国信香港首予中国神华买入评级 目标38.1港元

　　中国神华(1088.HK) 产能持续扩张，并拥有“电、路、港”一体化业务的煤炭行业龙头

　　买入

　　目标价：HK$ 38.1

　　潜在涨幅：+24%

　　投资要点：

　　以内蒙古为基地的煤炭行业龙头：公司以内蒙古作为煤炭生产基地，2011年商品煤产量为2.82亿吨，加上贸易煤部分，销售量更达3.82亿吨，占全国总消费量的11%，为国内最大的煤炭生产商。

　　煤炭为主，发电为辅：公司业务包括煤炭开采及销售、发电、铁路运输、港口及航运。煤炭业务为公司主营业务，其2011年抵消后收入占总收入的69%，其次为发电业务，占比为28%，铁路、港口和航运分别为1.3%、0.1%和1.4%。虽然铁路港口航运业务合共收入占比较小，但该等资产确保自产煤炭的销售。

　　煤炭业务：煤炭资源储备丰富，产能将稳步增长。公司现拥有可采储量153亿吨，资源储量254亿吨。另外，母公司(神华集团)拥有超过300亿吨的资源储量，超过1亿吨在产煤炭产能可待注入。我们预计2012年商品煤产量将达3.12亿吨，2012-2015年煤炭产量年复合增长率为7%(不包含资产注入)。

　　发电业务：电力行业低迷时，以较低成本加快扩张，发挥其上下游协同效应。在电力行业景气低迷的坏境下，公司近年积极地以收购的方式，用较低廉的成本来扩大其发电业务。2011年发电机组装机容量同比增长30%，当中通过收购共新增的装机容量达4840兆瓦，占新增总量的46%。

　　现货销售比例提高及合同煤提价有助业绩增长。公司煤炭销售主要分为长约合同和现货，而长约合同售价远低于市场价格(现货)。为提高利润，公司将继续提升现货销售比例。另外，随着煤价全面市场化进程的推进，合同煤提价将是大势所趋。

　　首予“买入” 评级，目标价为38.1港元：公司作为国内煤炭行业龙头，拥有丰富的煤炭储备，多个具规模的在建项目，加上公司自有铁路和港口资产，我们相信公司将能维持“大产量、大销售”的发展模式，业绩将能稳步增长。