可转债月报:右侧已至,加大弹性

国泰君安证券股份有限公司 姜超


　　上月股市迎来难得的反弹,沪深300指数上涨6.8%,为10年10月以来的单月最大涨幅,反弹有政策利好因素,但补库存周期启动才是A股走强的深层次原因;上月转债指数收涨3.8%,低平价下Delta不足导致跑输。单券普涨,股强债弱:正股平均涨4.4%,澄星、美丰、非银行大盘正股、超跌的交运正股表现较强;转债平均涨2.8%,大盘转债、债性修复的巨轮、海运、川投转债如我们预期般走强。

　　上月,转债市场属性逐渐向股性端倾斜,估值股降债升:转股溢价率回归01-05年中值,介于01-04年、05年之间,较为适度,隐含波动率仍在10%以下,有一定的修复空间;纯债溢价率回升至01-04年区间中值附近,到期收益率则显著回落,从2.64%降至1.89%,与10年期国债收益率的利差放宽至150bp以上,但债性保护仍历史较强。

　　支撑上月权益市场反弹的,主要是库存周期启动、流动性改善和风险偏好上升三大因素: 在全球超宽松货币政策的刺激下,大宗商品价格持续反弹,引发企业补库存的热情,中国、美国PMI原材料库存同时上升,表明全球性补库存周期已启动;

　　11年12月货币指标已触底企稳,预计M1、M1-M2等货币指标将持续回升,整个经济体的流动性状况也将随之改善; 金融市场风险偏好有所上升,这从高低等级信用债利差持续收窄、浮息债隐含加息预期迅速下降便可看出。

　　上述三大因素叠加,表明权益市场右侧已经来临,未来有望持续反弹,根据10年期国债-股息率息差进行预测,本轮转债市场15-20%的反弹可期。 在具体投资策略上,上月我们推荐的指数化策略跑赢转债指数,而债性修复概念小幅跑输,总体模拟组合与指数持平甚至跑赢0.5%。而在右侧来临的判断下,预计中小盘特别是高弹性转债将逐步实现超额收益,建议增配。