第一上海：建议买入舜宇光学 目标价3.85元

　　受益于行业拉动，收入及净利增长趋势符合预期

　　11 年公司收入同比增长37.4%达24.98 亿元人民币，毛利规模同比上涨了33.4%达约5.22 亿元人民币，净利润同比增长49.7%达2.15 亿元人民币，每股盈利0.223 元，折合港币约0.275 元，每股派息7.1 分人民币，符合我们的预期。另外，公司营运风格稳健，截至11 年年底账上现金及现金等价物有约6.8 亿元人民币，为其在智能手机爆发元年适当扩充产能及后续研发投入提供了有力的基础条件。

　　镜头、模组生产一体化是公司获取市场份额的关键优势

　　中国智能手机的崛起是行业发展趋势，而国内手机品牌已然形成梯队，以华为、中兴、联想及酷派为首的手机厂商将通过技术创新或规模量产来占领中低端智能手机市场。在这种市场条件下，公司凭借光学设计优势打败了没有镜头生产能力的纯模组厂，成为了国内手机品牌的首选模组供应方；对于台系竞争对手而言，公司具备镜头及模组一体化生产的优势，在价格、规模及快速响应上有一定的比较优势；在体现其光学设计及工艺水平的手机镜头领域，公司已经实现对诺基亚200 万像素的规模量产，预期在12 年开始供应500 万像素镜头。因此，从技术、供应链及同业竞争等三个角度来看，在这一轮国内智能手机普及周期前夕，公司已经具备了比较明显的竞争优势。

　　关注规模效应所带来的积极影响

　　我们完全理解公司的毛利率水平因镜头模组收入占比提升而有所下跌的客观原因，并认为公司通过模组的规模量产，以获取市场份额的战略是正确的。11 年收入增长37.4%，在毛利率轻微下沉的情况下，净利规模增长49.7%，ROE 提升至12%，充分体现了规模效应的积极作用；另外，技术优势很重要，但量产能力也是实现公司溢价能力提升的必要条件；因此，我们认为：规模优势也将成为拉动公司盈利增长的重要因素之一。

　　目标价为 3.85 港元，买入评级

　　根据公司的发展趋势，我们提升目标价至3.85 港元，相当于11、12 及13 年每股收益的11 倍、9 倍及7 倍，较当前股价3.05 港元有26.2%的上升空间，维持买入评级。