陈伟：紧缩货币政策有望逐渐放缓

　　陈 伟

　　央行公布的9月货币信贷数据表明，新增信贷明显减少，货币增速也再次创出近年来的新低，这都表明紧缩货币政策的效果已经十分显著，也将进一步促发四季度的经济下滑；未来央行有必要根据经济形势的需要，逐渐放缓政策紧缩力度，包括央行票据发行利率降低，中小银行存款准备金率调低等。这些政策支持下的信贷、货币增长恢复也将有助于避免我国经济明年一季度出现硬着陆。

　　货币信贷增速低位运行

　　央行最新公布的数据表明，9月份人民币贷款增加4700亿元，同比少增1311亿元，单月信贷增长量创下自2010年1月来21个月新低。

　　我们认为，9月新增信贷同比少增很可能有以下两个原因：

　　第一，伴随着政策持续调控导致的经济需求降温，市场主体的贷款需求开始回落，如由于限购等房地产调控措施抑制了房地产投资需求，9月居民中长期贷款的新增量继续减少，只有881亿元，环比减少129亿元，创出2009年4月以来的新低；持续的地方融资平台财务整顿、今年以来各类事件导致的基建投资项目放缓、企业盈利下滑促发的投资需求减弱也使得非金融性公司中长期贷款新增数量锐减，从8月的1011亿元降至9月的747亿元，而这也创出2008年以来的新低。

　　第二，监管政策的强化等因素也使得银行的信贷冲动有所减弱。如有媒体报道，9月中上旬，存款大幅度流出银行，其中，工行、农行、中行、建行四大国有商业银行存款较8月末减少4200亿元左右，由此导致部分中小银行日均存贷比已接近或超过75%的监管红线，银行也就不得不压缩贷款投放；9月开始实施的将保证金存款纳入存准范围已经开始明显影响了银行的票据业务，如9月保证金存款下降近1000亿元，9月新增票据融资为-207亿元。

　　在贷款新增数量较少的同时，9月外汇占款数量也明显减少。9月外汇占款只有2472亿元，比8月减少近1300亿元，而这也就使得9月新增存款数量与去年同期相比，同比少增7000多亿元，存款增速则从8月的15.5%回落到9月的14.2%，创出2002年以来的新低，同期的货币增速也受到明显影响，如M2增速同比增长仅为13.0%，创出了有数据以来的新低。而即使考虑到今年以来的金融脱媒因素，我们考虑用更宽泛的M2+代替来计算(M2增量=新增贷款+新增外汇占款-财政存款变化量)，该增速9月也回落到14%，开始低于16%的政策目标。

　　而9月狭义货币增速的回落幅度更大：M1增速同比增长8.9%，比上月末低2.3个百分点，开始接近2008年经济低迷时期的增速，这一方面说明当前的信贷紧缩严重影响了企业的流动性资金供给，另一方面也预示着企业景气度下滑正使得该部门活期存款比例不断降低，如9月非金融部门活期和临时存款比例为43%，比二季度末回落了3个百分点。

　　存在放松紧缩政策的必要性

　　当前低位徘徊的货币信贷增速无疑使得四季度后经济加快下滑的可能性增大，政策放松的必要性和可能性也变得逐渐突出。

　　当前资金紧缺已经对经济发展产生明显的负面作用：很多地方的保障房建设由于缺乏资金陷入“开工容易施工难”的局面；中小企业的资金链越来越紧张，一些地区因为资金链断裂已产生了较为严重的经济社会问题等。

　　社会和管理层担心的通胀问题正在得到缓解，如9月的消费者物价指数(CPI)，生产者物价指数(PPI)分别为6.1%和6.5%，见顶回落的趋势已经确定，四季度它们还有望大幅度下降，其中10、11月CPI的涨幅预计为5.3%、4.5%，PPI年底将回落到3%，已经基本达到政府调控目标。

　　实际上，某些经济薄弱领域已经出现了信贷局部放松的迹象，如国庆期间温家宝赴浙江绍兴、温州调研时，针对中小企业发展情况及面临融资问题时明确要求财政部和中国人民银行负责人一个月内出台金融扶持中小企业相关政策；近期，国务院也召开会议出台了一系列支持小型和微型企业的信贷支持措施，这都意味着管理层针对局部经济困难领域的货币定向宽松已开始启动，我们由此预计，10月后商业银行加大对于中小企业的信贷支持也将使得企业新增短期贷款会较9月出现更大幅度的环比增长，而伴随着积极财政政策支持的各类投资项目四季度的加快推进，11月企业中长期贷款新增数量也有望出现环比增加，而届时央行今年以来的紧缩信贷政策也将出现一定程度放松，它们包括央行票据发行利率降低，中小银行存款准备金率调低等，这些政策支持下的信贷、货币增长恢复也将有助于避免我国经济明年一季度出现硬着陆。　(作者单位：民族证券)