QFII扩容 无助于股市深度改革

　　刘晓忠

　　 近日证监会宣布，经国务院批准，证监会、央行及外管局等决定新增QFII投资额度500亿美元，使QFII的总投资额达800亿美元；同时，增加RQFII投资额度500亿元人民币，且允许试点机构用于发行人民币A股ETF产品，投资于A股指数成份股并在港交所上市。

　　 坦率地说，当前股市再度以革新加以素描，从打击内幕交易，推行强制分红,变革退市制度，呼吁养老金入市，宣示蓝筹股价值，再到4月1日启动新股发行制度改革，以及QFII扩容，似乎股市改革风风火火。

　　 当前经济增速下滑，真实通胀高企，上市公司利润过度集中于寡头垄断国企，透射出的是一种垄断租金而非竞争实力，这使得单凭政策托市无异于刻舟求剑。同时，全球金融危机以来，中国的投资边际收益率已相比欧美等市场不具有显著优势，如产业资本领域的外资回流等透射出中国的边际投资回报率趋降，加之人民币汇率已接近市场均衡状态等，使中国股市面临风险升水与收益不确定之中，难以增强QFII对A股市场的投资偏好，使扩容QFII更多地是监管层的一厢情愿。而时过境迁，如今中国经济高增长已基本结束，人民币汇率也基本接近均衡状态，甚至隐现出贬值苗头，加之在国内股市的风险收益失配下，僵持的欧债危机等对欧美金融机构的侵蚀，放松QFII很难有效激发起外资竞相入市。伴随欧美等部分产业资本的回流，当前欧洲部分金融机构趋向于收缩亚洲业务，以增加其在欧美市场的流动性。

　　 而欧美投资者之所以选择减持中国等亚洲资产，源自中国等亚洲资产之于欧美投资者是类似于VC的风险投资，对中国市场的风险敏感度显著高于欧美等成熟市场。即国际金融机构把中国等定义为高成长经济体，本质上等同于高风险高回报市场。同时，相对于欧美市场，中国市场一则缺乏成熟的风险管控工具和有效投资者保护渠道。二则资本项目管制，如对QFII的股市投资配置等实行备案制等，使中国市场的流动性和资产变现能力较弱。因此一旦中国市场风险收益出现匹配性失范，基于资本资产的风险收益配比原则，外资往往选择转让中国资产以提高安全性。

　　 鉴于此，欧美投资者偏向成熟市场的投资布局，无疑令人担忧和猜忌假QFII，即QFII大都为代客理财，不排除中国部分外汇储备借QFII入市之可能。毕竟，近年来FDI参杂了大量假外资当属前车之鉴。而目前国际市场人民币走弱，央行持续对人民币的坚挺，似乎也为内资返程投资提供了政策性套利空间。何况，目前股市羸弱，吸引资金是当务之急。当然，部分外汇储备布局A股市场，无疑引发二次结汇风险，加剧通胀压力。

　　 由此可见，当前新增QFII等投资额度政策反衬出两大风险敞口：一是当前资金外流风险愈发突出，人民币接近均衡状态甚至隐现贬值趋势，加剧人民币国际化的敞口风险；一是股市改革陷入了审美疲惫，而不得不谋求新资金入市，提振股市人气。

　　 近年来股市改革虽然频率较高，但股市痼疾却从未根除，缘由在于股改等遵循的是控制力改革，而忽视市场自律自治的主导性培育，及基于市场机制主导资源配置的市场秩序重构，权力不愿放弃对市场的控制力，致使改革最终蜕变成了激励不相容的微观介入——越改革，权力的介入越深，市场自治空间越逼仄，新资金即便在政策利好下入市，也只是昙花一现。