青岛啤酒："稳定"+"确定"带来底部回升

　　行业继续以“规模导向”为主，净利率缓慢提升2001年以来，啤酒市场发生了超过80次的兼并收购，集中度得以提高，CR4（销量）从25%提升至接近60%，而同期行业利润率从2.7%上升至8%。但相比美日，我国啤酒的行业集中度依旧不高，美国是在80年代行业集中度超过70%后，利润率才快速提升。此外，即使华润的产销量位于行业第一，但在市场份额方面并没有取得绝对优势（而百威在美国市场份额超过50%），在市场上并不具备很强的议价能力，因此短期内，行业内几大企业还将以扩大规模为导向，挤压中小企业，这个过程中，企业提价多是因为成本推动，因此净利率的提升是个缓慢的过程。

　　假设：我国如果按照前四大企业平均每年销量10%，而同期啤酒行业销量增长5%，预计到“十二五末”，CR4可达到70%以上，或许能迎来利润率行业整体性拐点。

　　2012年成本整体下降，公司毛利率将有所提升2011年公司进口大麦平均成本在350-360美元/吨，较去年同期上涨了40% ，而2011/12季度，澳麦供应充足，离岸价格为240美元/吨，因此我们预计公司进口大麦（特别在旺季）价格下降的幅度较大。占公司营业成本50%以上包装材料，其中纸箱、玻璃瓶成本略有上涨，易拉罐成本略有下降，总体来说，明年整体成本一定能比今年有所下降。

　　兼并、自建两手抓，完成销量1000万千升目前自建1万吨产能的啤酒厂仅需2000万元，建1个10万吨工厂，从破土动工开始只需要10个月时间。到年底公司产能可增加300万千升，2011年末总产能达到1100万千升。目前产能利用率为70%，为实现2014年销量1000万千升的目标，公司计划未来3年还将新增200万千升的产能，相比现在的扩产速度、以及60亿充沛的现金资源，这一目标实现起来较为容易。

　　盈利预测：按照公司“14年实现销量1000万千升”计划，假设11-13年销量增速为13%、12%、11%，考虑明年毛利率提升至43.7%，预计11-13年EPS为1.25元、1.59元和1.89元，12年PE仅为21倍，维持“增持”评级。6个月目标价40元。

　　

(作者:黄付生)