优酷土豆合并案起底：被低估的完美表演

　　本报记者 杨琳桦 北京报道

　　与最大的竞争对手合并、自己退居二线，清高孤僻的土豆网创始人王微的突然之举给人们留下了巨大的问号和想象空间。

　　“说实话，我在飞机上看到这个新闻很受触动，干得非常漂亮，我认为看到了中国企业家的希望。”3月13日夜，针对突然爆发的中国互联网最大股票交换并购案，一位不愿透露姓名的第三方外资投资公司高层在接受记者电话采访时吐露心声；此前的17时39分，一则评论将公众想象力推向巅峰。“优酷土豆并购案是资本界的可耻记录，没必要一个个跳出来丑表功了。”互联网资深人士谢文在新浪微博(http://weibo.com)发表评论。

　　两个观点都指向了历史深处——12日晚间，“优酷土豆有限公司”的春光乍泄，伏笔有可能推演至去年8月土豆网上市前夕。

　　“全球资本市场并非首例。”上述投资高层透露，如东南亚某两家国有上市公司的股票交换合并案，事实上，另一家公司上市前就已勾兑，整个过程历经十个月，但鲜少人知情。“要成就这样的阳谋，需当事双方对商业有非常深刻的理解及成熟的心理素质。”该投资高层称，商业就是商业，没必要对其做情感出发的评论：“第一，事情没有伤害到任何人；第二，短时间内所有利益方都实现了利益最大化。这就是为什么我说看到了中国企业家希望的原因。”

　　不过，如此高亢的想象力要成立，仍有两个绕不过去的逻辑链：

　　其一，按土豆网二次冲刺纳斯达克的IPO价计算，市场对土豆网估值约为8.22亿美金，为优酷27亿美金市值的三分之一，王微如何可能预计到7个月后公司市值会缩水至4.36亿美金、仅为优酷网28.53美金市值的15%？

　　其二，此前资金饥渴的土豆网曾一度与潜在买家频繁接触，如果优酷网在土豆上市前即吞下这一最大竞争对手，优酷不需遭至今日股份被稀释的局面，优酷网创始人兼CEO古永锵何以愿接受这个被延宕的交易？

　　但第一个逻辑疑点仍不能完全排除：7个月前，熟悉公司财务状况的王微内心绝无今日的备选方案；而“文艺青年”无法拥有完美，“商人”恐怕也不例外，在仍有上市前景的希望下，特立独行的土豆网未必愿在那个时候被完全收购。

　　换句话说，发生于4天前的中国互联网界最大股票交换并购案，并非是一起真正的并购案。第三个公司“优酷土豆有限公司”的命名和出现，实际上意味着谁也没有并购谁，不久之后在美国资本市场退市消失的，将是两家各自无法独立完美的公司。

　　赢家未必赢，输家又何尝输。12日夜中国视频行业重大分水岭事件的最大看点其实是：两个无法独自完美的公司，上演了一场堪称完美的表演，还有那被极度亢奋的公众所低估了的：一个“悲情文艺青年”的商业智商，以及一个素有“财技高手”之称的人物不为人知的内心失落。

　　“并不存在”的并购

　　真正称得上决定双方竞合关系的突变点，今日看来，是2010年11月，土豆网错失上市时机。

　　“这是一切故事的开始。”14日下午，一位接近合并案投行方的第三方投资人士告诉记者。据其掌握的信息，事情的情况应该是：受资金链压迫的土豆方与优酷方投资人于今年春节后开始“重逢”，正式拉开了此次合并案的决定性序幕。

　　不过，双方碰面的初衷并非谈判收购，而是共商版权大计。

　　据记者了解，由于正版内容版权费高昂及视频分享行业的商业模式困境，此前2009年始，优酷土豆方就已在版权方面存有合作。合作模式分为两种，第一，双方共同出资购买热点内容。但这一模式的效果并不理想，到底购买什么内容是正确选择容易引发分歧。

　　第二种合作模式，则是双方的版权互换，即优酷土豆共享各自内容库，以节省版权引进的支出，这也已经成为视频行业的通用规则。“不过，仍不能算成功。”上述人士指出：“因为对一些重要内容的资源，市场的老大老二实际上不可能真正分享，所以合作仍局限在小规模。”

　　该接近合并案投行方的第三方投资人士透露，此次当事双方投资人的重逢目的，就是探讨第二种版权合作模式的交集是否有可能扩大。但随着问题讨论的深入，开始产生了同一拨人马做两个网站的思路。

　　接下来的问题变成了：如何实现这一思路。“双方谈下去的结果是，发现谁也不可能并购谁。”该人士说：“那就只有开辟一种新模式。”

　　这种新模式可以简单形容为：双方共同成立一个新公司，然后把各自资产注入，并按各自市场估值同比进行股权分配，这个时候，“1”+“1”获得的“1”已不再是之前的任何一个“1”主体。

　　跟聚众不一样的玩法

　　如果对比当年分众对聚众3.25亿美金的全资收购，这是两个完全不一样的游戏。

　　2006年1月，分众传媒对聚众传媒的收购也曾是一段精彩故事。看点在，当时聚众传媒离上市融资仅一步之遥，却突然宣布戛然而止。而据聚众创始人虞锋对媒体的公开披露，他曾三次拒绝分众的收购邀约。

　　第一次拒绝发生在2003年。其时，分众投资者日本软银作为中间人向聚众抛出绣球，但虞对当时楼宇电视广告市场的前景还不是看得很清楚。拒绝之后的两家竞争，也使楼宇电视广告市场的蛋糕进一步做大。2005年，聚众上市主承销商摩根士丹利与雷曼兄

　　利与雷曼兄弟再次对虞锋提出合并建议，以减少彼此的竞争消耗、发挥整合效应并得到资本市场的追捧。不过，此次来自内部人的驱动力，仍没有使虞锋与江南春坐下来谈成交易。

　　两个月后，聚众向纳斯达克提交修改后的上市表格。此时，聚众原不符合上市要求的问题已从第一次的70多个减少到5个，而到当年12月，其上市表格已全部准备完毕。按聚众当时计划，公司预计融资约1亿美金。

　　不过，虞锋的最后选择让人大跌眼镜。“从2005年下半年始，两家打得相当惨烈。”虞锋后来回忆：“竞争已不完全是为抢占市场，更多是针对竞争对手。以此来看，如聚众上市融资，两家竞争将更加激烈。杀敌一万，自损八千，这样两家都有可能被资本市场抛弃。”

　　“实际上，今日土豆面对的竞争情况与聚众当年非常像。”上述投资人士指出，但两个游戏的不同玩法在于：“后者是甲吃了乙，前者则是无法妥协的甲乙双方共同生出了一个丙，然后将各自资产注入，再通过丙这个新‘壳’到资本市场融钱。”

　　没有压制、没有争论的交易

　　3月12日，优酷土豆宣布换股合并，前者在新公司中占71.5%，后者占28.5%。看上去，土豆“被吞了”。

　　那么在这场交易中看似输了的王微，究竟是自愿还是被迫？

　　3月15日下午3时，当记者拨通土豆网董事会成员、IDG技术创业投资基金合伙人章苏阳的电话，并问及上述问题时，他在电话中的反应很激动。

　　当日，有媒体报道称：土豆网创始人兼CEO王微在土豆网的话语权危机早已显现，合并决策过程中，其在董事会属于“少数派”。

　　该报道指出：其一，传闻土豆曾一度无限接近与新浪“合体”，约一个半月前双方合并只剩最后签约，但王微“最后一次任性”临时反悔，使得交易泡汤，让董事会其他成员失望；其二，传闻王微25.4%的投票权并没有给他带来足够话语权，在土豆董事会决定接受与优酷——王微“最不愿合并”的对象合并时，除了王微，其他董事都投了赞成票。

　　“王微有没有在这次董事会投票中投反对票？”记者问。电话那头的章苏阳倒吸一口气，一剑封喉式地答道：“如果他投反对票，我们能做这个决定吗？”

　　“对于这件事，我们几个大股东基本都是同一观点。”章苏阳的声音越来越大：“我也可以和你负责任地说，我们董事会从来没有过哪一方去压制另一方的事，这么多年，至少在我的印象中没有！我们还是比较尊重王微的意见，这一次，我们也没有出现过能称得上是Argue(争论)的局面，只是对一些具体细节性事务进行讨论。”

　　15日当晚，仍怒不可遏的土豆网董事会开始要求有关方面驳斥投票方面的传闻。20时29分，易凯资本有限公司CEO王冉在新浪微博发表评论称：“一个半月前新浪和土豆从未接近达成任何交易，更不存在被王微否决的问题；根据土豆章程，并购需要超过75%的投票权，而王微本人有25%的投票权，这也就意味着王微拥有事实上的一票否决权。因此，如果王微不支持，不会有这个交易。不知道谁在有意传播这些不实传言。”

 

　　此前，业界已有消息披露，共有五家投行参与促成了此次优酷土豆交易案，其中华兴资本、高盛以及Allen&Co代表优酷，摩根士丹利和瑞士信贷则代表土豆。而王冉被传是此次交易案的“PR”(公共关系)。

　　被低估的“输赢家”

　　各种猜测和议论满天飞，但事件漩涡中的“悲情人物”王微则一如既往地清高孤僻，只留他个性中的一个维度——那个他更愿被大众了解的文艺青年形象，和一群惊呼被超越了想象力的土豆网员工。有人说，王微是高峰上的失败者，但也有人不这么看。

　　“不管今日的这一局面是否是王微的备选方案之一，个人财富、公司利益还有散户投资者利益的最大化，这样的退出难道还不算漂亮？”上述将优酷土豆合并案与东南亚市场某两上市公司作对比的外资投资高层评论道，“如果土豆网在上市前被收购，或土豆网被优酷网收购以现金加股票方式退出资本市场，这样的利好都不可能发生。”

　　受优酷土豆合并案消息影响，在消息公布后的美国时间3月12日交易中，优酷大涨27.35%，土豆网股价则最高上涨178%，触及42.81美元的历史新高，王微的身家也大幅增值至1.13亿美元。此外按优酷土豆双方约定，土豆网员工手中的期权也将等价交换到优酷土豆有限公司。不过，最终优酷土豆有限公司的股价表现如何，还要视交易最终的审批及双方二、三季度的财报而定。

　　而一个半月前新浪和土豆的谈判恐怕未必是传闻，这也有可能是土豆方的另一个预备方案。此前，新浪曾于2011年8月分两次入股土豆网，占比9.05%，并在12日优酷土豆并购案中获利2090万美元，新浪与土豆也曾在新浪微博上有合作。

　　“但如果土豆网真的是与新浪合并，那将是中国视频行业的悲哀。”有分析人士向记者指出，新浪的核心业务并非视频。“而虽然优酷与土豆的合并有整合风险，但却至少在降低成本上毫无疑问。”

　　“美国200多年的商业史，就是一段并购史。” 旧金山时间13日，硅谷一位视频分享领域人士则在给记者的电子邮件中称，“这起交易对中国的商业绝对是件好事，巩固并增强在世界领域的竞争力。事实上，如果Youtube当年没有及时被Google收购，它也可能已经撑不下去。视频模式对资金的需求实在太为疯狂。”

　　1973年生人的王微与1966年生人古永锵已经是改变中国视频网站行业的人物。七年前，前者在中国创造并开辟了一个新行业，一年后出发的后者，则将这一模式的商业价值发挥到了极致。有消息说，39岁的王微已经准备二次出发，在整合结束之后重新踏上征途，而古永锵在这场交易中不为人知的是他的妥协和胸怀，他将承担的是一堆公司整合难题及行业的版权竞争厮杀。

　　或许，曾打得不可开交的敌人最了解此时对手的心情。正如视频领域失意者、酷六创始人李善友在优酷土豆合并案事发第一时间的评论：“这是商业理智和智慧超越个人情感与情绪的决定，也是境界与格局的改变，深为之感动。无论外界怎么评价，他们两位都是改变和炼造中国视频网站行业的人。”