中青旅：净利低于预期的主因

　　11年EPS为0.64元，营收略高于但净利略低于我们此前预期

　　11年公司实现营收84.21亿元，同比增长38.42%；净利润2.67亿元，同比微增0.68 %。拟实施每10股派发现金股利2元（含税）。

　　港股投资亏损及投资收益减少系拉低公司业绩的主因

　　11年公司投资的三只港股（阿里巴巴、中国文化传播、海隆控股）全线亏损，账面价值较上年减少约4500万，公司按差额全额计提了可供出售金融资产减值损失，由此导致资产减值同比增长了200%以上，相应减少公司每股收益0.11元。此外，投资收益年度内大幅减少了约7000万，主要是按权益法核算的长期股权投资收益减少所致（对德清绿城西子房地产开发有限公司、北京万家安全系统有限公司长期股权投资减少，对创格科技持股比例由30%下降至20%）。

　　乌镇景区游客结构趋于合理，后世博时期人均消费水平提升是可持续发展的内在驱动因素

　　11年乌镇景区接待游客515万人次，同比下降11%，但受益于散客必中提升以及配套设的完善，游客人均消费水平提升显著，带动营收同比增长18.85%，全年贡献EPS0.27元。预计12-13年乌镇景区贡献EPS为0.31元、0.36元。此外，古北水镇项目进展顺利。

　　酒店业务盈利稳增，利润支柱地位显现

　　11年山水酒店在营数量达到21家，实现营收2.36亿元，同比增长14%，净利润达2021万元，同比增长20.5%，贡献EPS0.25元。预计12-13年酒店业务贡献EPS为0.29元、0.34元，酒店业务已成为公司的稳定利润增长点。

　　预计公司12-13年EPS为0.88元、1.02元，对应PE20.28、17.59倍，维持“买入”评级

　　参照4月13日收盘价17.89元，对应动态PE分别为20.28倍、17.59倍，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　古北水镇项目进展低于预期。

(作者:刘金沪)