场（OTC）。这对主板垃圾股的过度投机及炒壳重且游戏将是沉重打击，它将教会投资者“用脚投票”，还原股价真实信号，并有利于剿灭IPO三高现象，它将极大地激活股市资源配置功能。我们期盼着主板退市制度尽快改革！

　　笔者建议：主板退市制度改革方案的设计，完全可以直接比照深交所创业板退市标准的架构及底线来设计。例如，美国的主板（纽约证交所）与创业板（NASDAQ）退市制度在设计理念及退市框架上基本一致。

　　随着A股市场不断扩容，挂牌公司数量不断增加，淘汰机制也应发挥对应作用，这是股市资源配置功能的深切需求。既然在IPO标准及发审环节，主板与创业板是完全互联互动的，那么，在淘汰环节及退市制度上，主板与创业板也应该同进退、共使命。

　　笔者建议：A股主板退市制度设计也应该遵循多元化、市场化、定量化，以及与IPO标准对称化的四大基本原则，尤其是要注意与创业板退市制度的高度呼应，彻底攻克“死不退市”的恶行与劣迹。

　　比照深交所创业板退市规则，可量化的主板退市标准可作如下设计：

　　（1）资不抵债退市标准。这是“死不退市”与“炒壳重组”的真正杀手、克星。凡是连续两年净资产为负数的，可以直接退市。

　　（2）连续亏损退市标准。这在原来标准基础上适当进行修订，凡是连续两年亏损的，暂停交易。宽限期设为半年。

　　（3）总资产退市标准。这是一个专为*ST星美量身订做的退市标准，将来仍会有类似案例发生。建议上市公司总资产不足1亿元时，可直接退市。

　　（4）1元退市标准。这是主板和创业板退市制度严格执行到位后必然会出现的一种“自然现象”，逼近1元的过程也就是“死亡通道”，若连续30个交易日收盘价平均值低于1元的，直接退市。这是投资者直接“用脚投票”的结果。

　　（5）总市值退市标准。这也是投资者用脚投票的结果。

　　（6）成交量退市标准。这也是投资者用脚投票的结果。

　　（7）交易所公开谴责退市标准。36个月被证交所公开谴责3次，直接退市。

　　创业板退市制度正式公布，将对主板产生重大冲击，这也意味着主板退市制度改革在即。笔者建议，投资者要提前做好心理准备，不要心存任何幻想和侥幸，及早防范制度变革带来的巨大风险，现在远离垃圾股，仍不算晚。切莫等风险变成现实，悔之晚已！退市制度改革不可能保护垃圾股投资者，相反，应劝退他们。

　　董登新博客：http://blog.ce.cn/html/07/107307.html

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