海翔药业：高基数下较快增长已属不易

　　事件：公司公布年报和季报，年报实现收入12.98亿元，同比增长20.83%，实现净利润1.05亿元，同比增长22.7%，合每股收益0.65元；一季度实现收入3.39亿元，同比增长5.24%，实现利润4200万元，同比增长41.94%，合0.26元。年报分配预案为每10股派3元转10股；预计今年1-6月份增速为20-50%。

　　培南和克林霉素依然是短期增长点。我们认为公司季度利润基本符合预期。

　　培南和克林霉素系列2011年同比增速分别为48%和20%，实现了较快增长；估计其一季度增速依然维持在30%左右，同时考虑到培南下游产品通过日本认证，克林霉素业务整合苏四药并进入高端市场，这两个产品下半年增速有望加快。一季度总收入增长不快，我们认为有产品结构变化的因素，去年高增长（33%）的氟苯尼考今年估计将显著放缓，贸易化工品收入预计也将下滑；我们预计培南和克林霉素系列依然是短期增长点，后者增速或超预期。

　　新业务将逐步贡献利润，国际化进程加快。公司去年在发酵类和制剂业务上进行了投入，产生500万左右亏损；但其海阔生物部分项目将于12年下半年试运行，预计有望于12年底到13年逐步贡献业绩。公司国际化进程加快，阿莫罗芬、美罗培南、瑞格列奈等多个品种获得国际认证；公司还新设德国子公司以加快仿制药和原料药的出口进程。预计在新业务板块投产的带动下，公司利润增速有望在2013年进一步提高，国际合作也有超预期可能。

　　费用控制良好，低点已经渡过。一季度公司费用控制良好，管理费率下降2.1个百分点。考虑到去年一季度净利润基数明显高于其余季度，公司一季度实现较高增长已属不易；由于期权费用、BI合作等基数效应在12年消除，主力产品仍望稳定增长，新业务将逐步投产，我们判断公司已基本渡过低点。

　　财务与估值

　　我们认为，公司现有两大业务的产业链一体化程度和市场定价地位不断加强，新业务板块将构建长期增长点；公司基本度过低点，前景可期。我们预计公司转增前2012-2014年EPS分别为0.93，1.34和1.78元，维持公司买入的投资评级。