发行门槛大降 私募债预计年率12%

　　本报记者 华平 北京报道

　　 “债券市场迈出了一大步，这对中小企业和其他市场参与者都意味着机会。”中诚信证券评估公司副总裁陈斌对私募债试点表示谨慎乐观。

　　 5月22日，上海交易所和深圳交易所分别公布《中小企业债券私募债券业务试点办法》，随后公布试点业务指引。从3月21日召开中小企业私募债券准备工作协调会议至今，短短两个月的政策协调，私募债试点迅速启动，将在6月份正式开闸。

　　 两大试点办法规定，私募债需要在交易所备案，并且由证券公司承销。《华夏时报》记者了解到，券商投行部的债券团队动作同样迅速，招商证券已经做好了两单私募债发行的前期工作，并委托资信公司进行评级，为下一步交易所备案和确定发行价格做准备。

　　 鹏元资信评估公司的副总裁周沅帆告诉本报记者：“已经着手私募债的评级，也储备了一些客户。”

　　 对于新出台的试点办法，一家负责承销公司债的投行人士评价说：“让我意外的是，发债规模没有限制，连不超过净资产40%的比例都没有了。”比较沪深交易所4月初的讨论稿和正式稿，试点办法确实大大放宽了对发行人的要求。

　　低门槛超预期

　　 试点办法中，对于私募债的发行主体规定限于《关于印发中小企业划型标准规定的通知》（工信部联企业（2011）300号）规定的中小微企业，不包括房地产企业和金融企业。每期私募债券的投资者合计不超过200人。

　　 周沅帆认为：“目前来看，证监会对第一批试点企业的资质已经明确，主要侧重于高科技企业、‘三农’企业或具有自主创新能力的企业。”

　　 私募债券在交易所备案时，需要提供私募债券募集说明书、承销商的尽职调查报告、会计师事务所审计的两个完整年度财务报告等，这些都是市场人士意料之中的要求。

　　 此前广泛讨论的私募债券担保情况、私募债券信用评级和跟踪评级的具体安排，试点办法中并没有强制要求发债的企业提供。

　　 一位参与私募债试点办法讨论的人士还称，对比讨论稿，放宽了发行人的信息披露要求。讨论稿中明确，在私募债券存续期间，发行人要于每年4月30日前在交易所网站披露年度报告，而试点办法删除了这一要求。

　　 对发行人的管制也进一步放宽，在私募债存续期间，发行人新增借款或对外提供担保超过上年末净资产20%，应作为重大事项披露，此前讨论稿规定为10%。试点办法要求发行人提前向偿债保障金专户存入债券利息，但从1个月放宽为10个工作日。

　　 陈斌认为：“放宽对发行人的要求，虽然可能会让部分品种的信用风险有所加大，但这次的试点强化了市场导向，通过信息披露让市场各方来判断、来选择。同时私募产品也需要与后端投资市场进行磨合、匹配。因此在初期，私募债投资者培育方面需要更多的工作。考虑到风险偏高的债券在市场上可能存在一定的销售难度，试点早期的发行人应该相对较为优质，在设计上承销商和发行人也可能会采取一些增信措施。”

　　 在私募债业务指引中，进一步强化了增信要求，上交所、深交所都鼓励发行人为私募债券提供适当比例的内外部增信措施。

　　 增信措施主要包括限制发行人将资产抵押给其他债权人，第三方担保和资产抵押、质押以及商业保险等。

　　 鹏元资信的一位债券项目经理告诉本报记者：“增信措施对于未来私募债券发行定价很关键，尽管对信用评级没有硬性要求，评级较高的企业，才可能以优惠的利率发债。”

　　预计融资成本15%

　　 信用级别的高低，是发行人偿债能力和债券违约份额关系的体现，对发行利率的确定起到很大作用，但私募债的发行价格将由承销商和投资者询价确定，且不得高于银行贷款基准利率的3倍。

　　 3倍的利率上限很有讲究，阳光私募连城投资的投资总监林起打趣地说：“高利贷的定义是基准利率的4倍，这样看起来私募债还不算高利贷。”

　　 对于私募债券的定价，陈斌认为这是一个很复杂的过程，除了市场流动性、基础市场利率走势、投资者偏好等市场因素外，结合发债企业本身的行业属性、竞争地位、财务实力、债务保障能力等评级因素评估出的信用等级，还要考虑私募债流动性较弱的因素。按照试点办法，私募债通过交易所固定收益证券综合电子平台或证券公司进行转让，投资者不能超过200人，私募债应该具有低频交易的特点。流动性问题可能会推高发债成本。

　　 而周沅帆预计：“发行利率在12%，加上发行成本，融资成本会在15%左右。”和上市的流程相似，企业在发私募债时必须聘请相关的证券承销商、会计师事务所和律师事务所等中介机构，无论发债规模多大，中介机构的费用少不了。

　　 弘任投资管理有限公司的合伙人杨勇告诉记者：“相对IPO，发私募债肯定要便宜，IPO过程的PE投资，那可是稀释公司股权。不超过15%的年利率，相对目前企业通过银行借贷、PE融资、非公开渠道融资，这个费用对于成长型企业肯定具有吸引力。”

　　 而投行的债券承销人员则对本报记者表示：“私募债是一个新业务，算不上大生意，单个企业发债规模不会很大，承销商一单收不了多少钱。”这位人士还表示，在发行私募债时，券商的主要任务是尽职调查和信息披露，券商兜底不可能。

　　机构选择暂观望

　　 周沅帆认为：“私募债在风险控制方面，除要求券商进行尽职调查外，交易所、证监会等只是备案，不对券商做信用背书，甚至监管权责方面也相对模糊，这意味着风险主要集中在投融资双方。”

　　 在本报采访中，阳光私募和资产管理公司对于这个新的投资品种，大多数选择观望，他们担心的正是谁来为违约风险兜底。

　　 林起告诉记者：“很看好私募债，但目前还没有这方面的计划，我们不会直接参与债券拿固定收益。期待设计一个产品，能起到风险兜底保障作用，相当于为债券买一份保险。”

　　 从事股权投资的盈讯投资控股有限公司执行总裁王喆也称：“不会第一时间参与，市场总会有吃螃蟹的人，但我们不是，至少现在我们还需要观察观察私募债的市场化运作。关键是制度需要健全，私募债只凭信息披露就行吗？答案当然是否定的。”

　　 另一家阳光私募负责人潘孝敏对本报表示：“PE等股权投资机构可能会投私募债。阳光私募目前不会投私募债。阳光私募都是通过信托发行的，信托公司还无法投柜台交易的私募债。”

　　 陈斌认为：“私募债试点办法中，还允许私募债做认股权、债权转股权的创新安排，这为加强债权人保护提供了新的选择。”