可转债月报:估值修复兑现,正股行情可期

国泰君安证券股份有限公司 姜超


　　上月股市大幅反弹,沪深300指数上涨7.0%,涨幅创10年11月以来的新高,主因信贷、工业数据超预期、货币宽松预期升温;上月转债指数上涨2.4%,跑输股指,主因转债正股涨幅不及股指,且高估值个券修复空间有限。单券股债普涨,股强债弱:正股平均涨3.4%,小盘的澄星、海运正股领涨,业绩不及预期的中鼎正股大跌;转债平均涨1.8%,低估值的大盘转债一扫颓势,本月涨幅居前,符合预期。

　　上月转债市场属性向股性端倾斜,估值股性债性双双回升:转股价值上升1.2元,转股溢价率维稳,隐含波动率上升4个百分点,但股性估值仍相对较低;纯债溢价率上升3个百分点,到期收益率下降近50bp,但债性保护依然较强。

　　在供需预期改善、转债质押回购有望出台的利好支撑下,上月转债市场迎来我们预期的估值修复行情,总体修复近2%,其中大盘转债修复近3%,低于预期,但因供需预期改善或趋弱,未来转债市场估值修复空间相对有限。

　　未来转债表现主要取决于正股,2季度正股利好将占据主导:(1)经济方面,中国PMI连续5个月回升,原材料补库虽已告一段落,但出口等或正接力库存回补推动经济回升,企业利润增速或见底;(2)政策方面,央行货币宽松与信贷实质宽松均将持续,预计未来或随时有降准可能,空间在2次以上;(3)在政策面宽松、流动性改善预期下,债市风险情绪持续改善,预计股市风险偏好有望跟涨。

　　在上市公司利润增速或见底、风险偏好或显著改善的情况下,2季度权益市场走好的概率更高。

　　上月我们重点提示了大盘转债的低估值机会,转债市场走势印证了我们的判断,遵循上述观点的模拟组合表现相对较好,无论是否考虑仓位变化,均跑赢指数。展望后市:银行转债特别是中行转债仍有1-2%的估值修复空间;高弹性转债溢价率回到10-20%内可考虑右侧交易性机会;关注交运转债的环比改善预期,重点关注深机转债。