开滦股份：公司利润的主要来源依然是洗精煤

　　洗精煤依然是公司利润的主要来源，在营收中占比不足1/5的洗精煤贡献了约62%的利润。

　　公司煤炭生产基本稳定，2011年生产原煤844.45万吨，同比增长1.82%，生产精煤342.81万吨，同比增长4.41%。对外销售精煤242.369万吨，同比增长19.83%。洗精煤营业收入约46.2亿元，在营业总收入中占比23.66%，洗精煤实现利润14.78亿元，占营业利润的61.58%，是公司的主要利润来源。

　　2011年公司整体毛利率下降，化工产品赢利能力有所上升。

　　2011年公司整体毛利率12.85%，同比下降3个百分点，其中洗精煤毛利率31.99%，同比下降5.4个百分点；焦炭毛利率3.6%，同比下降1.1个百分点；化工产品毛利率6.17%，同比上升0.9个百分点，化工产品在2011年利润中占比12.53%，同比上升4.2个百分点。

　　化工产品2011年赢利能力有所上升。

　　公司2011年焦炭业务增收不增利。

　　2011年公司生产焦炭648.93万吨，销售焦炭629.55万吨，分别同比增长24.69%、21.97%，焦炭营业收入110.25亿元，同比增长31.6%，但焦炭业务利润39.65亿，同比下降3.5%。2011年公司焦炭业务增收不增利。

　　一体化经营使业绩稳健，赢利增长有赖产业链的进一步延伸和煤化工技术的提高。

　　公司的上下游产业一体化格局有助于公司经营稳健，公司经营业绩超过了独立焦化企业和一些独立煤化工企业。但是公司整体的赢利能力仍然受到煤化工业务的制约。未来公司将继续延伸产业链，最终发展到精细化工产品，将有助于提高产品附加值、提高赢利能力。

　　盈利预测及评级：

　　我们预计公司2012年、2013年、2014年每股收益分别为0.70元、0.71元、0.79元，15倍PE对应的股价分别为10.5元、10.65元、11.85元。建议观望。