交通银行：经营稳健 具备长期投资价值

　　群益证券

　　交通银行经营结构较为均衡，与汇丰银行具有长期稳定的战略合作关系。

　　考虑到2012年政策稳中微调，贷款增速和息差平稳可期；公司盈利有望继续保持较快增长，增速或略超行业平均水平；房地产贷款占比较低，抗风险能力优于同业。预计公司2011、2012年净利润分别为504和583亿元，YoY分别增长29%和16%；EPS分别为0.81和0.94元。目前A/H股价基本持平，对应2011、2012年动态PE为5.8X、PB为5.0X；PB为1.09X和0.93X；估值为行业最低，PB在1倍以下，具有吸引力，给予“买入”建议。

　　预计信贷规模增长15%，息差平稳略降。由于2012年可能会延续较为复杂的经济局面，宏观政策仍然以稳为主，但不排除适度的微调。我们认为2012年主要以降存准进行调控，降息的可能性较小；因此息差水平仍可保持高位，随着流动性逐渐宽松息差会逐步收窄。贷款规模可望获得15%的平稳增速，与2011年相当。长期来看。息差回归将是大的趋势，信贷增速则将保持稳定增长。

　　重点发展小微企业贷款。交行小企业贷款占比约5.5%，主要集中于制造业和批发零售，分别占比45%和37%，目标到2015年提高到10%左右。未来继续加大力度将是趋势，但与同业比相对优势不突出。小微企业贷款定价2011年上浮达到130～140bps；不良率只有0.18%。我们认为，在未来三五年内，小微企业仍有较强的资金需求，这部分贷款的增加将为公司提供更多收入；随着小微贷款供给的快速增长，利率上浮空间会逐渐压缩，但整体而言将因为规模的增加而提升利润。

　　存款压力较大。与其他银行一样，交行也面临吸储难的问题，贷存比已经接近监管上限。我们认为，由于市场利率仍偏高，存款压力依然较大。

　　未来公司通过加大在中西部地区吸收存款力度来解决。考虑到中西部地区经济增长较快，存款增长的弹性大；预计可获得阶段性改善。

　　中间业务收入增速放缓至30%以下。由于理财产品发行监管趋于严格，加上相对2011年银行贷款定价能力可能下降，银行理财手续费收入增长放缓已成必然趋势。预计公司中间业务收入增速低于30%将是大概率事件。

　　公司与大股东汇丰银行长期战略合作关系稳定，公司信用卡和国际结算等方面的优势未来有望进一步体现。

　　资产质量以平稳为主，地方政府融资平台整体风险可控。不良余额和不良率仍呈下降趋势，2011年三季度不良率0.94%。房地产贷款占比6%左右，行业较低水平。平台贷2012年约有30%到期，其余在未来五年内分批到期；现金流全覆盖的占比约91%；县级平台占10%，其中有90%以上是抵质押贷款。我们认为公司资产质量向好，房地产和平台贷款整体风险可控；未来信贷成本不会有较大的上升，2.5%的拨贷比监管要求并没有实际影响，保守预计在2013年底可达标。

　　资本金以内生补充为主，不排除再融资可能。资本金仍面临较大的压力，按现行标准符合监管要求，但若以系统性重要银行的标准则偏低。公司以内生增长补充资本金作为首选，但若监管标准提高，年内仍有融资要求。公司表示大股东持股稳定，融资方式可能采用定向增发。未来可能继续采用现金分红，但由于面临补充资本金的压力，金额上会有所缩减。