西南证券并购国都陷僵局 幕后推手重庆国资委态度生变_tech

　　西南并购国都陷僵局：幕后推手重庆国资委态度生变

　　有分析指，并购存在“画饼充饥”的可能，结果是徒增规模而非增强竞争力

　　一直被寄予厚望的西南证券(600369.SH)并购国都证券一案，在并购决议通过15个月之后陷入僵局。6月9日，西南证券公告称，原评估报告已经过期，正在组织更新报告，且双方根据市场变化，对本次重组方案的相关内容进行进一步磋商。

　　实际情况或非西南证券一句“并购延期”那么简单。理财周报记者从接近并购案的核心人士处得知，西南证券并购国都证券一事“遭遇变数”，双方合作意向减弱不少，“有可能无果而终”。6月21日，西南证券报收11.28元，大跌5.61%，为上市券商股跌幅第一。

　　西南嫌收购价高，国都不想卖

　　上述消息人士告诉理财周报记者，此次重新评估、重新调整方案不止是评估报告过期的原因，真实情况很有可能是“西南证券想把并购价格、换股比例调低”，因为以现在的市场状况来看，“西南证券当时给国都证券的估值偏高”。

　　据公开资料，截至2011年3月31 日，国都证券评估值112.80亿元， 即国都证券每单位注册资本评估价格 4.30元；经双方协商确定，在评估价格基础上为参与换股的国都证券股东安排一定比例的风险溢价，国都证券每单位注册资本作价5元。

　　而西南证券方面，为吸收合并增发的股票价格已经确定为10.78元/股，也就是说，2.15股国都证券才能换得1股西南证券。

　　西南证券重组国都证券，绝非大吃小的问题。两家券商资产规模相当，质地相差不大，也给并购徒增诸多困难。今年一季度末，西南证券总资产176亿元，而国都证券去年年底总资产也达到111亿元。2011年，西南证券实现净利润2.6亿元，同比下降67%，而国都证券实现净利润2.3亿元，同比下降52%。国都证券最被西南证券看重的经纪业务收入，从2010年的4.4亿元降至2.4亿元。

　　国都证券一名小股东告诉理财周报记者，之前国都证券股东们的期望收购价格至少在每股5.5元之上，最后国都证券内部找中介机构做的评估价是每股4.9元，“如果价格还要调低，国都的股东们肯定不会乐意。”

　　“如果重新做评估，换1股西南证券的代价恐怕就不止2.15股国都证券了。”北京某券商分析师说。

　　今年1月10日，西南证券公告称，吸收合并方案已经双方临时股东大会审议通过，方案所涉及的国有资产评估结果已获得财政部备案确认，只差证监会的核准。西南证券还公告了债权人确权公告。6月9日，西南证券公告称，3月22日收到证监会关于并购案的行政受理许可通知并于4月27日收到第一次反馈意见通知。公告最后提示的“合并双方正在根据新的市场情况变化，对本次重组方案相关内容进行进一步磋商”，给相关方留下遐想。

　　自去年8月收购预案公布以来，西南证券股价表现强劲。截至今年6月18日，西南证券收报12.31元，上涨8%。西南证券6月21日的总市值已经达到261.98亿元。

　　国都股东更愿IPO

　　不止是收购换股价格比例，此次收购案还有其他变数。

　　西南证券对借助国都证券营业部，将自身打造成全国性券商寄予厚望。不过，“目前监管层放开营业部设立，在一些新型、轻型营业部上放松了设立标准，也使西南证券并购愿望减弱不少。”上述接近并购案的人士向理财周报记者透露。

　　一名接近国都证券的人士认为，曾有上市想法的国都证券，在目前证券业监管放松、证监会高举创新大旗、证券业即将迎来一轮新发展的背景下，“国都证券股东应该更愿意支持国都单独上市。”

　　“山西证券、西部证券、东兴证券都已经顺利上市或者在准备上市，而国都证券质地优良，一旦上市，估值当更具吸引力。”上述人士说。

　　2011年，国都证券实现净利润2.3亿元，高出山西证券的1.94亿元，也比西部证券高出700万元。

　　可以想象，在市场和政策环境发生巨变的情况下，西南证券与44个国都证券实力股东及众多利益方进行价格谈判，绝不是一个简单的过程。

　　重庆国资态度或变

　　上述消息人士说，西南证券并购国都证券积极性“已大不如前”，源头是重庆国资委的推动力量已经不如过去那样急迫，很多部门都放缓了审批进度，让并购前景蒙上阴影。

　　2005年曾濒临破产的西南证券，之所以能够起死回生，一个关键人物是重庆市市长黄奇帆。在得知西南证券入不敷出、资金只能撑一个月时，这位时任常务副市长果断出手，又是向监管部门要政策，又是做各大股东的工作，全力推动西南证券重组。

　　2009年9月1日，黄奇帆出席西南证券的60亿再融资总结会时表示：“西南证券要不断利用中国资本[3.90 0.00%]市场发展的黄金期，调整业务结构，扩张营业网点，通过收购非银行类金融机构，或控股银行股权，来实现公司与银行、信托等其他金融机构的结合，尽快打造成一个资产上千亿元的证券公司，跻身全国一流券商行列。”

　　黄奇帆带着实现长江上游千亿金融融资平台的梦想，力挺西南证券董事长翁正杰，历经10个月，挑选出了国都证券。

　　然而值得注意的是，新任重庆市市委书记张德江思路不同，他屡次强调支持民营企业发展。6月8日，张德江在重庆市发展民营经济大会上高调表示，重庆将进一步推动民营经济快速健康发展。

　　上述消息人士说，国都证券内部目前很担心重庆国资委的资金实力，“是否继续支持西南并购是个问题。”

　　王珠林挂靴，协同效应或难实现

　　收购国都证券，西南证券一直宣称将实现“1+1>2”的目标。看好此次并购

　　的人士受访表示：“双方整合后，新西南证券将拥有全牌照业务。西南证券有两融、新三板、直投等，而国都证券有IB、香港业务。”

　　国都证券拥有的国都香港(100%股权)、国都期货(62.31%)以及参股的欧基金(47%)将增加吸收合并后公司业务结构和收入来源。但是，宏源证券[18.00 2.92% 股吧 研报]分析师黄立军称，“2010年国都证券的3家子公司业绩不佳，并不能对合并后的公司收入构成影响。”

　　有分析人士指出，从西南证券目前经营态势来看，并购存在“画饼充饥”的可能，结果是徒增规模而非增强竞争力。

　　按照西南证券预想，重组完毕之后，新西南证券将着手在北京注册成立经纪业务子公司，国都证券现有经纪业务及西南证券部分营业部将纳入经纪业务子公司运营。

　　国都证券研究所所长许维鸿曾告诉理财周报记者，“国都证券与西南证券在营业部网点区域分布上存在一定的互补性。合并后，新西南证券将成为名副其实的全国性券商。”

　　不过，以目前西南证券营业部实力，吸纳国都营业部后能否妥善管理令人担忧。目前，西南证券共有41家营业部，营业部平均收入为27.54亿元。而国都证券有19家营业部，营业部平均收入为31.13亿元。西南证券经纪业务“以小吃大”，前景不明。

　　投行方面，由于监管部门对同业竞争的要求，新西南证券将成立新的投行业务部门把原来的两家投行部门收纳进来。

　　不过，2012年2月，就在西南证券收购国都证券并购案关键之时，西南证券管理层换届，原总裁王珠林挂靴，招商证券[11.80 -3.52% 股吧 研报]首席运营官余维佳接任。

　　接近西南证券的人士说，王珠林精于投行业务，也是并购专家。“他的离开，对并购进程乃至整个投行业务都会有一定影响。”上述分析人士担心：“并购之后，形式上的确能够互补，但如果不能有效管理，并购等于无效。”

　　上述分析人士认为，比之王珠林时代，这是西南证券的倒退，本来市场化的投行和研究所已经逐渐没落，西南证券不再专注具体业务，而是陷于人事变换和斗争之中。对此说法，理财周报未向西南证券求证。

　　其实，两家券商合并，达成合并协议只是第一步，最难的是合并后能否产生协同效应。王珠林卸任前夕对媒体说：“我们成立了专门小组研究论证两家公司的业务、人员、资产整合问题，以期最大限度实现整合的协同效应，达到多方共赢。”只不过，在并购业务上起核心作用的王珠林已经离西南而去。

　　西南证券管理风格却没有随着管理层换届而改变。上述接近西南证券的人士透露，西南证券董事长翁振杰管理事无巨细，“甚至直接干涉公司经营和基层工作人员任免，造成董事会与管理层分工不明责任不明，公司内部员工在做好业务的同时，还要专注于人事变换。”对于该人士说法，理财周报未向翁振杰求证。

　　西南“回迁”谜题

　　理财周报记者获悉，西南证券近期人事动荡，除了总裁王珠林，研究所所长王建辉、场外交易市场部总经理周到以及投行部执行总裁王天广均选择离职。这些原本在西南证券举足轻重的人物另谋东家，对管理层震动不小。

　　西南证券朝着“长江上游金融中心”地位努力，正在把公司各部门回迁重庆。据了解，其在北京的不少部门正在做回迁工作，酝酿成立的“重庆金融研究院”将逐渐替代原来的研究所工作，此举导致不少人员被迫辞职。

　　在多数券商都希望将研发、资管部门等迁到北京、上海金融中心时，西南证券此举无异“倒行逆施”。

　　今年4月股东大会上，西南证券董事长翁振杰已经表明将要建设重庆金融研究院，与此同时，西南证券在北京的研究中心面临回迁。久处北京的不少研究员不舍得“背井离乡”，纷纷选择辞职，西南证券研究所所长王建辉已经辞去了职务。

　　北京某券商研究员称，在北京可以招到年薪20万元的研究员，但在重庆只能招到年薪10万元的研究员，“从人力资源来说，回迁不利发展”。

　　“西南证券一方面想通过并购国都证券把自己打造成全国性的券商，另一方面又把研究所搬回老家重庆，让人费解。”上述研究员说。