货币市场流动性系列研究之基础篇:源头活水,涓涓细流

华泰证券股份有限公司 程艳


　　资产负债表就像一面镜子,尽管不是很清晰、明亮,但我们仍可凭以观测到相应经济体的资金流在特定期间内大致的来龙去脉。对于央行的这张资产负债表而言,从历史的追踪当中我们可以更加深刻地理解央行公开市场操作的思路,货币发行的季节性因素,也可以后验资本市场、实体经济的流动性变化情况,藉此可以指导我们的研究和投资。特别地,央行负债项下“货币发行”是央行源头活水的控制阀门,其变动直接牵动着货币市场利率的走势,是我们研究货币市场流动性的基础。

　　基础货币的月度投放量跟外汇资产增量、央行对商业银行再贷款或再贴现增量成正向关系,而跟央票余额增量、政府存款增量、公开市场正回购余额增量成反向关系。而从具体的影响程度来看,正回购余额新增和外汇资产新增对其的弹性最大,其次为政府存款新增和再贷款或再贴现新增,弹性最弱的是央票余额新增,但依然在-0.87,绝对数值依然不算小。

　　就当前的宏观环境来看,经济延续弱势、通胀短期企稳、外汇占款中枢下移,还是为政策面提供了较大的腾挪空间,未来为“保增长”存准率还需有所下调,会在“储备货币”下“对其他存款性公司存款”和“货币发行”之间形成切换、转换、均衡的循环过程,并在这一过程中实现向货币市场和实体经济注入流动性的目的。而对于全年降准的次数和时点我们这里不去预测,主要是因为影响基础货币的投放的因素较多且事先难以预测,特别是外汇占款和公开市场操作,也还会涉及到经济基本面可能的超预期表现(可好、可坏)等等因素。但从大势上看,经济增长极缺失、外汇占款中枢下移会在未来较长时间有利于存准率的下行和公开市场回笼力度的减轻。