募集资金“回不了家”

　　事件回放

　　2012年2月27日，藏药股份宣布准备接受由董事长兼CEO余宏（Mr. Hong Yu）提出的私有化要约，后者计划以每股3美元现金的价格回购所有流通股，这一价格是藏药股份前一交易日收盘价的417%。消息发出当天，藏药股份飙涨108.33%，收报1.5美元。

　　然而，随后发生的事情却令市场始料不及。4月3日，纳斯达克突然宣布藏药股份有限公司因需要提交额外信息（Additional Information）而被临时停牌。4月27日，藏药股份恢复交易，但遭纳斯达克摘牌并退至粉单市场。此后，自5月26日起的短短两周内，共有包括Rosen Law Firm在内的4家美国律师事务所陆续发起了针对藏药股份董事会及相关机构和人士的集体诉讼。截至记者发稿时，藏药股份的股价为0.1美元，相较其5.5美元的发行价已跌去近99％。

　　从涉诉资产遭拍卖到未有下文的私有化，从临时停牌、拒绝提交额外信息，直至被踢入粉单、面临集体诉讼，藏药股份———这家赴美上市还不到一年半即遭遇退市的中概股，其背后究竟发生了什么？

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　　必须承认，被摘牌的中概股确实存在这样或那样的问题。但藏药股份有限公司（Tibet Pharmaceuticals Inc.，招股说明书显示，该公司曾用名为香格里拉藏药股份有限公司———Shangri-La Tibetan Pharmaceuticals Inc.）案例的特别之处在于，这是中国内地唯一一个被美国资本玩家‘玩了’的中国民营企业。目前，CEO余宏尽管拥有上市公司超过70％的股权，但实际上他的公司早就被‘协议控制’了；而该公司于2011年1月赴美上市所募集的1650万美元，至今仍未能转回中国内地。”近日，两位知情人士在谈到香格里拉藏药案例时这样告诉成都商报记者。

　　为了解藏药股份上市前后的情况，记者试图寻找事件中心人物———藏药股份的首席执行官余宏，并多次致电云南瑞祥律师事务所，希望通过曾任云南瑞坤房地产有限责任公司（注：余宏为法定代表人）特别授权诉讼代理人阚瑞娟律师联系到余宏，但瑞祥方面人士先是表示阚外出办案，继而直接告知没有办法联系到阚。

　　不过，就在近日，成都商报记者通过对业内人士的采访发现，围绕着藏药股份的种种信息都表明，它已经成为中概股退市潮中的一个非典型性样本，而该样本对于未来寻求赴美上市的中国民营企业无疑具有警示意义。

　　本组稿件采写

　　成都商报记者 黄晓义 钟舒

　　藏药股份募集资金“返乡”被阻

　　在任何一宗IPO中，上市公司无疑都应是主角，然而，这一惯例对于藏药股份来说，却并不适用。接受成都商报记者采访的业内人士C先生和美国某对冲基金J先生表示，通过对招股说明书以及其他公开资料等的调查研究发现，藏药股份案例中的真正主角实际是帮助其上市的美国投行。尽管藏药股份上市融到了1650万美元，但这笔资金在原定6个月的汇兑程序期结束一年多以后，仍未能转回中国内地。

　　记者留意到，藏药股份在其招股说明书中注明，“只有在完成中国的特定汇兑程序之后，我们才能够使用这笔募集资金专款。该项汇兑程序可能需要6个月的时间完成。”据一位熟悉中概股融资转回中国内地流程的专业人士介绍，无论中国内地民企是以VIE模式或是100%收购股权方式实现上市，其从美国市场募来的资金，首先都会由承销商打入上市公司的资本金账户，然后由上市公司将钱从资本金账户转入其在中国香港地区注册的独资企业账户。最后，通过中国香港地区外商独资企业在中国内地注册的独资公司（WFOE）向中国外汇管理局提出增加资本金申请，经批准后，中国香港地区的母公司便可以将所募集资金汇给其在中国内地的子公司。

　　然而，据C先生和J先生的调查，到目前为止，奕博公司却未向中国外汇管理局提出过要求其在中国香港地区的母公司（中国西藏药业，CTP）增加资本金的申请，而其中国香港地区母公司至今未收到由美国上市公司打来的募集资金。

　　J先生表示，藏药股份的募集资金由其承销商美国安德森投行（已在2011年12月被另一家美国投行Sterne Agees收购）存入美国太阳信托银行。而从太阳信托银行打款一事，签字权则掌握在负责藏药股份上市的美方投行负责人，同时也是承销商观察员的安德森投行董事会主席L. McCarthy Downs III的手中。

　　然而，一个意想不到的情况是，即便募集资金顺利打到中国香港，仍会遇到障碍，就是作为藏药股份在中国香港地区的资金接受方———中国西藏药业。

　　记者登陆中国香港特别行政区政府公司注册处官方网站发现，中国西藏药业成立于2010年1月6日，而J先生也通过该网站付费信息证实，该公司唯一的董事为Hayden Zou，他的另一个身份则是安德森投行派出的藏药股份董事会观察员。根据中国香港地区公司法规定，对于从太阳信托银行打到中国西藏药业的银行账户上的募集资金，若要增资注入奕博公司，必须由其唯一的董事也是Hayden Zou同意。

　　此外，对于奕博公司的情况，记者登陆深圳市场监督管理局注册登记信息查询页面，发现这家成立于2010年3月18日的有限责任公司（台港澳法人独资）的发起人以及唯一的股东正是中国西藏药业，信息同时显示，该公司目前注册资金为10万元。

　　至此所有信息均显示，投行对募集资金转回中国内地的渠道实施了完全的控制。“募集资金即使到了中国香港，也依然由投行控制。”J先生感叹道。

　　偿债分歧与控制权之争

　　实际上，对于上述情况，业内人士J先生也表示不太理解。他强调，中国香港地区的壳公司由投行人士控制的情况极少，在美国安德森投行协助上市成功的另7家企业里，都无一例外是由企业家自己控制中国香港地区的壳公司。

　　那么，投行为何对藏药股份中进行如此严格的控制？经了解，一笔涉及2800万元的债务偿付可能是引发上市公司和投行之间矛盾的原因之一。

　　2012年2月17日，昆明泛亚公共资源交易网发出一份内容为云南迪庆香格里拉藏药有限责任公司整体资产和云南瑞坤房地产有限责任公司的房屋建筑涉诉资产拍卖公告。公开信息显示，上述两宗资产的法人代表均为余宏。另据媒体报道，拍卖款项用于偿还香格里拉藏药所欠迪庆藏族自治州农行的约2800万元人民币的债务。而C先生指出，由于招股说明书里对于募集资金的使用并不包括偿还债务，所以，如果投行已经知晓债务情况，那么应该有防止上市公司挪用募集资金的意图。

　　除了债务偿付这一矛盾外，C先生还认为，投行对上市公司所打的“经营管理权控制算盘”遭到企业家抵触恐怕也是双方矛盾激化的另一个重要原因。

　　对于藏药股份成立之初组建的6人董事会，美国投行为公司安排了3名独立董事，另外还安排Taylor Z. Guo成为公司的董事兼CEO，拥有签发支票的权利。在藏药股份向SEC提交的文件录里，一份Retainer Contract文件中写明Taylor Z. Guo早已被聘为云南香格里拉藏药集团CEO。由于公司董事会内的投票结构是简单多数，那么即使首席财务官（CFO， Sabrina Y. Ren）也站在董事会主席一方，依然无法抗衡拥有4票的投行。

　　公告显示，Taylor Z. Guo在2011年6月6日辞去了藏药股份的CEO职务，董事会主席余宏兼任CEO一职；2012年1月12日，Taylor Z. Guo辞去藏药股份的董事职务，但J先生判断，其接任者Ms. Crystal Hang应该依然属于投行一方人士。对此，记者查阅藏药股份公开资料中对于BVI壳公司治理结构中董事任命的条款后发现，当董事辞职后，由董事会进行补选，投票结构依然是简单多数。此外，J先生还了解到，上市前，3名独立董事已经将各自的签字权交给了Taylor Z. Guo。

　　高管变更公告的背后，反映出的正是双方矛盾日趋激化，余宏对Taylor Z. Guo所代表的投行方企图控制上市公司发展的意图也越来越抵制。

　　私有化被搁浅与被摘牌

　　对于余宏而言，一方面，迟迟没有拿到融资；另一方面，原本属于自己的公司，却在上市后失去了实际控制权。

　　最终，尴尬的情绪变成了愤怒的行动。2012年3月1日，藏药股份发布公告称，董事会收到来自董事长兼CEO余宏的非约束性私有化要约，后者计划以3美元现金的价格回购所有流通股。

　　其实，粗算可以发现，藏药股份当初以5.5美元的发行价募资1650万美元，扣除折扣费、审计费等，估算还剩下1450万美元。

　　根据投资者的调查反馈，包含其直接持有的380万股股份在内，余宏所拥有的受益股权总数为873.2081万股，再加上另外两位股东所持有的股权，实际由余宏掌握的是1098.375万股，占公司总股本的74.5％。另外，公众股东和投行人士分别持有300万股（占比24％）和82.875万股（占比5.6％）。这就意味着，余宏需要收回382.875万份股权，以3美元的私有化对价计算，整个私有化需耗费资金1148.625万美元。

　　然而，就在私有化还未尘埃落定的时候，到了4月3日提交年报的最后期限，藏药股份根据证券法向美国证交会提交了一份允许自动延长15天提交报告的表格。

　　但意想不到的是，就在藏药股份提交延期表格的同时，纳斯达克却宣布藏药股份因为需要提供额外信息而暂时停牌。对此，J先生指出，纳斯达克的内部规则允许其对上市公司进行主观判断。4月19日，纳斯达克正式宣布其将在一个月内对藏药股份进行摘牌。4月27日，藏药股份恢复交易，被移至粉单市场。截至6月25日，其股价已跌至0.1美元。

　　“现在的局面不完全是由中国企业单方面造成的。确切说，这是双方矛盾激化，互相内耗的结果。”在评价藏药股份退市这一案例时，两位知情人士都指出，一方面，一个原本自己100％控制的公司上市之后，不仅没有拿到融资，更失去了对公司的控制权，这一事实本身对于寻求美国上市的中国民营企业家都将是一个警示；另一方面，对于藏药股份以及陷入相似境地的其他中概股，民营企业家们依然更够通过过桥贷款完成私有化，从而拿回自己的控制权。

　　藏药股份在美上市的操作步骤

　　余宏等发起人先在英属维京群岛注册藏药股份这个公司，作为在美国上市的壳公司

　　藏药股份在中国香港地区注册了一个全资子公司即中国西藏药业有限公司（以下简称CTP）

　　由CTP在中国内地注册一个全资公司即奕博信息咨询（深圳）有限公司（以下简称奕博公司），这样的公司又被称WFOE，即外商独资企业

　　由WFOE对中国内地的民营企业即云南香格里拉藏药集团有限公司（以下简称YSTP）进行协议控制

　　在这种模式下，由于中国内地公司YSTP被定义为藏药股份的可变利益实体（Variable Interest Entities），所以这种模式又称VIE结构。