向伯南克泡沫进发：扩张货币政策第三阶段

　　斯特凡·比尔迈（Stefan Bielmeier）

　　[ 美联储长期扩张货币政策带来的威胁似乎更加严重了。风险在于，不仅是储蓄，还有以高估资产作抵押的大量借入资本又被投资回这些资产中。这跟上世纪80年代的日本以及处于房地产泡沫高峰期的美国一样。最终，这将导致泡沫破裂和经济急剧下滑 ]

　　伯南克加大了赌注。他不仅在1月25日的联邦公开市场委员会会议上提高了对现有低利率环境仍将持续的预期，而且暗示这种“低利率保障”的时限可以继续延长。相比于之前到2013年中仍然有效的利率，现在人们期望货币政策能够延伸到2014年。

　　这意味着在一段相当长的时间里长期收益将维持较低水平，尤其是伯南克没有排除在必要情况下继续实行量化宽松的可能。

　　过去的15年里，美联储货币扩张政策和支持经济增长政策的明确目标，造成了显著的资本错配并产生大量泡沫。

　　上世纪90年代末，美联储开始实行低利率政策，这间接支撑了互联网泡沫的产生——其最终碎裂。接下来很长一个时期的低利率，经济发展失衡未得到校正，还为房地产市场泡沫产生提供了基础。房地产泡沫破裂差点让全球金融系统崩塌。

　　扩张货币政策的第三阶段可能产生新的泡沫，或者导致其他更加极端的后果。本轮的“量化宽松政策”开始于1999年。从那时起，股市（标准普尔500指数）翻了一倍，商品价格涨了70%，为期10年的国债也达到历史新高。毫无疑问，资产价格上升让美国经济避免了因必要的失衡校正而产生的更严重下滑。

　　家庭在稳定经济中起了作用，他们在相对牢固的基础上持续消费着。尽管债台高筑，资产的价格驱动财富上涨，而其中一些利润（账面利润）转化成消费。在最后的几个月，美国经济逐渐稳定下来，工业产量出现令人鼓舞的迹象，住房市场已经止跌反弹。

　　在这样的背景下，美联储长期的扩张货币政策带来的威胁似乎更加严重了。风险在于，不仅是储蓄，还有以高估资产作抵押的大量借入资本又被投资回这些资产中。这种情形跟上世纪80年代的日本以及处于房地产泡沫高峰期的美国一样。最终，这将导致泡沫破裂和经济急剧下滑。

　　美国国债收益率在整个偿还期内一直低于通货膨胀率，储蓄也不能有效地投资以保持购买力。因此，已经有足够的理由把这些资本投资在有形资产中了。

　　低利率迅速引发高杆杠率以及对“正常”利率环境下无利可图的项目的投资。耐人寻味的问题是，美联储能否在为经济提供必要支撑和适时抽回流动资产之间获得平衡。很明显，目前最大的风险在于债券市场。所以，现在有了一个强有力的论证，在未来股市进行选择性投资时，一旦市价对账面价值暗示汇率高估时，就应该提高警惕。（作者系德国中央合作银行首席经济学家，OMFIF顾问委员会成员，OMFIF为第一财经研究院战略合作智库。本文由本报记者许钊颖翻译。）