蓝筹攻势屡挫背后：机构投资者式微

　　曹元 陶杏芳

　　证监会主席郭树清在中国上市公司协会成立大会上发表致辞时的惊人判断“目前蓝筹股已经显现出罕见的投资价值”言犹在耳，蓝筹股行情已经悄然结束。

　　3月23日，沪指2350点被击破，收于2349.54点，跌幅1.1%。连续三周的下跌，指数又重回2月15日的水平。而2月15日正是郭树清主席发表上述言论的日子。

　　事实上，自2009年之后，市场再也没有出现过像样的蓝筹行情，沪深300的市盈率一路下跌。跟随沪深300市盈率下跌的还有机构持股市值占流通市值的比例。历史数据显示，二者成正相关的关系。

　　不难理解，为何证监会主席郭树清除了宣扬蓝筹股的投资价值，还多次在公开场合提出鼓励机构投资者的发展。

　　近期，机构投资者入市显然加快了步伐。地方养老金入市进入实质性操作阶段；紧接着，社保基金理事会又准备增设一些新的组合，引得社保基金投资管理人磨刀霍霍。

　　3月9日，外管局官网挂出一条新闻：“2012年以来，国家外汇管理局已批准23家QFII投资额度共计29.1亿美元。”根据外管局披露的数据，仅3月9日一天，就批准了10家QFII的投资额度，堪称史上罕见。

　　而其他机构那边也没闲着，2012年一季度还未过去，截至3月22日基金公司已经成立了50只新产品；券商集合理财亦成立了17只产品。

　　然而，眼下机构投资者的发展更有一种置于死地而后生的悲壮。因为2011年年底，证券投资基金、社保基金、保险机构、信托机构等机构投资者合计占流通市值比例仅仅为15.6%，甚至只有单一机构——基金2007年10月份高峰时的一半。

　　全流通后遗症

　　2009年6月底，以基金、社保基金、保险机构、信托等机构在内的机构投资市值占流通市值比例仍在30%上方。当时，市场刚刚完成一波强势反弹，从2008年11月4日的1707点上涨至2009年7月31日的3412点，涨幅99.78%。

　　可以理解为，这波上涨正是机构加仓引发的。2006年至2007年的牛市实际上也是这种情况，正是在那段时间，基金持股市值占流通市值的比例从2005年的18%上升至27.48%，其他机构也纷纷入市，仅仅在银行托管的专户机构资金占流通市值比例就达到了38.56%。在2007年，时任中国证监会主席尚福林在当年11月份的一次会议上表示，截至2007年9月底，机构投资者持股市值占已上市A股流通市值的35.45%。而在2006年之前，这一比例尚不足20%。

　　但从2009年7月份之后，机构持股市值占流通市值比例不断下降，截至2011年底，只剩下15.6%。于此同时，自然人持有流通A股市值占比达到26.5%，企业法人占比上升到57.9%。

　　也正是在2009年7月份之后，A股再没出现涨幅超过50%的牛市行情。历史情况来看，机构持股市值占流通市值的比例直接影响着市场的走势。

　　事实上，从2009年之后至2011年年底，除了基金持有的A股市值有6100亿元的回落，其他机构投资者持股市值并未在2009年之后停止增长。

　　社保基金在2009年年底的权益类投资金额为1700亿元，到了2011年年底，已经升至2814亿元。两年间，持股市值增加1114亿元。

　　善于做波段的险资至2011年年底将股票投资比例从2009年的18.59%降至了13%附近，但是，由于保险总资产规模的增加，持股市值仍然比2009年年末多出300亿元。

　　QFII、阳光私募、券商集合理财等机构的持股市值没有公开数据，但过去两年其可投资股市的资金量是在增加的。

　　以3月22日的汇率计算，2011年年底QFII可投资A股的额度较之2009年增加超过300亿元。

　　根据私募拍拍网估算，阳光私募2009年年底规模500亿元左右，至2011年年底已经升至1600亿元，增加1100亿元。

　　另据朝阳永续的统计，券商集合理财则从2009年年末的1200亿元上升至2011年年末的2800亿元。规模增加1600亿元。

　　此外，以上市公司披露的持股信息来看，财务公司、信托公司、企业年金等其他类型机构投资者在2009年至2011年间持股市值都有所增长。

　　虽然上述机构在过去两年增加的持股市值仍不抵基金损失的持股市值，但机构持股市值占流通市值的比例下降的程度超过机构持股总市值下降的幅度。当中最重要的原因是股改后限售股的解禁及新股发行、老股增发带来的流通市值扩容。

　　2009年7月底，A股市场上的流通股只有1.4288万亿股，但到了2011年年底，已经增加至2.939万亿股，增幅105%。流通市值也从2009年7月的11.4万亿元增加至如今的18万亿元，2011年4月峰值为20万亿元。

　　相应的基金持股市值占流通市值的比例一路下滑到2011年年底的8.14%——回到了2003年的水平。

　　而其他机构持股市值占A股流通市值比例也从高峰阶段不断下滑。如保险资金从2008年年末的10%下滑到2011年年末的4.8%；社保基金持股比例从2006年4.11%回落到2011年的1.72%。

　　机构散户化

　　机构整体持股比例的降低和分散也影响了市场的行为。

　　“我能明显感觉，机构越来越分散，其行为也越来越像散户。”深圳某中型基金公司投资总监表示。

　　所谓散户化就是没有哪类机构能够引领市场走势，机构之间互相博弈程度加深。

　　2011年5月，上海一家大型基金公司的内部策略报告中，却夹带着下面的提醒，“鉴于基金并不具备市场的绝对话语权，在低位布局某某资产的时候，应考虑其他机构的博弈特点。”

　　但是让记者印象深刻的是在6年前，即2005年的秋天，一位券商自营主管连夜打听基金季报的持股组合，只为了从侧面了解一家大型基金的投资组合。“该基金的深度研究很厉害，我要看看他们有没有卖我的重仓股。”

　　2001年到2003年，机构投资者参与的股票占所有股票的比例还很低，大约在8%以下。在当时的环境下，整个中国A股市场，坐庄非常盛行，包括大家耳熟能详的德隆系、中科系等，甚至基金也爆发了基金黑幕，其倒仓、虚假交易行为有类庄操作手法。

　　然而从2003年底之后，机构参与股占全部A股的比例开始出现了大幅度的增长，出现这一现象一是因为2003年底开始，基金管理资产的整体规模出现了大规模的增加，2004年上半年增加的资金规模就超过了1200亿元。基金整体规模从2003年的1500亿元增加到了2004年年末的3300亿元。而规模的迅速扩大且由于一些规则的限制，使得基金不得不寻新的投资策略——价值投资概念被基金广泛引用。于是“五朵金花”在那个时间段绽放。

　　某种程度上，2007年的大牛市是机构提倡的价值投资走向极端的一个案例，蜂拥的机构资金不得不配置蓝筹股，而后者又将股指推高到极致。2009年前7个月上涨亦为2007年的重新演绎，幅度却小了很多。事实上，2009年6月份虽然机构投资者持股市值占流通股市值比例仍在高位，但是基金的话语权仍在下降通道中，2009年6月份，基金持股市值已经将至18.5%。

　　再往后，基金话语权进一步旁落到10%之下，其他机构规模虽然在增加，但赶不上流通市值的膨胀速度，机构日益散户化。

　　其后果是机构作为市场稳定器的作用难以发挥。2010年和2011年连续两年股市波动巨大或同此有关。从理论上说，机构的存在可以减少市场的不确定性，在一定程度上制约投资者的非理性行为带来的高波动性。但是在A个市场，机构自身实力的暴涨暴跌反而加大了这种波动。

　　此外，机构散户化的另外一个后果就是屡次发动的蓝筹股攻势无功而返。2012年开年以来的上涨重要原因就是蓝筹股的估值到了历史低位。甚至证监会主席郭树清在2月15日中国上市公司协会成立大会上也称“目前蓝筹股已经显现出罕见的投资价值。”

　　但是其结果是蓝筹股步履蹒跚，涨幅远逊于中小板和创业板。代表蓝筹股的指数如沪深300、上证50、上证180的涨幅逊于代表中小盘股票的中证500、中小板指数、创业板指数，前类指数年内最大涨幅在17%之下，而后者年内最大涨幅都超过20%。

　　在2011年一季度、2010年一季度、四季度，机构都有发出风格转换的呼声，但最后的结局总是蓝筹股的涨幅弱于小盘股。

　　众禄基金研究中心分析师徐丽平就认为，机构的话语权主要是体现在资金流向和市场号召力，如果话语权够足的话，其重仓蓝筹股就可能引发蓝筹热。如果削弱的话，市场号召力也减弱了。

　　但是海通基金分析师王广国判断，未来10年，机构持股会重拾增长。一方面，投资者对市场的信心来了，就会增加基金配置；另一方面，其他机构投资者仍会有序发展。仅地方养老金就有2.6万亿元的规模，还有大量海外机构等待着QFII额度。

　　王广国认为，未来机构整体风格会偏大盘一些，届时将起到市场稳定器的作用。