华泰香港：重申天工国际买入评级 目标2.02

　　需求景气支撑，销量大幅增加。2011 年全年来看，市场普遍担忧的由宏观经济不确定性造成海外市场需求萎缩的情况并未出现。以公司主要海外市场之一德国为例，根据德国机床制造商协会VDW 预测，2011 年全年德国机床产量预计增长30%，机床消费方面，前两季度本土机床消费额也较2010 年有30%的增长。而另外一个主要机床出口国日本机床工业协会预测，2011 年日本机床工业订单额将同比上升12.4%，显示出海外市场对机床类产品需求强劲，为公司三大产品高速钢、模具钢及切削工具的销量提供了有力保证。根据我们测算，公司2011 年产用利用率在90%以上，处于满负荷生产状态。

　　产品价格并未随原材料价格下跌，下半年毛利率有望上升。2011 年上半年公司产品价格随稀有金属等原材料价格上升上调三次，整体升幅在10-15%左右。下半年在稀土等原材料价格大幅下滑的情况下，公司产品并未有整体降价行为。在此背景下，公司2011 年下半年毛利率将有可能得到提升。

　　产能扩张如期进行、钛合金项目进度良好。公司产能扩张进度符合的预期，2012 年工具钢和模具钢整体产能将由目前的11 万吨左右提升到15 万吨。钛合金项目已经点火，预计2011 年产量500 吨，2012 年达到产量2500-3000吨并开始贡献利润。

　　估值及投资建议。由于下半年公司整体毛利率提升及四季度销售旺季可能带来的销量超预期，公司2011 年净利润有望超过我们之前的预测，即全年3.54亿人民币的净利润水平。公司2011/2012 年市盈率分别为6.0 倍和4.7 倍，结合其潜在的增长我们认为当前股价存在低估，重申买入评级。