江西长运：亟待价值发现的道路运输龙头

　　江西省道路运输龙头。公司在江西省内一级客运站占比70%、二级站占比40%，拥有11个地市客运企业中的8个。根据中国道路运输协会发布的“中国道路运输百强诚信企业”排行中，2011年公司名列第9名，是名副其实的道路运输行业领军企业。

　　强大的并购整合能力，助推未来增长。从2003年并购景德镇长运以来，公司陆续在省内外进行并购整合。早期并购项目ROE普遍达到20%以上，近期收购项目也达到预想收益。假设12年中完成对上饶汽运100%股权控股、和鹰潭长运的收购，我们预计主业利润将保持10%以上增速。此外、基于历史上公司成功的并购整合经历和一贯的并购战略+进一步压缩成本，都将有望推动主业未来增长。

　　各项新业务存在看点：A、以客车腹舱座位运输载体的小件运输：随着电子商务蓬勃发展、非常低廉的成本优势、加上全省深入到县以及大乡镇的客运站网络优势，有望驱动小件快运业务保持快速增长；B、传媒业务大有所为：江西长运未来将对过去没有得到重视的座套、车身、场站等广告资源进行有效开发，我们预计将会带来较好的利润贡献。C、此外，城乡公交+校车等业务也拥有较好前景。

　　公司价值存在低估：A、老场站资源低估。公司账面上的房屋建筑物和无形资产高达11亿元，大部分为场站和土地，随着部分城市对其市中心客运站往郊区进行迁建，公司所有的老旧场站资源预期将得到体现。B、保守的折旧政策：上市以来，公司客运车辆折旧年限为5年，而同行都基本上要在6年以上，随着客车规模以及新车价格提升，保守的折旧政策压制了公司的价值体现。

　　我们预计公司2012-2014年每股收益分别为0.76、0.95、1.10元，结合绝对估值以及相对估值，我们认为给予公司12年17倍PE估值较为合理，对应目标价12.92元，首次给予公司买入评级。

(作者:杨宝峰)