房地产信托回暖但距春天尚远

　　薛亮

　　记者薛亮

　　一方面是铺天盖地的房地产兑付风险的讨论；另一方面是房地产信托近期却出现了“抬头”趋势。更有甚者，3月末，房地产股票也“逆市而涨”。据普益财富近期集合信托周报显示：房地产信托在2月18日到3月17日四周的成立数量分别为1款、5款、3款、7款。同期，某房地产信托1分钟内被抢购一空等新闻也频见报端。

　　事实上，根据普益财富统计，房地产信托不仅发行量出现了明显涨幅，从预期收益率上看，近期发行的产品预期收益率较之前也是稳中有升：以期限为12个月、18个月、24个月和36个月的产品为例，3月份发行的平均收益率分别为12.25%、10.50%、12.06%和11.83%，较2月份分别上涨68.33BP、5.00BP、115.00BP和27.08BP。

　　这一切是否说明房地产信托有了新的契机？

　　“借新还旧”房地产信托看似回暖

　　普益财富范杰认为，本次回暖更多可能停留在表面。目前市场上还存在一种现象：几乎在量价回升的同时，许多房地产信托又提前到期。据统计，中融信托、天津信托、山东信托、华润信托、杭州工商信托、江苏国际信托、华宝信托、中诚信托等多家信托公司旗下均有房地产信托计划提前清盘。

　　首先，目前房地产资金极度紧缺，房地产销售从去年下半年就一直清淡，一直持续到2月中下旬成交量才有一定反弹，但通常购房者使用按揭贷款，开发商实际回笼资金的时间应该在3月份之后。显然，这段时间提前终止的信托还款来源于销售款的可能性不大。其次，虽然今年的信贷政策较以前有所放宽，但由于目前市场担心房地产的系统性风险，而银行的投资（贷款）一般在所有金融机构中最为保守，故留给房地产信贷的额度并不大。

　　如果不是银行资金流入的话，提前终止的项目资金流入新成立产品也属于正常范围。然而，在仔细分析了近期发行房地产信托产品之后，我们看到更多的是基于同一或关联项目，开发商或其关联方更换名目、另行融资，主要的方式有直接用新信托接盘旧信托、用建筑公司名义申请融资、投资于已成立的信托产品收益权等。

　　范杰说，自去年“青岛凯越”项目之后，借新还旧的方式以及越来越高的融资成本使大多数投资者觉得房地产信托“不靠谱”，该款产品最终未能成立。但如果用同一个开发商项目下的另外一个项目进行融资，投资者就很难看出了。

　　中信聚信汇金地产基金1号于近期开放，2号也于近期发行。其资金投向为星耀地产在天津的天嘉湖二期的项目公司。投资者可能对天嘉湖项目并不熟悉，但星耀五洲大家一定不会陌生。这个楼盘当年一举成为天津地王，星耀地产依靠向华能贵诚信托融资获得开发资金，该项目曾经由华融信托的“华融-星耀项目集合资金信托计划”接盘，目前项目现金流困难，已经处于半停工状态。而与其处于同一地段的天嘉湖项目资金缺口远远没这么大。或许很难保证项目公司的信托资金只用于天嘉湖项目而不用于星耀五洲。

　　星耀地产的星耀五洲拿地成本过高、项目战线拉得过长，中信信托为什么肯介入其旗下的项目？范杰分析说，该信托的运营管理顾问为中信地产，而无论是中信信托还是中信地产，近年来都对地产重组表现出较大兴趣，中信集团更是为该信托提供虚拟资金池，为信托开放期的赎回提供保证。当项目融资困难的时候，重组星耀旗下项目的意图得到了体现。

　　以建筑公司名义为开发商融资

　　范杰对记者表示，相对于开发商，建筑商、供应商处于劣势地位。当前在房地产开发商资金紧缺的情况下，出现了建筑公司为房地产开发商融资的情况。

　　西南某信托公司最近发行了一款名为“自贡市荣新建筑工程有限公司流动资金贷款”的集合资金信托计划，期限为18个月，年化收益率为10.5%。资金用途为“用于对向自贡市荣新建筑工程有限公司（荣新建筑）发放流动资金贷款，资金用于其采购建材和补充其他日常经营所需资金”。该项目融资方荣新建筑和抵押人荣新房产同属于荣新集团下属公司，而目前荣新建筑的主要工程为荣新房产名下“柠都新城”项目。由此，借款资金将会流向哪里给谁“输血”或已不言自明。

　　事实上，目前此类项目较多。有以工商企业融资之名，行房地产融资之实之嫌。范杰认为，以建筑公司为融资主体，主要就是为了逃避监管层对房地产信托的审查，也是为了以“工商企业”的面目而非房地产信托的面目出现在投资人面前，以降低融资成本。信托公司设计此类产品，有违诚实义务和谨慎性原则。由于这类产品隐藏了信托资金的最终用途，风险较大，也比较容易对投资者构成不当推介。

　　投资信托收益权有接盘之嫌

　　范杰告诉记者，信托收益权投资的风险与投资项目密切相关，如果隐去信托背后的项目，用模糊的“信托收益权”、“信托投资计划”描述投资对象，则会导致投资者无法准确理解投资风险。

　　目前，在房地产信托被调控的大背景下，部分信托公司为了之前的房地产信托顺利到期或不发生风险，开始用“投资信托计划收益权”的方式借新还旧、滚雪球。如湖南信托的“湘财盛”系列投向为“以包括但不限于贷款、股权、有限合伙（LP）出资、权益投资、金融产品投资（包括信托计划受益权投资）等方式进行单一或组合投资，运用于保障性安居工程、商业不动产等不动产领域，信托存续期间闲置的信托资金可以用于存放商业银行、投资于银行间债券市场、货币市场基金、信托计划以及受托人认为低风险的其他金融产品”。这类产品在房地产市场向好或平稳发展的时候，确实能起到分散投资的作用，也能体现出受托人的管理能力，但在对房地产行业加大调控力度的现在，却有为之前的信托和其他金融产品接盘之嫌。