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江河幕墙:订单增速预示明年业绩高增长

http://msn.finance.sina.com.cn 2011-10-13 14:23 来源: 全景网络

  进入订单旺季,全年新签订单有望达到120亿,预计同比增长40%

  国内幕墙工程招投标的旺季一般在春节后和元旦前,国外工程招投标的季节性不明显,总体看下半年多于上半年。按公司半年报,上半年公司新承接订单53亿左右,我们由此推测公司前三季度新签订单80~85亿元,而由于季节性原因,四季度新增订单将明显增加,全年新增订单有望达到120亿,同比增长40%。

  建筑幕墙企业的经营活动具有一定的季节性,并体现为不同的地区差异,主要原因为:1)由于幕墙工程是室外、临边、高空施工作业,受严冬、冰雪、飓风、高温等气候影响较大;2)国内及部分海外地区的传统长假对施工影响很大,如中国春节前后近1个月完成工程量通常较少;3)根据国内惯例,幕墙企业通常上半年资金净投入量较大,而12月及春节前工程结算回款量较大,从而对现金流带来一定影响。2008年度、2009年度及2010年度,公司各年第四季度主营业务收入占全年比重分别为33.96%、32.92%及35.13%。

  订单周期长,明年收入增长确定性强

  幕墙工程的工期较长,公司自获得订单到确认全部收入的周期一般为1~2年。根据招股书披露,公司2009年、2010年的新增订单分别为45亿元、85亿元,由此,我们预计2010年、2011年的订单增速分别为90%、40%。根据幕墙企业一般确认收入的周期,我们判断公司明后年的收入增速可超过50%,将远快于2010年全年的24%和今年上半年的18%。

  总体看公司业绩主要依靠订单驱动,明年收入增长的确定性强。但是收入确认还受到施工进度的影响,如果业主因资金短缺而放缓施工进度,将影响公司业绩。

  上市融资增强订单能力,预计明年新签订单增长30%

  工程企业的资金实力部分决定订单能力,原因是进度款并不足额支付,施工方需要对原材料、人工等直接费用进行垫付。公司上市后资金实力大大增强,也解开了过去几年一直困扰管理层的如何取得“订单增长”与“经营现金流”平衡的问题。我们认为,公司作为无可争议的国内甚至国际行业龙头,技术、生产和施工能力无可置疑,上市融资后订单能力得到进一步增强,明年新签订单有望达到160亿~180亿,同比增长30%~50%。

  除了本次中标的中东地区外,公司已开始推进重庆、成都、西安、郑州、太原、石家庄、武汉、长沙、合肥、南昌、昆明、厦门、海口、鄂尔多斯、天津、大连、济南、青岛、宁波、杭州等二三线城市的市场拓展,并已自2009年开始形成收入。国内新市场区域将成为中国大陆市场新的收入增长点。

  幕墙行业将成为“十二五”装饰行业中增速最快的领域,CAGR>20%

  2006年至2010年,国内幕墙业产值年均增速超过30%,显著超过同期建筑业总产值年均增速的23%。

  我们认为,未来5年,国内幕墙行业增长应快于建筑业和建筑装饰业的平均增速,这一情况可能将持续到城市化后期。主要原因是:(1)较多采用幕墙工程的公共建筑和商业楼宇的开发比例将逐步提高。(2)幕墙工程造价提高明显。(3)高端住宅“幕墙化”趋势开始显现。随着工程造价占房价的比例不断下降,一线城市许多高端住宅项目采用了幕墙结构,主要原因是幕墙相对于门窗更加美观、采光效果好。我们预计在一二线城市的公寓、别墅等高端项目中,采用幕墙作为外围护结构将成为趋势。

  首次关注,给予“强烈推荐”的投资评级

  我们预测公司2011年、2012年的EPS分别为0.71元、1.13元,净利润同比增速分别达到29%、59%。我们认为,尽管幕墙行业整体高速增长的故事仍需时间检验,但公司今年的订单增速已经明确预示了明年业绩的高增长,估值上可参考2010年装饰板块刚启动时的动态PE。我们考虑目前市场情况,认为给予公司2012年动态PE为25倍的估值较为合理,目标价28元,较10月12日收盘价有40%的上涨空间,首次关注、给予“强烈推荐”的投资评级。

  风险提示:应收账款质量下降,坏账增加;宏观经济出现恶化,行业整体增速放缓。

  

(作者:徐炜)
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