国元香港：建议买入亚泥中国 目标价6.4元

　　2011 年业绩大幅增长：

　　2011 年公司取得满意的业绩，收入同比增长44%至82 亿人民币；归属股东的利润大幅增长1.6 倍至13.4 亿元；每股基本盈利为8 毛6，基于符合我们前期对其8 毛8 的预期。收入增长得益于价量齐升，公司2010 年陆续投产的4 条生产线在去年得到全财年运行，使得公司水泥销量同比增长15%至2240 万吨；价格方面，由于去年行业协同共识得以达成，水泥价格同比增长23%至317 元/吨。综合来看，销量增长贡献收入增长的36%，价格上升贡献收入增长的64%。

　　受益于价格上升 吨水泥毛利上涨38 元：

　　成本上升压力不及水泥价格上升幅度，公司总体毛利率上升7 个百分点至28%；其中水泥产品毛利率上升8 个百分点至30%，吨水泥毛利水平亦由2010 年的56.5 元上升38.5元至95 元；商品混凝土毛利率上升4 个百分点至15%。

　　目前出货量恢复旺季水平 全年水泥需求预增：

　　经历春节及前期天气不好因素后，从上周开始，公司水泥出货量恢复到去年旺季水平，特别是农村市场需求，已超过去年4 季度水平；预计随着气候渐好水泥需求呈前低后高态势。公司所处的长江中下游区域较为成熟稳定，且今年和明年新增产能非常少，在一定程度上稳定水泥价格及促成协同易行；四川地区主要集中在成都市场，行业环境较周边地区好。

　　致力于扩大规模 实现5000 万吨的产能目标：

　　公司目前正在兴建江西5、6 号线，规模均为6000t/d，将于明年2 季度和4 季度分别投产，届时将增加年熟料产能400 万吨和水泥产能600 万吨，为公司产能带来25%左右的增幅。为实现公司前期订立的5000 万吨产能的目标，除在建产能外，还正在向政府申请黄冈2 线及湖北亚东3 线的计划；同时，迎合政府政策，正在寻找对公司有互补作用、提高公司市场占有率、具有资源或者能提供配套设施(如港口、公路运输等)的收购对象，目前正在评估中。

　　目标价6.4 港元，维持买入评级：

　　考虑到水泥行业的平均估值水平，以及公司所处的长江中下游地区市场稳定保证公司未来在水泥价格上不会受冲击，西南水泥成立逐步整合四川市场，我们维持公司目标价6.4 港元，相当于2012 年5.3 倍PE，较现价有56.5%的上升空间。