债券专题研究:高收益来袭以后

国泰君安证券股份有限公司 黄纪亮，姜超，李清


　　目前全球高收益债60%分布在美国,21%在欧洲。

　　国外高收益债主要用途有三类:一是帮助成长期的中小企业融资;二是满足杠杆收购(LBO)的融资需求;三是部分公司由于信用资质恶化,从投资级降级也成为了高收益债。

　　总结美国、欧洲高收益债的诞生背景,通常由二要素推动:一是客观存在的发行高收益债供给和寻求更高收益的投资者需求;二是投资者自身推动的力量,通常政府可以提供政策,但真正的发展要靠市场推动。

　　数据显示,无论是收益率还是夏普比率,高收益债大部分时候都能跑赢其他债券产品、银行贷款收益和股票。但是,由于高收益债更易受宏观经济影响,在经济不景气年份,高收益债的收益率会远远落后于其他债券。如果加上2008、2009年的数据,从1998年到2010年,高收益债年化收益率仅比一般债券基金回报略高0.2个百分点。

　　美国的高收益债主要由保险公司和各类基金持有。90年代储贷危机以后,储贷机构、个人和公司不再持有高收益债。

　　中国目前杠杆收购量很小,发行高收益债的供给主要为中小企业融资。这部分目前很多是通过信托贷款解决,未来高收益债或分流部分信托贷款。而高收益债的需求或来自券商、基金(包括公募和私募)开发的相关新型产品。从供给和需求看都和目前的存量债券分离,因此不会对存量债券的供需造成冲击。

　　但是高收益债会打开信用债评级的下限,打开信用债收益率的上限,因此会加剧信用债的评级和收益率的分化。

　　如果未来高收益债的发债主体为中小企业,预计这部分企业信用资质普遍弱于目前存量债券的发行主体,评级或在A级及以下。

　　中国发展高收益债尚需解决一些问题,包括:国内评级机构的权威程度不够,衍生产品不够发达,目前的市场对债权人保护不够等。