智飞生物：期待明年业绩恢复性增长 看好2013

　　事件：近期我们调研了智飞生物，并就公司近况与高管进行了交流。

　　兰州所代理合作很可能继续，毛利或将提升。公司代理兰州所Hib疫苗合同年底将到期，新的合作协议还在商谈中。借助于公司强大的销售网络和服务能力，兰州所Hib市场占有率近两年稳定在近50%，我们认为这种双赢的合作关系很可能延续，不排除价格体系调整的可能性，毛利或将提升。考虑到1-10月兰州所Hib批签同比下降近20%，我们认为今年Hib代理业务同比可能稳中略降。

　　23价肺炎疫苗逐步放量，看好与默克的大品种合作。公司与默克的合作着眼长远，目前主要代理23价肺炎多糖和麻腮风三联疫苗。由于代理费用的会计处理，使得代理默克产品的毛利显得偏低。今年1-10月默克23价肺炎批签95万支，同比增长近4倍，我们估计部分将体现在四季度业绩中。此外，默克HPV疫苗（国外销售额过10亿美元）即将在国内完成III期临床（目前国内同类疫苗进度最前），一旦通过审批，我们认为公司有可能与默克就此重磅产品进行合作。

　　四价流脑多糖批签大幅增长，部分或将体现在四季度。今年1-10月ACYW135群脑膜炎多糖疫苗批签发同比增长近70%，部分由于公司对该产品生产线进行改造，从而为明年销售提前储备。由于华兰、天元的四价流脑多糖批签同比均出现显著下降，而新进入市场的康华批签量相对较小，我们认为该产品对公司业绩的拉动或将从四季度开始体现。

　　明年上半年即将上市自产Hib，下半年有望恢复生产AC结合。我们认为公司已提升结合疫苗技术水平并实现破伤风内毒素自产，预计自产Hib明年上半年有望上市，AC结合则可能于明年下半年上市。目前Hib、AC结合的接种率约40%左右，而国内外较为成熟的二类/自费疫苗接种率可以达到70~80%以上，因此市场潜力仍很巨大，智飞的加入将有助于将此两种疫苗市场规模做大。

　　有望13年上市的Hib-AC三联苗或成重磅炸弹。我们预计Hib-AC三联结合苗明年底有可能拿到生产批件，正式上市很可能要到13年。由于Hib、AC结合的前两针接种时间均为4-6个月，而此月龄段又是接种高峰，Hib-AC三联苗将具有较高的市场价值。而一旦Hib和AC结合转为一类苗，Hib-AC三联苗的需求很可能进一步放大。参考GSK的Hib-DTaP终端价格约450元/剂，我们认为Hib-AC的终端价格可能不低于400元，即使批签100万支，市场规模也在4亿元以上，因此十分看好公司的这一产品。

　　

(作者:凌军)