结构化阳光私募：优先劣后份额如何选？

　　有时潜伏优先份额可防御风险，有时果断买入劣后份额能迅速累积财富

　　高谈

　　买私募基金？也该“静如处子，动如脱兔”。有时，潜伏结构化阳光私募的优先份额，能够防御市场风险；有时，果断买入劣后份额，能够乘势迅速累积财富。

　　

　　结构化产品发行不减

　　目前非结构化的阳光私募正在面临发行冰冻期，而结构化阳光私募发行仍然火爆。

　　据好买基金数据，仍存续且公布募集规模的结构化阳光私募，总规模已达到347.19亿元。在过去的一年，结构化阳光私募的月均发行量超过20只。

　　“现在投资者对股票市场的热情普遍不高，这种时候发行结构化产品要容易得多。”一位第三方销售机构负责人告诉第一财经日报《财商》记者。

　　好买基金报告指出，结构化私募每月发行量和发行比重受到行情影响较小，甚至呈现反相关，行情越低迷，结构化私募发行数量和规模占比越高。

　　在今年1月A股出现相对低点，结构化阳光私募产品发行数量占比近九成。

　　结构化私募承诺给优先投资人固定回报，在市场低迷的年份，这种产品更受到青睐。结构化私募属于一种风险分层的设计，对于优先级投资者而言，相当于一个违约风险非常小的债券产品；对于劣后级投资者，则相当于“借钱炒股”，在享受潜在高收益的同时也面临巨大的风险。

　　从产品设计结构来说，这种产品的优先级投资人的风险非常小。“这类产品几乎没有风险，除非遇到极端下跌行情，来不及抛出股票。”好买基金研究员孙文迪告诉记者。

　　目前结构化的阳光私募优先级别和劣后级别的份额比例大多为2：1，而优先级别份额的预定收益率在7%左右。根据好买数据，预期年化收益率排名前十的均达到或超过9%。其中，最高的是锦程1期，预期年化收益率为10%，而中乾景隆1期紧随其后，预期年化收益率9.5%。

　　优先级投资者的本金和预期收益是由劣后投资者的资金来保证的。为了防止劣后级投资人因资金输光而无法偿还优先级投资者的本金及固定收益，结构化产品在运作时都会设置双重保险：预警线和强制止损。

　　以优先级和劣后级的资金比例2：1为例，优先级的预期收益率为7%，那么基金的净值至少要在0.72元才能保障优先级的本金和收益。信托公司一般会在0.75元或者0.8元时强平，而在0.85元时要求投资顾问补充保证金。

　　

　　谁在投资劣后份额？

　　对于劣后级投资者而言，市场波动被数倍放大。在行情好时，他们能够赚取高额收益，在行情低迷时他们则会承受更大的亏损。

　　结构化产品的劣后级投资人则略显神秘。一般而言，个人投资者大多只会认购优先份额。

　　“只有对基金投资能力有高度信心的投资人，才敢作为结构化私募的劣后级。所以劣后份额大多是由投资顾问自己认购，只有极少数的个人投资者会购买劣后份额。”孙文迪告诉记者。

　　上海一家阳光私募公司在2007年依靠结构化产品大赚一笔，这一年他们发行的结构化阳光私募基金赚了260%，公司自有资金作为劣后资金回报超过700%。

　　“我们是2006年7月发行，正好遇到2007年的大牛市，当时的想法就是通过信托融资来投资。这也是我们唯一一次发行结构化产品，后来觉得大机会不多了，没有再发行过结构化产品。”该阳光私募投资总监告诉记者。

　　该投资总监告诉记者：“作为投资顾问，我们也不愿意把杠杆放得过大，因为一旦杠杆过大后，操作起来非常麻烦，信托公司老是让你补充保证金。”

　　目前情况下，一些做定向增发的阳光私募也会发行结构化的产品。“有的人可能可以拿到确定性比较大的定增项目，所以敢于做定增产品。”上述投资总监告诉记者，“还有一种情况就是投资人对于后市十分看好，敢于一搏。”

　　不过实际情况是，由于是自己的钱，阳光私募在运作结构化产品时要谨慎得多。不少阳光私募会在净值在1元以上时就自行平仓，这种情况多是阳光私募为了保存自有资金。

　　“投顾购买劣后份额，是由于对产品有控制权，他们才敢玩，如果没有绝对控制权，谁也不敢冒这么大的风险。”一家信托公司高管告诉记者。

　　不过，孙文迪发现，这些由“内部大佬”认购并承受高风险的产品，并未比非结构化的阳光私募表现优异。“从短期来看结构化的产品表现更好，可能是由于其保守的操作更加适合弱市。从长期业绩看，结构化产品并没有显著优势。”

　　从近三个月的收益看，结构化阳光私募和非结构化阳光私募的收益率分别为4.91%、-2.12%，近六个月二者的收益分别为-1.54%、-8.6%。

　　

　　选优先还是劣后？

　　在不同年份，结构化证券投资私募差异巨大。2007年购买了劣后份额的投资人，在杠杆作用下赚得盆满钵满；而在去年的行情中，多数劣后投资者亏钱。

　　若以优先级与劣后级份额比2：1、优先级预期收益为7%为例，只要阳光私募净值跌破1.05元劣后级投资者就会开始亏钱。

　　据私募排排网数据，在去年发行且公布业绩的阳光私募有343只，其中306只产品的净值在1.05元以下。

　　按照孙文迪的统计，以劣后级出资30%、优先级份额的预期年收益率7%为例，哪怕是基金不赚不赔的情况下，由于要满足优先级的收益，劣后级投资人已经亏损了16.33%；当基金亏损25%时，劣后级投资人几乎已经亏得精光了。

　　反之，当基金收益大于优先级投资人保本收益时，杠杆作用开始显现，若基金累计收益为10%，劣后级别投资人的收益为17%；当基金累计收益为20%，劣后级投资人的收益将超过50%；当基金累计收益为100%，劣后级的收益为317%。

　　“所以若投资者自身具有较高的风险偏好，对股市极其看好，且对所投资的私募基金公司非常有信心，不妨投资劣后级份额，以获取高收益。若投资者风险承受能力较低，无法承担较大的本金亏损风险，或者认为股市很难再出现一轮波澜壮阔的大牛市，则最好投资于优先级份额，以获取稳定的固定收益。”孙文迪指出。