第一上海：中升控股买入评级 目标18.3港元

　　中升控股(881)买入

　　经销商快速增长能够维持

　　业绩持续稳定增长：公司全年收入419 亿元人民币，同比上升74.3%，归属母公司溢利为14.17 亿元人民币，同比增加37.4%，其中下半年表现强于上半年主要是因为地震等客观因素的影响；全年销量增长60%，老店的SSS 在15%的合理水平上，总体而言，在行业气氛较差的情况下，公司依然维持了较为快速的业绩增长。

　　毛利率提升：公司毛利率并没有受到行业下滑以及日本地震的影响而出现下滑。其中新车销售毛利率从5.8%上升至6.8%，售后服务毛利率则因为新车销量增加以及新店的大量开张使得维修空位增加而有所下降，从去年同期的48.9%下降到46.9%。

　　新建、收购店按计划进行：2011 年公司完成收购店24 家，完成自建店18 家，进度基本符合计划，并且总店数已达到140家，其中豪华品牌44 家，中高端品牌96 家。公司目前在手授权40 个，2012 仍计划增加20 家自建店。

　　豪华车销售比重增加：公司全年豪华车销售收入比重有所增加，比对2010 年的37.4%上涨至50.7%，整体盈利能力因此增强，尤其是奔驰品牌的收入占比从11%上升至20%，豪华品牌比重的增加是确保业务增长的动力。

　　年初销售情况理想，新车型推出成利好：公司1 季度的销量同比增加在45%以上，包括奔驰、雷克萨斯以及奥迪在内的新车型以及换代车型即将上市成为公司业绩增长的推动力。

　　调高目标价至18.3 港元﹐维持买入评级﹕公司不断加大豪华车的比重，另一方面在自建店以及收购业务方面也马不停蹄，尽管乘用车市场气氛并未完全恢复，但消费者对豪华以及中高端品牌汽车的消费需求热度不减。我们采用PE 估值法，给予中升控股2012 年15 倍的市盈率，目标价18.3 港元，较现价15.72 有16.4%的上升空间，维持买入评级。