中国国旅：免税运营商龙头 免税业务未来增长空间巨大

　　2011年，公司共实现营业收入126.95亿元，同比增长32.11%；实现归属于母公司股东的净利润6.85亿元，同比增长67.18%；实现每股收益0.78元。2012年一季度，公司共实现营业收入33.22亿元，同比增长48.96%；实现归属于母公司股东的净利润3.35亿元，同比增长187.26%。实现每股收益0.38元。

　　2011年公司旅游服务业实现营业收入85.29亿元，同比增长26.95%；毛利率10.57%，同比降低0.90个百分点。其中入境游业务实现营业收入9.56亿元，同比下降14.04%；出境游业务实现营业收入38.57亿元，同比增长38.68%；国内游业务实现营业收入29.58亿元，同比增长30.68%。公司商品销售业务实现营业收入40.71亿元，同比增长43.71%；毛利率40.67%，同比增加5.15个百分点。其中免税商品销售实现营业收入38.56亿元，同比增长42.71%；毛利率41.21%，同比增加5.52个百分点。有税商品销售实现营业收入2.15亿元，同比增长64.31%；毛利率31.02%，同比降低0.93个百分点。

　　2011年，公司免税业务实现跨越式发展，主要得益于三亚市内免税店的经营业绩。2011年，三亚市内免税店累计接待进店顾客280多万人次，实现销售收入10.05亿元。

　　投资逻辑分析：公司旅游服务业务将通过拓展境外签证中心业务，培育新的经济增长点，加快经营模式的转型。公司旅游零售业发展空间巨大，在免税运营商中的领先竞争优势突出；三亚免税店经营业绩突出；三亚海棠湾“国际免税城”项目为离岛免税业务再添亮点；入境免税业务和机场改扩建将是中长期看点。

　　盈利预测：公司是国内免税运营商的龙头，未来免税业务发展潜力巨大，具备成长空间，公司业绩高增长性确定。我们预计公司2012-2014的EPS分别为1.17元、1.59元和1.95元，公司目前股价28.98元，对应PE25倍、18倍和15倍，维持“推荐”评级。

　　风险提示：经济的下滑、免税政策的变动等。

(作者:周思立;梁莉)