国元香港：同仁堂迎来增长加速期

　　2012 年第一季度业绩超预期增长：公司一季报显示，截至二零一二年三月三十一日止三个月，公司未经审计营业收入约人民币83,325 万元，同比增长约42.9%；未经审计营业成本约人民币42,526 万元，同比增长40.6%；未经审计归属于母公司所有者的净利润约人民币9,729 万元，同比增长30.7%。公司2012 年收入同比大幅增长42.9%及净利润同比增长30.7%的良好表现，超出市场预期。

　　主导产品稳定增长，二线产品增长加速：六味地黄丸、感冒清热颗粒及牛黄解毒片是公司的主导产品，约占公司营业额的40%。2011 年实现稳定增长，其中六味地黄丸同比增长18.52%，感冒清热颗粒系列销售额同比增长13.76%，牛黄解毒片系列销售额同比基本持平。2011 年公司二线产品增长提速，金匮肾气丸、西黄丸、生脉饮、加味逍遥丸以及舒肝和胃丸的销售收入增长速率超过20%，其中金匮肾气丸年销售额近亿，阿胶系列产品全年增长近80%，实现销售额约9000万元，未来有望继续维持快速增长。

　　现金激励政策推动公司进入加速增长期：公司自2011 年起针对高级管理人员进行现金激励，激励以净利润增长率作为参考，分级提取一定百分比的利润作为激励基金。激励政策推出，推动了管理层的积极性，公司进入快速增长期。2011 年度，公司收入及净利润分别实现22%及28%的同比增长，大幅超过往年百分之十几的增长速率。公司管理层表示，现金激励政策将在未来几年继续发挥积极地推动作用。

　　新生产基地建设逐步缓解产能瓶颈：产能瓶颈是影响公司业绩增长的重要因素，公司上市以来固定资产规模没有明显扩张，仍沿用上市时的生产线，目前产能明显无法满足公司发展需要。公司目前正进行三大生产基地建设，即北京大兴基地、亳州中药材基地及唐山胶剂厂，新生产基地的建设及完工，有利于提升公司长期快速发展能力。

　　目标价13.00 港元，维持买入评级：考虑到港股医药行业的平均估值水平，公司的品牌优势及未来几年的复合增长率，我们给予目标价13.00 港元，相当于2012 年20 倍PE，较现价有19%的上升空间