乐电天威21亿元豪赌多晶硅坑爹

　　李壮

　　乐山电力、天威保变陷担保黑洞

　　编者的话/ 曾经被资本市场热捧的光伏概念股正在集体遭遇“滑铁卢”。作为光伏产业主要原材料的多晶硅价格的持续下跌，对于国内光伏企业来说，造成了致命的内伤。然而，在内伤未愈的情况下，外部环境的恶化，可以说使中国的光伏产业雪上加霜。继2011年末美国祭出“双反”大旗之后，目前德国政府也正在削减对于国内光伏产业的补贴。

　　在此情况之下，A股上市的光伏概念股几乎是无一幸免的面临着困境。股价低迷、融资困难、项目停产……多种因素的困扰，让A股市场上的光伏概念神话濒临破灭。而在A股市场上，破灭的又何止光伏概念股。

　　一纸反倾销公告让处于大面积停产状态的多晶硅上市公司雪上加霜。

　　“今年国际多晶硅价格如果不能快速回升到35~40美元，国内1/3的多晶硅企业都会破产。”一位光伏企业高管忧心忡忡，“现在多晶硅出口基本停滞，内需拉动短期也看不到希望。国内生产线基本都是近3年内开工建设的，银行还贷火烧眉毛，谁的资金链先绷不住，谁就先完蛋。”

　　四川乐电天威硅业科技有限公司（下称“乐电天威”）就是众多处于饥寒交迫状态中的多晶硅企业的一个缩影。乐山电力（600644.SH)、天威保变（600550.SH）合力巨资打造的光伏新贵乐电天威，非但没能给两家上市公司带来多少利润贡献，反而因为一轮又一轮持续的追加投资，让两家公司双双陷入担保泥潭。

　　乐电天威“陨落”

　　开工不足两年即告停产，从预测年均税后利润超过6亿元，到投产后净亏1500余万元，乐电天威的业绩变脸幅度之大让市场大跌眼镜。

　　资料显示，乐电天威筹建于2008年，注册资本5亿元，出资方为上市公司乐山电力和天威保变，二者分别占51%、49%股份。

　　按照当时评估机构给出的意见，乐电天威总投资21.76亿元，投资后项目年均利润总额8.06亿元，年均税后利润6.0491亿元，投资回收期为4.98年，项目具有较好的盈利能力和较强的抗风险能力。

　　根据乐山电力的公告，2010年底乐电天威部分项目建成投产后，2011年上半年公司多晶硅业务实现营收4.51亿元，下半年营收大幅缩减至2.48亿元，环比缩减幅度达45%。去年，乐电天威年度净利润为亏损1548万元，归属上市公司净利润为亏损790万元。

　　去年12月初，公司发布公告称乐电天威已于11月起停产实施技改，主要原因是多晶硅业务已出现生产成本倒挂，项目借款归还压力加大。开工不足两年即告停产，从预测年均税后利润超过6亿元，到投产后净亏1500余万元，乐电天威的业绩变脸幅度之大让市场大跌眼镜。

　　“2008年国际多晶硅价格超过500美元，现在每公斤价格也就在26美元，3年多时间，价格不足巅峰时期的一个零头。”对于乐电天威的业绩变脸，上述光伏企业高管也是一声叹息，“坦白地说，当时谁都没有预料到3年多时间，多晶硅产业会发生这么大的变化。当时我们预计，100美元大致是价格底限，后来跌到70美元、50美元，现在不到30美元。”

　　实际上，乐山电力与天威保变共同出资打造的乐电天威，曾一度被业内视为传统能源电力行业嫁接新能源产业的典范。

　　乐山电力主营水电现金流持续稳定，公司所处的四川地区电力资源丰富。天威保变则因为旗下多晶硅企业天威英利在美国成功招股，被誉为A股太阳能第一股，公司在太阳能领域的技术优势明显。两家企业优势互补，乐电天威也被业内寄予厚望。

　　 　　在乐电天威成立之初，市场预期，凭借乐山电力的主业优势，作为高能耗行业的多晶硅项目——乐电天威可以获得低于同行的电力优势，然而事实却并非如此。

　　一位长期跟踪乐山电力的分析师向《中国经营报》记者透露，“乐山电力的电力产能会并入相关电网，而乐电天威并没有自备电厂，也需要向相关电网购买电力，因此在成本控制上，虽然依附的大股东是水电巨头，但乐电天威在电力成本上没有任何优势。从目前国家产业政策看，多晶硅属超高耗能行业，国家不允许企业自建电厂。”

　　同时，随着国内多晶硅产业投资热浪掀起，各家企业纷纷引进国际先进技术，保利协鑫等企业的技术水平与国际巨头相差无几。乐电天威的技术优势也不复存在，乐电天威目前的多晶硅生产成本约为40美元/公斤，远高于国内优势企业。

　　按照乐电天威的解释，去年12月的停产，是在对多晶硅生产线进行技术改造，改造时间将持续2年。上述分析师认为，改造完成后乐电天威成本有望降低5~7美元，35美元将成为公司的盈亏成本线。

　　目前国际多晶硅价格仅为26~28美元/公斤，即便技改完成，乐电天威依然成本倒挂，何时能够复产开工要打一个大大的问号。

　　10亿担保重压乐山电力

　　乐电天威迟迟无法复产，乐山电力、天威保变进退两难。

　　试图以多晶硅为突破口进军新能源领域的乐山电力，却因为投资冲动，被新能源灼成了重伤。

　　按照乐电天威的建设规划，公司总投资超过21亿元，其中部分先期投入乐山电力、天威保变以现金出资完成，后续资金大量依靠银行借贷。

　　公告显示，乐电天威于2008年8月22日向中国进出口银行成都分行（下称“成都分行”）申请提供15.23亿元的技术装备进口贷款，当时约定的贷款期限不超过66个月。这笔借款由乐电天威的股东乐山电力和天威保变分别按投资比例提供7.77亿元和7.46亿元连带责任担保。

　　乐电天威项目建设逐步推进的同时，国际多晶硅市场却是每况愈下。一方面国际多晶硅市场价格剧烈波动，乐电天威经营日渐窘迫；另一方面，银行贷款带来的沉重压力使公司资金链日渐紧绷。

　　在这种背景下，大股东乐山电力被迫伸出援手。2010年9月28日，乐山电力临时董事会通过决议，为乐电天威提供延期贷款担保。根据协议，“乐电天威在成都分行的借款本金不变，借款期限由66个月调整为90个月。”

　　尤其值得关注的是，就在乐电天威停产前夕，乐山电力、天威保变董事会却双双通过了乐电天威实施冷氢化技改项目并对其进行增资扩股的议案。根据去年9月14日公告披露的信息，“乐电天威冷氢化技改项目预计总投资75856万元，项目资金来源为股东资本金投入，自有资金投入和银行融资。其中乐山电力拟以自有资金向其增资19500万元。”

　　乐电天威迟迟无法复产，乐山电力、天威保变进退两难。

　　先期大量的银行借贷陆续进入还款期，设备改造又需要进行新一轮的追加投入，多晶硅复产遥遥无期，银行借贷已经无法满足巨大的资金缺口，乐电天威被迫采用金融租赁方式进行高息融资。

　　3月10日的公告显示，乐电天威与中国外贸金融租赁有限公司协商，其同意以融资租赁方式向乐电天威硅业公司提供融资4亿元，乐山电力、天威保变按股权比例提供担保。

　　根据协议，先期以售后回租方式办理20000万元融资，租赁物为乐电天威硅业公司合法拥有的原始购买价为25423万元的多晶硅生产设备（2011年末经审计账面价值为22270万元）；租赁期限5年；租赁利率7.452％（即同期银行贷款基准利率上浮8%）。

　　天津融资租赁协会会长杨海田告诉记者，按照金融租赁的一般操作模式，企业先将生产线、厂房等资产卖给租赁公司，然后企业再支付费用租用生产线进行生产，金融租赁公司赚取的租赁利息是与同期银行贷款之间的差价。

　　“金融租赁手续简单、便捷，虽然融资成本较银行偏高，但企业往往也都会采用。”杨海田表示，企业方通常都会用融来的资金投入生产线继续生产，类似乐电天威这样把停产的生产线进行金融租赁的还比较罕见。

　　一位银行人士告诉记者，“乐电天威的融资方式更像是抵押贷款，付出的利息较银行更高。”

　　“现在银行方面，严控类似多晶硅这样的高能耗产业放贷。简单地说，乐电天威很可能已经无法从银行继续获得贷款，才被迫采用金融租赁融资。”上述银行人士表示，金融租赁公司本身并没有资金，也需要从银行进行贷款，金融租赁公司一般和银行关系比较密切，企业通过金融租赁公司融资，等于间接获得了银行贷款。

　　根据金融租赁的相关交易规则，乐电天威旗下的生产线已经归金融租赁公司所有，乐山电力同时承担着担保责任。完成上述担保之后，乐山电力对外累计担保已经高达10.7亿元，为公司净资产的137%。

　　作为二股东天威保变，出资额占乐电天威的49%，与乐山电力承担的担保额可谓不分伯仲。

　　按照乐电天威的公告，相关生产线两年后才能全部完工。国际多晶硅价格暂时难有回升迹象，乐电天威何时复产还是个未知数。前述分析师告诉记者，“现在乐电天威采用的就是，借新钱偿旧债。一旦资金链条断裂，乐山电力、天威保变背负的担保压力可想而知。”